新業務佈局教育，中國奧園能否順利破圈？_風聞
深度观点财经-2021-01-06 16:59
作者 l 橙子
近年來，隨着股價大幅突破新高，中國奧園（03883.HK）在商業擴張問題上也是動作頻頻。
目前，中國奧園已經擁有地產、商業、文旅等10大業務板塊，共計16000名員工。
最近，剛獲得富瑞看多評級的奧園再添新業務，在廣州低調成立了奧園教育集團，專注高等教育和K12教育板塊。業務涵蓋幼兒園、小學、中學、大學及各類技能培訓機構。
只是參照奧園已有的業務擴張內容來看，儘管奧園一直在嘗試破圈，提高盈利質量，擺脱地產標籤，但無奈奧園的產業結構始終無法脱離地產，而且還得依靠地產，如今奧園進軍已經藍海化的教育領域，發展前景着實堪憂。
而奧園欲通過京漢股份二次進京的故事，恐怕難以順利書寫。
控股京漢股份
奧園二度進京
關於奧園收購京漢股份在之前聊過，京漢股份作為一家地道北京房企，成立於1996年，是一家以健康住宅開發為主業，輻射綠色纖維、建築工程、健康養老等領域的綜合性集團。
如今，京漢控股賣身中國奧園，一方面在於自身常年經營不善，疊加房地產市場環境已經大不如前，公司業績難以提升；另一方面，或許也在於奧園強烈的進京意願，可成京漢股份最好的買家。
在收購京漢股份約29.99%的股權，成為其實際控制人後，也意味着中國奧園繼2008年進京失利後，再度瞄準北京房地產市場。
奧園首次進京還得追溯到2008年，當時正值全球金融危機，剛在港股上市不久的中國奧園，只因地產圈一句“不到長城非好漢”，便頭腦一熱開始向北京進發。
2009年7月，奧園斥資3.7億元拿下北京世紀協潤地產41.33%的股權，獲得北京著名爛尾樓“長安8號”的操盤權。
該項目入市兩年只賣了13億，第三年項目轉賣，130億的美夢破滅。無奈之下，創始人郭梓文只能帶着奧園退回廣州，之後便再未提及北上事宜。
但奧園北上之心未死，如今，郭梓文欲再借京漢股份入主北京，只是在當前房地產政策下，北京市場影響尤甚，此時入京，恐怕為時略晚。
而且從奧園本身的財務表現來看，其營收質量及債務結構，恐怕也不足以支撐奧園在北京甚至全國更多城市的持久戰。
亮眼業績
難掩蓋低盈利質量
拉長中國奧園的經營週期來看，從2016年起，得益於銷售規模逐年暴增，中國奧園在業績表現上也是相當亮眼。
2016年到2019年，中國奧園年分別實現256億元、455億元、912.8億元和1180.6億元銷售規模，年複合增長率高達46.54%。
同期奧園的營收淨利也獲得不錯增長：
2016年，奧園全年實現營收118.27億元，同期歸母淨利潤為8.81億元，歸母淨利同比增長8.47%。
但到2017年，奧園全年實現營收191.15億元，同期歸母淨利潤為16.4億元，歸母淨利同比增速達到驚人的86.15%%。
2018年，奧園再度實現62.2%的營收增速，全年實現營收310.06億元，同期歸母淨利潤儘管同比增速下降至46.89%，但仍達到24.09億元。
2019年，隨着銷售規模突破千億，奧園全年營收也達到505.31億元，同期歸母淨利潤達到42.01億元，同比增長74.39%。
隨着業績暴增，奧園股價也從2016年起實現快速反彈，若按12月31日7.54港幣的收盤價計算，奧園近4年股價年複合增長率高達321%。
然而，如果看奧園的財務狀況，儘管在營收淨利等數據上，表現亮眼，也看似足以撐得其股價漲幅，但背後所反映出的盈利質量，着實一般。
首先，從毛利率和淨利率兩項指標來看，奧園近5年平均毛利率只有28.58%，平均淨利率則只有9.6%，跟近5年炸眼的營收淨利截然相反。
其次，從經營性現金流表現來看，奧園現金流狀況也處於較為堪憂的狀態。
2016年之前，奧園的經營性現金流一直處於淨流出狀態，直到2016年隨着銷售規模大幅增長，才得以扭轉，全年實現59.45億元的經營性現金流淨額。
但奧園的經營性現金流表現並不穩定，到2017年，經營性現金流便再度為負，為-67.63億元。
2018年實現85.88億元的現金流淨額，到2019年則繼續轉負，為-18.25億元。
而導致其盈利質量數據表現不佳的關鍵，一方面在於其業務模式以收併購和城市更新等低週轉項目為主，導致其存貨週轉率相對較低。
根據公開數據顯示，中國奧園2019年上半年拿地金額為168.5億元，拿地面積為729萬平方米，而2018年上半年拿地金額為166.9億元，拿地力度基本保持穩定。
但公司存貨週轉率儘管較去年同期的0.11提升至0.13，卻始終保持在較低水平，由此也在一定程度上拖累了其盈利質量，導致公司整體經營成本較高。
而另一方面，則在於跟奧園銷售規模同步暴增的債務規模。
槓桿率高企
融資成本超同業平均水平
整體來看，從2015年到2019年奧園銷售規模暴增的年份，奧園負債規模也在同步增長。
2015年，公司負債總額為372.51億元；
2016年，負債總額同比增長39%，至517.87億元；
2017年，公司負債總額逼近千億，達到986.8億元，同比增速高達90.55%；
2018年，負債總額同比增長60%，達到1581.24億元；
而到2019年，公司負債總額突破兩千億元，達到2528.84億元，同比增速再度達到60%。
受負債規模增長，奧園槓桿率（即資產負債率）也從2015年的76.29%，增至2019年的87.24%。
具體來看，根據最新半年報數據，中國奧園一年內需償還的銀行等借款為475.12億元，比去年末增近60億元。而1-2年中期借款總額則達到320億元。由此可見，中國奧園近2年內要還的借款總數超700億元。
但中國奧園截至今年6月30日，現金及銀行存款、結構性存款總額約為694.39億元。扣除約156.57億人民幣的受限制銀行存款，可用於償債的貨幣資金只有537.82億元。
但考慮到其仍在加速的拿地及開發節奏，奧園本身對現金流存在極高渴求度，因此儘管手裏的貨幣資金足以覆蓋1年內到期的短期負債，但算上營運資金所需，奧園的貨幣資金着實捉襟見肘。
還有一點值得注意的是，2020上半年，中國奧園的借款總額突破了千億，達到1030.48億元，綜合負債則進一步攀升至2564.93億元。
而且奧園還在繼續以相對較高的融資成本發債，以補充公司現金流。
根據半年報及槓桿地產統計數據，今年2月和7月，奧園分別發行了1.88億美元363天4.8%境外優先票據，以及4.60億美元2024年到期6.35%境外優先票據。
可以看到，今年上半年，中國奧園的融資成本達到4.44億元，去年同期為2.76億元，增長了近61%。
而根據新浪財經上市公司研究院整理數據，中國奧園今年中期平均融資成本達到7.4%，明顯高於主流上市房企6.44%的平均融資成本線。
由此可見，為了支撐公司運營規模，奧園一方面在用文旅等其他副業擴大拿地規模，另一方面也在不斷加槓桿，做多負債補足公司現金流。
但高於行業平均水平的融資成本，以及本身週轉較低的存貨資產，也在不斷拖累奧園的盈利質量，增加其經營性現金流的波動性。
可以看出，如果未來奧園盈利質量沒有較大改善，隨着國內房地產市場環境進一步嚴峻，發展再多副業，恐怕也不足以讓奧園高枕無憂。
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