尚德機構調研記錄之：盈利模型拆解

在K12課外培訓行業估值衝上雲霄的當下，成人培訓市場多數上市公司交易量相對慘淡，少有人問津，是成人教育賽道太窄，還是商業模式不容易被人理解？為了搞清楚上述問題，我於近期拜訪了成人教育行業中為數不多的美股上市公司——尚德機構，重點圍繞尚德機構的盈利模式和成人培訓市場空間與其管理層進行了交流，現將調研記錄和我對國內成人培訓培訓市場的理解整理如下：

1，成人教育培訓市場需求廣泛，且分散，但綜合起來市場空間並不小

整個成人培訓市場很大，涉及範圍非常廣泛，包括學歷提升培訓，各類職業技能培訓，資格證書培訓，知識付費類興趣培訓等，但是由於各個細分需求單一市場容量有限，所以常給人以成人教育市場賽道相對於K12課外輔導市場窄的錯覺。事實上，成人教育每個細分賽道都有可能產生巨頭，整體產業規模並不亞於K12。此外，知識付費類產品的崛起和迭代升級，也成為成人教育培訓市場裏新的亮點，課程更為體系化，用户運營更加深入，商業模式也更為立體化，逐漸迴歸到教育本身。

尚德機構長期以來專注的學歷培訓，切的是成人教育領域當中相對硬性的學歷提升需求，是該領域專業程度最高和規模最大的一家。

在整個成人教育培訓市場，尚德主要挖掘22歲至35歲的人羣需求，也就是正式進入社會，參加工作不久的這部分人。區別於大學校園市場主要依賴線下地推，尚德目標人羣更為聚焦在社會在職人士，通過線上規模化獲客方式挖掘社會人羣的繼續教育需求。廣義來講，進入社會後的普通在職人羣，其學歷考培、職業資格考試、技能培訓等需求是廣泛的，其中，學歷是最為普適性的剛性需求，市場規模也最大，尚德機構通過深耕學歷培訓市場，在夯實龍頭地位和市場份額的基礎上，通過品類擴張和跨學科的交叉銷售，提高公司整體客單價，滿足多元化需求。

2，成人教育培訓市場較K12市場相比，營銷費用較高

在教育行業中，營銷費用包括新客獲取成本和老客户續費成本。實際上，K12的首單新客成本佔比遠高於成人教育，根據安信證券統計，在線K12培訓平均獲客成本在2000-3000元，幾乎等於其首單營收。但由於K12續報率更高，因此整體綜合獲客成本低於成人培訓。

跟K12市場相比，成人教育培訓市場的獲客難度較高，表現在：

1)從過往職業教育發展的經驗看，成人教育市場交叉銷售的難度天然較高，比如教師資格證考培人羣和會計證書考培人羣基本不重合，幾乎不存在跨科參培需求。而K12市場，報數學輔導班的孩子，增加英語、語文科目報名，轉化是天然的。

2)續報難度較高，K12市場報了一年級數學的學生，續報名二年級三年級的概率也較高，而成人培訓市場，完成考試並取得學歷或資格證書後，續報需求非常弱。

3）K12市場更容易形成口碑傳播，學生家長羣體之間交流多，容易相互影響；而成人培訓市場人羣分佈較為分散，需求也相對多元化，口碑傳播的場景較弱，對培訓機構的獲客能力和獲客效率有較大挑戰。

3，相對於K12市場，成人教育培訓市場的頭部效應可能更明顯

成人教育培訓市場相對於K12市場也有它的優勢，主要表現在大部分成人培訓科目標準化程度較高，很多培訓考試有規律可循，成人培訓的教研開發多以通過考試為導向，基於大數據和AI加持，教學教研相對容易，投入效率更高；而K12市場追求個性化、因材施教，以培優選拔為目標，在沒有最好只有更好的追求下，K12市場的教學教研投入需要不斷加大投入，才能維持自己的競爭優勢。

K12 市場學生和家長追求個性化，競爭獨特教育資源的需求，且各類考試存在着明顯區域化差異，也使K12市場呈現市場機會多、參與者多、且市場份額分散的局面。反而標準化程度更高的成人教育培訓市場，頭部企業的市場份額會相對K12的頭部玩家更大，比如學歷提升領域的尚德，會計培訓的正保等，都是細分市場份額較高的參與者，這也是尚德專注挖掘成人教育市場機遇的重要原因之一，管理層對該領域市場前景和尚德機構的商業價值表示出較高的信心。

4，成人培訓市場跨學科交叉銷售的難度雖高，但跨科報名的需求依然是真實存在的，擴科是尚德近期重要戰略方向

成人教育市場並非完全不存在交叉銷售的可能性，尤其是尚德最擅長的學歷考培，是成人教育培訓市場當中相對剛性的需求，它背後代表的是學員職業晉升和收入提升需求。

業界已經證明，“學歷+職業資格”的需求是廣泛存在的，一方面，很多職業資格證的報考對學歷有要求，“學歷+資格證”的打包出售往往會更受學生歡迎；另一方面，已經獲得相關初級證書的人羣，在未來發生職業晉升計劃時，也會有學歷考試需求。而如果學員前期已參加過尚德的培訓，建立了信任感，尚德的學歷提升培訓可能成為他們的首選。

除此之外，一些職場通用培訓比如職場溝通、辦公技能和興趣培訓，服務週期短，課程價格相對較低，用户更容易做決策。後續與尚德的核心品類發生交叉銷售，單用户的利潤貢獻將明顯提升。

5. 尚德的商業模式：飛輪效應帶動公司不斷發展壯大，最終實現規模化盈利

在這次溝通過程中，管理層向我解釋了尚德的商業模式：通過獲取越來越多的用户，積累更多的學習行為數據，實現更加高效的運營；投入更多的課程研發，推送給精準用户，實現交叉銷售；提高品牌知名度和口碑效應，最終建立自己的護城河。

為此，尚德公司計劃通過擴充SKU、優化成本結構、規範內部治理三方面，作為下一步公司發展的主要方向。具體來講：

1）多SKU經營背後的商業邏輯，核心目的在於通過提高單用户收費金額，攤薄獲客成本

多SKU經營的目的在於，建立更大的用户漏斗，給用户提供更多的選擇，提升發生交叉購買的概率；並且相對於自考這類高收費、收入確認時間長的考培科目，職業資格技能培訓和興趣類培訓的收入確認週期短，且退費少。

一旦企業的收費能力提升，將對攤薄成本費用的起到顯著作用。

2）提升獲客效率，降低獲客成本

尚德的銷售及市場費用長期佔比較高，很容易被人認為是一家以營銷驅動的公司。

在這個問題上，CFO也給我做了簡要覆盤，可以説，尚德機構的崛起，伴隨着百度搜索引擎的普及，新客曾經一度主要來自於搜索投放；到了2016-2017年移動互聯網時代開始普及，信息流投放佔比成為主流。

上述是公司成長最為迅猛的階段，這兩波流量紅利尚德機構都及時抓住了，併成功實現上市。但隨着線上流量成本不斷上升，尚德的盈利能力於近兩年有所下降，公司正在挖掘新的營銷獲客方式，包括微信平台、短視頻等新的機會，建立自己的私域流量池，來降低獲客端的費用。

3）規範公司內部治理，提高用户滿意度

相對於K12市場，成人教育培訓市場的參與者更加良莠不齊，為了實現更好的轉化，獲客方式更為草莽。而作為一家上市公司，面臨更多監管層面和公眾的關注。

如何約束不當銷售行為，CFO表示尚德通過制度和激勵兩手抓：就制度上，讓犯錯的代價更大，比如電話溝通、語音溝通內容全部抓到系統裏，一旦有問題就重罰；加大回訪力度，提升用户滿意度；在激勵上，將過去單一按照銷售轉化結果給銷售人員提成，改為增加退費、拉新轉介紹、滿意度等評估指標。

從制度上和激勵方式上進行調整後，銷售人員的人均單產也有了明顯提升，尚德在2年銷售人數沒有增長的情況下，仍然保持了一定的流水增長。

6，成人培訓賽道的潛在市場機遇仍有待挖掘

市場空間上，學歷提升仍然是最剛性的需求，包括以自考為主的大本科培訓和研究生培訓，這兩塊最容易和其他SKU發生交叉，這塊核心業務公司必須繼續做大做強，尚德目前大約佔佔到自考市場10%的份額，還有繼續提升空間。

碩士科目由於經營時間較短，基數較小，公司對未來的增速預期更高一些，加上目前國內研究生考試培訓的需求越來越旺盛的客觀環境影響，公司對該塊業務的增長預期較為樂觀。碩士類考培在公司的佔比已經由上市時的5%，提升到目前的25%，發展勢頭良好。預計研究生考培和其他職業培訓項目的佔比今年年底可能上升到50%，多SKU戰略已經取得初步成效。

此外，國家對社會興辦職業培訓機構的政策性鼓勵影響，成人教育培訓行業的想象空間可能進一步被打開，這與尚德品類擴充的戰略也是一致的。也因此，投資者除了要關注需要尚德盈利能力是否在跨品類經營戰略，以及優化獲客效率的方向上有所改善，也需要關注公司有沒有在政策性利好的窗口期，持續加大投入，挖掘成人培訓賽道的潛在機會。