翟東昇：美股暴跌美聯儲大放水，為什麼卻是人民幣遭拋售？

【文/ 翟東昇】

我們都知道新冠疫情全球化，全球金融市場興起了一輪拋售浪潮。為什麼在全球金融危機、經濟危機即將到來的時候，明明美聯儲大規模的放水、擴張貨幣基礎，通俗來講印了很多鈔票，但美元指數居然反而快速上升，黃金、瑞朗、日元、人民幣等等避險資產遭受拋售。那這是什麼道理？

在這兒，我想給朋友們做這樣的一個解釋。首先第一點，這裏邊我們要區別基礎貨幣和廣義貨幣。基礎貨幣我們一般稱之為央行資產負債表，或者説高能貨幣，它是央行跟銀行之間的一個信用關係。廣義貨幣是我們通常所説的比如M2，主體是銀行存款信貸。在美國它還有一個M3，美國由於它的金融體制一般是看更廣義的貨幣M3，我們老百姓經常説的現在錢緊不緊，缺不缺是指的廣義貨幣，就是M2甚至M3，包括存款包括股票賬户的保證金等等這些是錢。

基礎貨幣跟廣義貨幣之間什麼關係呢？它其實就相當於是酒的原漿和勾兑出來的散裝酒之間的關係，它裏邊有個比例關係，在金融專業上我們稱之為貨幣乘數，比如在中國我們最近這些年的貨幣乘數，一般來講大概是四點幾左右，比四多一點，也就是説基礎貨幣假如説是30萬億的話，那麼廣義貨幣M2大概是120多萬億。

美國也存在類似的這個邏輯，但是他們可能比咱們中國的情況要複雜一些，因為他們金融體系發育得更加的複雜。他們的融資過程除了有銀行之外，還有大量的非銀行金融機構，還有大量的衍生品在裏邊。

那麼剛才講的美聯儲所謂的放水，他為了救這個金融市場，所以印了很多鈔票，那只是指M0或者説M1也就是基礎貨幣的快速擴張。但是基礎貨幣擴張過程中，它未必必然導致後邊衍生出的M2、M3也同比擴張。為什麼呢？因為最近發生了嚴重的金融市場的恐慌，這個恐慌導致金融機構不敢再把錢放貸出去。尤其是大商銀行，它不敢把錢放貸出去。那麼這種情況下，市場上的這個貨幣乘數，實際流通中的貨幣乘數在大幅的下跌，M2、M3是緊縮的也就是市場上缺錢。那麼缺錢之後就導致了美元就更貴。當然這個情況美元變貴，並不是美國政府所樂見的情況，也更不是美聯儲所樂意見到的情況。

第二個方面，我們看到近期隨着美股的大跌，尤其跌破了一定的閾值之後再疊加了全球大宗商品，尤其是石油價格的大幅下跌，它們其實都是新冠疫情對歐美社會出現大規模衝擊的一個必然結果。

這種衝擊它導致了全球金融市場，尤其是美國金融市場上此前存在的各種高槓杆行為的，也就是借債投資行為的這樣一種斷裂。比如説美國金融市場上ETF基金，據他們研究呢，原本存在着到2020年年初的時候，大約3.5倍左右的槓桿，那麼大的養老金，大的儲蓄基金它們其實也存在着某種程度上暗含的槓桿。比如説它們早期的這個章程裏邊應該是把巨量的資金按5比5進行配置，也就是50%放在無風險或者極低風險的長期國債中間，那麼還有50%可以去配置一些相對較高風險，但是較高收益的，比如説股票或者説全球的資產。

由於過去11年美國股市持續大漲，就引誘了這些大基金、大的養老基金去紛紛修改自己的操作規程，把這個5比5變成了8比2，甚至有的機構在實踐中實際操作的是9比1，那現在遭遇這樣一個市場大幅波動的打擊之後呢，他們開始把這個章程重新修改回去，這就是最近這兩個禮拜正在發生的事情。那麼他們的這個頭寸的再平衡將對全球金融市場產生長期影響。

另外一方面，此前我別的視頻中間曾經提到過的，美國的許多大企業都在過去的11年間借了很多的債，發生了很多企業債，借新債還舊債。以至於出現了什麼情況呢？有一些著名的大企業的資產負債表，淨資產居然是負的，也就是説它欠的錢比它擁有的淨資產還多。那麼他們把這些錢用來回購公司股票拉高公司股價，但是現在他們考慮到全球市場上的錢正在忽然之間流動性變緊的話，他們也進一步地要去趕緊提前借錢，為什麼呢？為了避免未來一段時間資金流斷裂。

所以這幾個因素都在導致他們正在拋售一切風險資產，相對於美元國債來講的一切風險資產。那麼即便連正常情況下我們所認為的避險資產，比如説黃金，比如説日元，比如説瑞朗，比如説現在正在出現的新的避險品種人民幣資產，也都在造成拋售。

近期有的朋友老是通過各種方式，問我為什麼你一貫説人民幣是避險資產，人民幣兑美元現在已經從6塊9毛多貶到了7塊1毛多，為什麼你還説人民幣是強勢貨幣呢？這個事情其實是這樣，我們除了看人民幣兑美元匯率之外，還需要看人民幣兑其它一籃子貨幣的匯率，從2015年開始，我們討論人民幣匯率的時候就應該重點看人民幣兑一籃子貨幣，而不是兑美元的匯率。

實際上我們回過頭去看，2008年的全球金融危機爆發之後，在那個恐慌和混亂之中2008年秋季美元指數也出現過大約20%的大幅上漲。那麼有意思的是什麼呢？人民幣在這一輪美元指數的大漲過程中，到目前為止表現出相對強勢，就如同中國股市表現出相對強勢是一個道理。

你從絕對值上看，上證指數先是漲了一段，然後又跌了一段。到目前為止位置也不太高，但是相對於全球的股票市場而言，它是非常強勢的，其他股市基本上都跌30%，甚至也有跌50%以上的，它只跌了10%不到。那麼人民幣也是如此，似乎是貶值了。但是如果你看人民幣兑一籃子貨幣的匯率，我們會發現它其實是有一個比較明顯的上升過程，就在過去這兩個禮拜，它上漲了大約4%左右。

這是什麼道理呢？是因為當美元指數暴漲的時候，其他幾乎各類資產各類貨幣都出現下跌，那麼人民幣在這裏邊可能是跌的最少的貨幣之一，所以我們稱之為避險貨幣。

其實對中國對外貿易而言，我們對美的貿易只佔到我們整個對外貿易量的百分之十幾，那麼大頭是對歐洲、對東南亞、對世界其它區域，所以真正要衡量人民幣匯率水平，比如説我們應該用人民幣兑一籃子貨幣的匯率，比如説CFET指數，人民幣的CFET指數在過去的這半個月裏邊是有明顯上漲的，實際上在過去的4個月裏邊也就包括過年那段時間，當全球還沒有受到嚴重的新冠危機衝擊，而中國正在遭受新冠疫情蹂躪的時候，人民幣匯率也是上漲的。