廣發基金費逸：始終保持年輕、敏感，對成長的東西不要有偏見_風聞

曲豔麗 | 文

《三國志·武帝紀》中記載，討伐董卓前，袁紹問曹操：“方面何所可據？”(可以佔據哪裏？)

袁紹稱: “吾南據河，北阻燕、代，兼戎狄之眾，南向以爭天下。”曹操回: “吾任天下之智力，以道御之，無所不可。”袁紹看重地利，而曹操看重天下英才。

果然，曹操在中原的開局是最難的，四面八方都是敵人，但他是最終的勝利者，格局、戰略決定着成敗。

判斷什麼事是最重要的，這就是一個人的價值觀。

廣發基金費逸的價值觀是：做任何事情，都要服務於長期利益，可以慢一點，但一定要朝着長期目標前進。不要做短期看起來很獲利，但長期沒有積累的事。

費逸的代表作廣發聚瑞，自2017年7月19日管理至今，累計回報127.51%。同期，滬深300指數的區間漲幅34.79%，廣發聚瑞的業績比較基準增長率為32.26%。(Wind及銀河證券基金研究，2020.11.20)

一個基金經理成長故事的背後，是中國經濟大時代的縮影。

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在做基金經理之前，費逸做了七年研究員，最初看週期。2010年是週期的尾聲，2011年下半年鋼鐵煤炭式微，2013年TMT崛起、一直到2015年。

費逸至今記得同事在2012年的一句話：“我們是不是站在大週期拐點附近？傳統週期可能再也沒有大行情。”當時費逸覺得，需求總量見頂後，估值中樞下移是可以看得到的。

從後視鏡看，彼時確實站在大週期的拐點。八年過去，鋼鐵煤炭一路下跌，階段性偶有反彈，賣方寫報告稱“週期復辟”，但行情的持續時間從來沒有超過一個季度。

做投資要看清大勢。正如查理·芒格所説，“如果我知道自己會在哪裏死去，我就不去那個地方。”

2014年底，是大金融板塊的全面修復行情，券商股一個月翻倍。

“投資一定要着眼長期，要與時代站在一起。”費逸當時已是TMT研究員，給出的結論是，這些行業短期看起來有機會，但長期大趨勢是向下的。

圈內一度很流行看中小盤。費逸也看了一年，什麼公司都看，但後來轉而研究具體的計算機行業。他認為，對一個行業的研究要專注，否則不可能總結出規律性的東西，也不可能知道一個公司在整個行業座標系中的位置。

所以，費逸的觀點是：每一分努力都要服務於長期目標。

後來，在費逸聚焦的賽道里，始終能找到真正值得長期持有的公司。他把時間放在最重要的方向上，捨棄那些不重要的。

“這個世界是有公平和正義的，堅持做長期正確的事情，早晚會呈現出好的結果。”費逸稱。

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首先是賽道。“越早把時代的主旋律看清楚，對投資越受益。”費逸稱。

一個需要思考的問題：往後十年、二十年，中國經濟發展的主要推動力是什麼，哪些行業會蓬勃發展，而不是夕陽行業或者站在週期拐點的行業上。

簡而言之，費逸要投資的，是反映時代特徵的行業。

美股長牛板塊以消費、科技、互聯網和醫藥居多，但不能簡單地完全照搬美國。

中國是製造業大國，“世界工廠”的角色，可能很長時間都不會改變。費逸選公司的模板是像華為一樣，參與全球競爭，通過研發投入積累壁壘，最終成長為全球龍頭之一。

蘋果產業鏈、特斯拉產業鏈都是很好的例子。

中國供應商最開始只能做組裝，零部件來自日本、歐洲或美國，之後做模組組裝，然後做到零部件自制，附加值逐漸上移，後來很多芯片也能做。

因此，費逸的第一條投資主線，是找到一批高端製造公司。它們是做全球生意的，在全球產業鏈中不斷升級，反映在財務報表上，就是毛利率提升，靠研發做一些有壁壘的、別人做不了的東西。

第二條投資主線，就是消費升級。

“中國的製造業就是在走這條道路，中國給世界提供更好的產品，逐漸往價值更豐厚的地方做。另外與之相對應的，就是隨着中國製造業在價值鏈中佔據的份額越來越大，帶來的居民財富增長後的消費升級。這是我投資最主要的兩條主線。”費逸稱。

如果有一批這樣的公司成長起來，那就是中國發展的希望所在。

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“其實各行各業都有這樣的公司。”費逸稱。

廣發聚瑞的前十大重倉中，有兩家醫藥公司，持有超過三年。

費逸是以高端製造的角度來看的：背後的驅動力是產業轉移，仿製藥產業最初在美國，後來轉移到歐洲，再到印度，如今被中國替代。正如電子產業鏈從歐美轉移到日韓、台灣，最後轉移到中國大陸一樣，生意的本質一致。

因為中國有最強大的化工體系，仿製藥的上游是原料藥，產業本身就在中國。電子產業同樣如此，中國有工程師紅利，也有產業鏈配套優勢，下游都在中國。

電子、醫藥是費逸一開始就選定的行業。

“長期在某個領域耕耘，才能積累出競爭優勢，很多人並不相信這一點，他們覺得還是要行業輪動。每個行業出牛股的概率是不一樣的，我始終在大概率的行業中挖掘，這是我的方法論。”費逸稱。

正如任正非所説，“28年只對準一個城牆口衝鋒”，肯定比全面撒網的壓強更大。

2018年是費逸特別難的一年，電子錶現不佳，醫藥出現黑天鵝，但他還是堅持了下來。

2018年底，費逸有兩個判斷：其一，消費電子有估值修復，2019年中期是基本面拐點，已然兑現。其二，中國未來5-10年，電子最主要的戰場在半導體，會反覆表現。

“這就是一個時代，過去十年，消費電子此起彼伏，牛股輩出，不斷接力，階段性漲兩三倍的小公司也有很多。但是回到2010年，大家最多也就覺得是一個階段性景氣，沒想到是這麼蓬勃的大時代。”費逸稱。

所以，好東西必須積累，長期有成長性，找一個相對低的位置買入。

在半導體細分領域，費逸看好國產替代的芯片設計公司、設備公司和部分IDM企業，從全球來看，做大的都是IDM公司，設計公司也有做大的，只是容易成為階段性流星。(IDM=Integrated Device Manufacture，集芯片設計、芯片製造、芯片封裝和測試等多個產業鏈環節於一身)

在電子、醫藥之外，費逸的組合裏還有一些其他的元素，例如家電，ROE穩定，拉長時間看，長期複合回報在15%左右。

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費逸先選賽道，然後看企業管理層。

“選公司最重要的是看人。”費逸稱，這是無法量化的非常主觀的東西。

比如，老闆要有格局，格局決定公司將來能走多遠；中國很多製造業公司從海外大公司挖人，是創始人的價值觀和企業文化，吸引了人才的加盟。

再如，管理層對產業發展趨勢、技術路徑、演進方向要有基本判斷；能夠在週期底部擴張，在週期頂部收槓桿，不能做反，也不能一直激進。

以及，要非常專業、非常勤奮。製造業最開始從管理細節上出利潤，一點一點摳成本，才有可能比競爭對手多那麼一個點的毛利率，活下來。老闆可能每天十幾個小時都泡在工廠，如果老闆今天打高爾夫球、明天去度假，不可能做得出來。

“從社會科學的角度來講，企業家精神是極為稀缺的。”費逸稱，對成長股而言，人的因素非常重要。每個行業都有無數的企業家，但有的公司被淘汰，有的公司千億市值，其實大家一開始的起點都差不多。

費逸覺得，最終比拼的是基金經理本身的三觀。

最本質的一點是，“你認可的價值觀是什麼樣的，就會尋找相同價值觀的人。”

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以合理的價格買入一個好公司，涉及到兩個變量，一個是價格，一個是好公司，每個人的權重不一樣。

費逸認為，公司質地是第一位的，價格是第二位的，但不一定非此即彼，中間要找到一個平衡點，即GARP策略。(GARP=Growth at a Reasonable Price,合理價格成長)

就像一個光譜。最左邊是最激進的成長股投資者，只看空間；最右邊是最保守的，只看估值；而GARP策略在中間地帶。

“絕大部分時間，好東西都有泡沫，每個行業都有一批像我這樣的人長期駐守，對行業的研究非常深入，不會便宜地把東西賣給你。”費逸稱。

塔勒布在《黑天鵝》中，列舉了很多例子，證明真實世界並非正態分佈，而是二八定律。最優秀的公司帶來的收益，可能比第二名多好幾倍。

“我有一個理想，希望自己投資的是一個偉大的公司。”費逸稱。

年輕人天生喜歡新思路，希望跟傳統不一樣。歷史的發展，就是保守傳統的老一輩和激進革新的新生代之間相互拉扯，既保證不犯大錯，又要有創新，在拉扯中前進。

“如果做成長股，要多看看這個時代最有活力的企業和企業家在做什麼。”費逸稱，始終保持年輕、敏感，對成長的東西不要有偏見。