姚洋：中國無需跟隨歐美“放水”刺激經濟

全國兩會公佈了今年的宏觀經濟調控總體方針，指導思想是落實以民生和就業為導向的“六保”政策，不搞大規模刺激。中央政府新增的1萬億元國債和1萬億元抗疫特別國債要直達市縣，直接用到“六保”上面。地方政府專項債增加了1.6萬億元人民幣，用於滿足地方政府的投資需求，但也需警惕地方藉機再次大舉籌借商業性債務。在貨幣政策方面，今年的政府工作報告強調精準滴灌，資金要直達受疫情影響嚴重的中小微企業。政府工作報告之所以沒有為全年設定經濟增長目標，一個重要原因就是要防止重演過去十餘年間地方政府商業債務反覆上升的循環。

與西方國家動輒數萬億美元的刺激計劃相比，我國政府在疫後經濟恢復方面的財政和貨幣政策顯得相當剋制。這樣的剋制是否具備堅實的基礎呢？從經濟基本面來看，回答是肯定的。

一是疫情發生之前，我國經濟已經進入增長恢復的快車道，疫情造成的經濟下行不足以改變這個態勢。

二是我國已基本走出疫情，疫後經濟恢復相當穩健。一季度受疫情影響，GDP負增長6.8%，但4月份負增長收窄。消費是一季度下降最多的指標，但在5月份迎來反轉，儘管與去年同期相比尚有差距，但基本上填平了一季度的急劇下降。PMI已連續兩個月超榮枯線，PPI負增長率收窄，説明企業的生產和銷售都在向好的方向轉變。6月份的情形預計會比5月份更好，二季度的GDP總量有望與去年同期持平。總體而言，我國經濟已經顯露出V型反轉的端倪。只要下半年疫情不出現大規模反彈，全年實現經濟正增長應該是沒有問題的。

三是保民生、保就業措施本身就對經濟恢復具有刺激作用。此次經濟下行與以往最大的不同是居民可支配收入和消費的下降，保民生和就業是最對症下藥的措施，既可救助受疫情影響的民眾，又能提升全社會消費，為企業提供有效需求。目前，企業面臨的最急迫問題是缺少訂單、開工不足。在這種情況下，增加流動性對它們的幫助不大，而基礎設施投資更是遠水解不了近渴，無法為中小微企業提供有效需求。以消費券和現金補貼的方式提高民眾的收入，誘導民眾增加消費支出，是提升全社會有效需求最為直接的辦法。

歐美國家的大規模貨幣放水後患無窮。從理論上講，央行發出的貨幣可以通過公開市場上的逆操作（即賣出央行手中的各類債券）進行回收，但在現實中，央行幾乎不可能通過這樣的方式縮表，因為縮表會減少流動性，而市場已經習慣於在寬鬆的環境下運行，會極力反對縮表。今年美國股市大跌之後，美聯儲採取了一系列的措施，總計為市場提供了高達6萬億美元的流動性，而它自己也通過公開市場操作再次擴表1萬多億美元。

這麼多的貨幣都到哪裏去了？其一是支持美國政府發行更多的國債。流動性增加降低了利率，降低了美國政府發債的成本。國債以未來税收作為抵押物，向來被認為是最安全的資產，因而總能在市場上找到買家。

其二是進入美國的股市和公司債市，維持整個金融體系的虛假繁榮。奧巴馬和特朗普兩屆政府都想促使美國製造業迴流，但都是雷聲大雨點小，最為重要的原因在於華爾街的投資者對製造業沒有興趣，而更樂於把資金投入高回報的金融投機領域。

其三是滿足其他國家資金的避險需求。由於美國金融市場非常深厚，當世界經濟進入動盪期時，外部資金總在第一時間流向美國，此時就需要更多美元滿足這些資金的兑換需求。

短期內，氾濫的美元產生兩個效果。在國際上，美國薅全世界羊毛，用其他國家的儲蓄增加本國人的消費；在國內，華爾街對美國的財富和收入進行大規模的隱性逆向再分配，讓那些資產持有者更加富裕，而沒有資產的窮人變得相對更加貧窮。華爾街的繁榮是無根基的虛假繁榮。美國股市的暴跌雖然有油價下跌的因素在裏面，但根本性動因來自市場的自我矯正過程。美聯儲的救市措施中斷了這個過程，不僅於事無補，而且可能造成更大的股市泡沫。

在長期，氾濫的美元不僅增加美國政府對民眾的負債，而且增加美國對全世界的負債。美國民眾人均負擔的聯邦政府債務已經超過7萬美元，而且還在增加，這其中很大一部分是欠外國人或外國政府的。“欠債還錢”是天經地義的事情。美國現在還可以發更多的美元來沖銷債務，但總有一天這個遊戲會無法玩下去，到那時，美國就必須用實實在在的資產來還債。

由此反觀我國，就更能看清楚我國政府採取審慎的財政和貨幣政策的必要性和正確性。通過保民生和保就業的措施提高消費需求，是疫情之後恢復經濟的最佳方法；我國沒有必要跟隨歐美國家採取大規模的財政和貨幣刺激計劃。（作者是長江學者、北京大學國家發展研究院院長）