防範外匯市場順週期行為引發“羊羣效應”

上週人民幣對美元匯率呈現震盪走勢。前四個交易日，人民幣中間價屢攀高點，22日達到6.6556比1，創兩年多來新高，與此同時，人民幣匯率交易價則劇烈震盪。全天最高價與最低價分別為6.64和6.6888，最大振幅為0.73%。這也使得當月人民幣交易價日均最大振幅達到0.46%，僅次於3月日均0.57%水平。

人民幣匯率10月走勢偏強。相較海外疫情持續蔓延、經濟復甦前景不明，中國疫情防控成效持續鞏固，經濟連續兩個季度正增長，外貿進出口表現超預期，這些因素極大提振了市場信心。在中國加快金融開放、中外利差較大背景下，也進一步刺激了境內外做多人民幣的熱情。此外，人民幣走強也與美元指數重新走低有關。美元指數在9月反彈1.8%後，10月初至23日又跌了1.2%，較5月底累計跌了5.6%。

值得注意的是，外匯市場有預期自我強化、自我實現的跡象，這可能也助推了人民幣匯率升值。10月14日至21日，境外一年期無本金交割外匯遠期交易隱含的人民幣匯率預期持續偏向升值方向。10月9日至23日，收盤價相對當日偏強的交易日佔到72.7%，佔比為2018年2月以來最高。截至23日，10月當月銀行間市場即期詢價交易日均成交量達339億美元，較9月增長14%，或許反映了此種動向。

一方面，匯率升的越快、升值壓力釋放的越多，有助於避免升值預期的積累，促成市場預期分化、匯率雙向波動。比如，人民幣升值預期在10月9日突破1%後，升貶值預期交替出現。

另一方面，則意味着市場出現了升值情況下的順週期行為，短期內可能加劇外匯供求矛盾、加速匯率升值。如萬得人民幣匯率預估指數在9月上漲1.6%後，10月初至23日又漲了1.1%，年內累計漲幅達4.2%，對出口的壓力逐步顯現。同時，月內人民幣匯率已升值2%以上，若企業未對出口收入做匯率風險對沖，將影響其出口利潤。從國家層面來講，如果企業續做遠期結匯，卻因中美利差較大放棄了遠期購匯，這又會增加銀行在即期市場提前賣出外匯的數量，進一步加速人民幣匯率的調整。

從這個意義上講，如果市場能夠以平常心看待匯率雙向波動，堅持低買高賣，堅持風險中性，避免追漲殺跌的羊羣效應，將有助於促進外匯收支平衡，防止匯率過度調整。

從理論上講，當趨向均衡合理水平之後，由於人民幣匯率形成更加市場化，容易出現大開大合的寬幅震盪走勢。在每個時點，影響匯率升貶值的因素同時存在，並且是此消彼長的關係，即跌多了會漲、漲多了會跌，跌的快漲的也快，反之亦反。當然，中國經濟韌性強、潛力大，為匯率穩定提供了基本面支持。

自6月初以來，人民幣匯率已累積了一定漲幅。近期，需要密切關注國內經濟復甦以及海外疫情發展、國際經濟重啓、地緣政治衝突等因素的變化。既要避免利好兑現後人民幣匯率摸高回落，又要警惕超預期事件觸發反向調整。