“哲學青年”郭廣昌：併購成癮、愛酒缺錢_風聞

作者：南北

來源：GPLP犀牛財經（ID：gplpcn）

哲學家創業做企業的案例有很多。

GPLP犀牛財經今天講的這個哲學家不僅是企業家，還深諳反週期理論，被稱為中國“巴菲特”，不過，即便如此，他內心深處把《禮記·大學》的哲學思想作為立業之本，由其中脱胎而來的九字箴言“修身，齊家，立業，助天下”更成為企業文化的核心。

“我是學哲學的，也不懂怎麼做經營，這些年我們就是一句話：邊學邊做，不斷否定自己，看到問題然後解決問題。”復星創始人郭廣昌表示，“做企業永遠在跟不確定性打交道，很多事後看起來很成功的案例，實際上都是在不斷試錯、不斷修正過程中幹出來的。”

郭廣昌30餘年前曾騎行天涯三千里，有着“自由而無用的靈魂”，並深受“無用之用”思想的影響，他認為，哲學的思辨、自律讓他把困難看成是修行的機會。

在這種背景下，郭廣昌愛哲學，也愛酒和金錢。

“資本玩家”郭廣昌

郭廣昌曾在內部信中指出：復星不僅會買，也會賣，通過靈活的退出機制來提升資金的利用效率。

不僅是這麼説的，郭廣昌也是這麼做的——他認真思考且堅持行動。

“可能有人説，哲學是無用之學，的確，在哲學系的學習沒有教給我任何一項具體的技能，但它教會了我思考和學習的方法。更重要的是，哲學要求多讀書，而且是無限制地閲讀，這讓我對社會、生活、個人有了更多的思考。”郭廣昌曾回憶説。

正式這種思考讓他主動放棄了安逸的學校生活，1992年，郭廣昌放棄了學校團委的日子與幾位志同道合的同事，成立了廣信科技諮詢公司（復星公司的雛形）。彼時，為了跑業務，郭廣昌經常騎着一輛28寸大橫樑自行車穿梭在上海的大街小巷。

1993年，賺到第一桶金100萬元的廣信更名復星，公司也逐漸轉向以基因工程為主體的現代生物醫藥。隨後，新型基因診斷產品——PCR乙型肝炎診斷試劑問世，為復星賺到了第一個1億元。復星高科技公司也成為上海第一家民營高科技企業。

1994年，復星進入房地產業，1998年7月，復星醫藥成為上海證券交易所上市公司，並募集資金3.5億元。郭廣昌由此認識到資本市場魅力無窮，開始側重於資本運作。

至2007年，復星國際在港交所上市，融資128億港元，成為當年香港聯交所第三大IPO，也為復星開啓了全球化之路。

在此期間，郭廣昌不斷地尋找各種併購機會，反週期投資技巧運用日益熟練，他所涉足的每一個產業投資，都被認為是正好踩在了中國經濟的節點上，抓住了行業週期的低谷。不僅為自己贏得“中國巴菲特”的稱號，也形成了復星獨特的併購發展模式。

2001年，復星進入鋼鐵業，僅以3.5億元收購唐山建龍30%的股份，兩年後又與老牌鋼鐵企業南京鋼鐵集團聯合組建南京鋼鐵聯合有限公司，復星世紀控股60%，並同時控制上一市公司南鋼股份，這一年南鋼就拿到了4.89億元的淨利潤。在2007年，鋼鐵板塊為復星貢獻了230億元。2008年，鋼鐵板塊貞獻了300億元。

2003，與中國醫藥集團合作，共同出資成立了國藥控股，當年的國藥控股只有約100億元的銷售額、1000萬元的利潤，2016年已經實現銷售額3000億元、利潤100億元。

2004年，投資招金礦業，黃金價格還停留在400美元/盎司，2005年招金礦業香港上市後，金價已經飆升至600美元/盎司，復星投資價值增長了10倍。同樣，購買海翔藥業，復星只投入了不到3000萬元，兩年後在A股上市，投資回報增長了11倍。

在“復星系”商業版圖不斷擴大過程中，也創造了許多“先例”，比如實現中國第一個混合所有制——國藥控股；完成中國要約收購第一單——南鋼股份；打造中國A股史上第一個百元股——豫園商城。

復星在產業併購的成功，很大程度上得益於多年來形成的一套嚴格的審核標準和整合流程。在每筆投資前要完成4份報告——資本運營報告、行業趨勢研究報告、投資論證報告、風險及對策報告，這是復星賴以決策的基礎。

而且，在投資之後，復星整合產業資源的能力也會同時跟進，據悉，併購後，復星通常會派2-3個董事到這些公司，通過設計經營者參與價值分享的機制來激發企業潛能與活力；找出關鍵指標系統對標全國前五的企業，找出差距並進行持續改進；定期對所投資企業進行投資權益審核，並決定進退與否。

復星所有併購幾乎都沿用了逐步控股的辦法——先參股，然後控股，再到絕對控股。這種模式的好處是使得目標公司在合作過程中逐步加深瞭解和信任，從而有利於最後整合。

同時，復星還注重各產業鏈之間產業週期變更的互相協同作用，從而保證集團的整體良好運作，這就是復星提出的“深度產業運營+產業投資”，評估併購對復星已有產業的協同價值，對復星生態系統、已有產業進行整合和梳理。

復星集團併購的最大成功之處在於準確把握中國宏觀經濟，在經濟週期循環中實現併購同步，而每一步都貼合市場實際需求。先是在醫藥和房地產行業發力，又涉足鋼鐵，零售等行業，在完成了部分產業鏈運作以後，轉型金融，通過控股券商、保險等為以後公司的資本運作更好地提供資金，實現產業到資本運作的轉變。

復星每併購一個產業項目，至少持有5—7年，而併購前的觀察期至少4年。郭廣昌曾説，10年才能做成的事沒人和你競爭。這是復星30年來穿越無數週期的最大依仗。

在郭廣昌看來，從企業運營的角度看，“產業市場”與“資本市場”構成了自行車的前後兩輪。產業的“前輪”帶動資本的“後輪”，資本的“後輪”又推動實業的“前輪”，如此互相推動，相輔相成。

復星想成為中國的“伯克希爾哈撒韋”

2011年5月，在宣佈復星入股希臘奢侈品集團Folli Follie的消息時，郭廣昌在半小時內兩度引用巴菲特的例子，透露出復星國際的轉型野心，成為一家長期戰略投資公司，正如其偶像巴菲特治下的伯克希爾哈撒韋公司一樣。

2014年，復星國際完成了11樁併購，併購對象包括葡萄牙最大保險公司Fidelidade、Ironshore保險集團、德國私人銀行BHF Bank、日本IDERA資產管理公司等。

2015年在復星國際股東周年大會和股東論壇上，郭廣昌稱，“復星現在的戰略已經非常明確，就是一手打造一個以保險為核心的綜合金融，第二是做一個植根於中國的有全球整合能力的集團。未來5到10年，復星就按照這個方向走下去。如果説要成為一個什麼樣的企業，我們對比和學習的模型也非常清楚，我們希望成為年輕的哈撒韋公司，成為一個植根於中國的巴菲特式公司。”

據公開數據顯示，僅在2018年，復星就新增了70個投資項目，其中海外投資項目佔到一半以上。

對標哈撒韋的戰略從某種意義上來説是成功的，復星國際的資產相較創業時的3.8萬元已經數不清翻了多少番，截至2019年12月31日，公司總資產達7157億元，位列“2020福布斯全球上市公司2000強榜單”2020福布斯全球上市公司2000強榜單第371位。郭廣昌本人則以44億美元的身家位列“2020福布斯億萬富豪榜”2020福布斯億萬富豪榜第401位。

郭廣昌曾説，收購的唯一目的就是“他比你自己重新做更快、更好”他比你自己重新做更快、更好。復星要做的事情是“為中國中產階層的富足、快樂、健康提供解決方案”。

當然，實現的方式就是通過收購投資來進行。

那麼目的是什麼？目的是通過這些收購投資，把它們打通了之後，更好為客户提供解決方案。

復星2019年報顯示，復星國際當年總收入達到1430億元。其中，復星醫藥（收入佔比20%），豫園股份（收入佔比30%），復星旅遊文化（收入佔比12%），復星葡萄牙保險（收入佔比13%），以及鼎睿再保險（收入佔比6%），是其排名前五的產業公司。

直到今天，復星系在打造“創新驅動家庭消費產業集團”目標驅動下，形成了健康、快樂與富足三大業務板塊。

不過，理想雖好，面對國際評級機構多次下調評級，復星其實也快樂不起來。

早在2016年5月，評級公司標準普爾將復星國際個別基礎信用結構評級從“BB”級下調至“BB-”級。標準普爾稱，展望從穩定下調反映了對復星國際未來一年槓桿居高不下的預期，儘管該公司已將重點放在對現有投資的整合上。

郭廣昌在當年6月初股東大會後的股東交流活動中回應稱，“對今天這個負債規模我是安心”，認為評級也非越高越好。

但2018年10月，復星國際時任執行董事兼首席執行官汪羣斌稱，目前復星很重要的戰略目標之一，就是提高企業評級，並稱復星每年在通過與穆迪、標準普爾的積極溝通來提升評級。

2020年7月28日，穆迪發佈公告稱，將復星國際有限公司的企業家族評級（CFR）由“Ba2”下調至“Ba3”，評級展望由“列入評級觀察名單”變更為“負面”。理由是：復星國際債務槓桿率較高且不斷增加；長期投資依賴短期資金；控股公司層面的利息覆蓋率低；信貸傳染風險不斷增加。並稱，如果債務資本率持續高於55%，可能還會下調評級。

截至2020年6月30日，復星國際營收和淨利增速出現了近5年來的首次雙雙下滑，總收入為632.7億元，同比下降7.42%；歸屬於母公司淨利潤為20.1億元，同比下降73.56%。

值得注意的是，近年來複星國際經營性現金流淨額呈連年下降趨勢，近3年該指標分別為304.53億元、133.02億元以及78.34億元，經營獲現能力每況愈下，對債務和利息保障能力下滑。

截至2019年末，復星國際總資產為7156.81億元，總負債為5347.57億元，淨資產為1809.24億元，資產負債率為74.72%。

2014年以來，復星國際的財務槓桿水平就一直在70%以上高位徘徊，遠高於行業平均水平，存在較大債務風險。

分析債務結構發現，復星國際的流動負債和非流動負債規模相當，截至2019年末，復星國際有流動負債2683.99億元，主要為短期借款827.38億元，應付票據及應付賬款232.75億元。

與此同時，復星國際的流動性也偏緊，現金及現金等價物為819.76，其手頭現金已不足以支付一年內的短期債務，現金短債比小於1，短期償債風險激增。值得注意的是，近年來複星國際短期借款規模迅速增長，其嚴重依賴短期債務為長期投資提供資金，短債長投期限錯配和短期償債風險並存。

在負債方面，復星國際還有非流動負債2663.58億元，主要為長期借款1255.49億元，其整體有息負債高達2250.06億元，已處於歷史最高位。

在融資渠道方面，除了借款和發債，復星國際還有49次租賃融資，142次應收賬款融資，6次定增以及91次股權質押融資。

2019年復星國際籌資性現金流淨額由淨流入轉為淨流出，大幅流出47.54億元，現金及現金等價物下降93.57億元，可以看出其融資環境惡化，融資渠道不暢。

穆迪預計，復星國際的融資缺口將在未來兩三年內持續存在。

穆迪高級副總裁蔡慧稱：“評級下調和負面展望反映了我們預期在疫情導致經濟下滑的背景下，復星的業務仍將面臨嚴峻的運營環境，未來12-18個月公司較弱的流動性將面臨更大壓力、槓桿仍將較高。”

對此，復星集團官方微信公眾號發佈的權利人聲明稱，單憑數據的高低和債務結構變動來判斷復星對債務風險的實際感知，更像是“紙上談兵”的偽專業誤判，犯了“刻舟求劍”的錯誤。

孰是孰非，或者“仁者見仁智者見智”。

郭廣昌喝酒記

郭廣昌“喝”酒，始於青島啤酒。

30多年前，還在讀大二的郭廣昌趁着暑假到青島窮遊，當時青島啤酒還是憑票供應，為了喝上這杯甘露，他甚至餓着肚子省下了兩頓飯錢。

自此之後，每天都能喝上點青島啤酒，成了郭廣昌多年的夙願。

功成名就後，茅台又成了郭廣昌的真愛，每當其在國外做了一筆投資，都會帶着茅台去與老外碰杯。

酒桌之上，郭廣昌深諳酒這門生意。

不止喝酒，復星還開始參與到酒廠當中。

“復星與酒的緣分，始於青島啤酒，但絕不會止於青島啤酒。中國人的餐桌上，一定離不開一壺好酒。”郭廣昌曾表示説。

而為了完成這個夙願，郭廣昌甚至還舉債進行收購——2014年以來，復星國際的財務槓桿水平多數時間都在70%以上，截至2019年末，各項債務指標都居歷史高位。

在此背景下，郭廣昌比任何時候都“愛錢”，甚至對“錢”望眼欲穿。

其實，復星多年依賴負債併購進行擴張，早就造成了居高不下的負債率和風險敞口，這是郭廣昌的心病，同時也一直是市場上最大的擔憂——面對高負債壓頂、資金流動性緊張、以及疫情帶給業務的不確定性，2020年8月12日，出席“亞布力中國企業家論壇·2020武漢特別峯會”開幕式的郭廣昌，“焦慮”成為了演講中的高頻詞。

不過焦慮歸焦慮，焦慮過後，郭廣昌繼續“買買買”。

2020年5月，復星旗下豫園股份接手亞特集團所持有金徽酒1.52億股股份，成為金徽酒的控股股東，隨後，復星系通過要約收購將持股比例增至38%，2021年1月5日，又以45.3億元競得ST捨得控股權。而2020年整個白酒板塊上漲貫穿全年，漲幅高達334%,資本市場並不看好這一系列收購。

為了解決資金問題，復星開始踏上了減持青島啤酒之路。

數據顯示，2019年5月8日至2020年11月17日，復星共減持青島啤酒6790.2股，累計套現約41.03億港元。更有媒體報道，復星擬以200億美元估值全部或部分出售菜鳥6.7%的股份，據此計算，這部分股權的價值約為13億美元。如若出售成功，復星的負債水平將得到改善。

啤酒成功了，在中國，白酒不能不“喝”，不過，“喝白酒”顯然沒有啤酒順暢。

儘管復星先後與牛欄山酒廠母公司順鑫農業、金種子酒、沱牌捨得等白酒企業傳出的“緋聞”，最終也都不了了之，直到2020年5月，復星收購金徽酒，郭廣昌終於得償所願進軍白酒業。

當然，資本玩家郭廣昌如此中意白酒的背後，則是白酒的利潤率讓所有人都心動不已。

公開資料顯示，金徽酒多年以來營業收入一直處於爬升階段。 2015年-2019年，金徽酒的營業收入分別為11.8億元、12.8億元、13.3億元、14.6億元和16.3億元，2019年，金徽酒實現淨利潤2.71億元，同步增長4.64%。截至2019年末，金徽酒總資產約為31.78億元，歸屬於上市公司股東的淨資產約為25.41億元。

金徽酒讓郭廣昌在白酒業再落一子，但其實這次收購，讓屬於復星與捨得酒業再續前緣。

捨得酒業旗下沱牌麴酒與五糧液、瀘州老窖、劍南春、郎酒、全興大麴（水井坊）被譽為川酒“六朵金花”。對於沱牌麴酒這一朵“金花”，郭廣昌在6年前就已經對其有了想法。

2015年，捨得酒業由天洋控股以38.2億元的價格競得。但早在天洋控股還沒進入時，復星集團就曾與捨得集團談過一輪，最終未能談妥，復星集團只得無奈放手。

顯然，郭廣昌和捨得酒業的緣分並沒有盡。2020年12月15日，天洋控股因為和華夏銀行廊坊分行、杭州工商信託存在借款合同糾紛，後兩者向法院申請財產保全，天洋控股所持有的捨得集團70%的股權被司法輪候凍結。

12月31日，四川省蓬溪縣人民法院委託遂寧市聚鑫拍賣有限公司，對天洋控股持有的捨得酒業控股股東沱牌捨得集團70%的股權進行拍賣，起拍價39.9億元。郭廣昌抓住機會，通過豫園股份豪擲45.3億元拿下捨得酒業。

這筆生意可以説“穩賺不賠”

2019年，ST捨得實現營業收入26.5億元，並擁有16億貨幣資金。截至2020年9月30日，捨得集團總資產約43.9億元，淨資產約24.7億元。

在拿下捨得酒業後，豫園股份的股價當日11點24分衝高觸及漲停。2021年1月4日，豫園股份與ST捨得雙雙漲停板，豫園股份報價9.78元/股，總市值約380億元；ST捨得股價報89.71元/股，總市值已經超過300億元，然而，復星的收購成本僅有45.3億元。

“每個投資的資產本身都是好的，能夠實現盈利的，而絕非為戰略而戰略、在戰略指導下不惜代價進行收購。”  郭廣昌稱，復星始終堅持步步為營的原則。

其實，復星系一直以來的併購策略是選擇相對普通的企業，通過向其輸出資本和管理，釋放企業的潛在價值以獲取更高投資回報。

但復星面臨的壓力不小，目前白酒行業的發展趨勢是走高端路線，但金徽酒和ST捨得恰恰在高端路線上先天不足。

金徽酒是產品偏低端的區域型小酒企，正面臨中高端名酒“下沉”和低端光瓶酒“替換”的雙重擠壓，近年來業績增長乏力，疲態盡顯。捨得雖“基因”強大，但在川酒“六朵金花”裏，已掉至末位。

回望2011年前後，維維股份、海航集團、聯想集團、江中集團、星河灣地產集團、中國平安、娃哈哈等來自各個行業的業外資本紛紛搶灘涉足白酒行業，但毫無意外，這些產業資本多數進入後都“水土不服”。

2020年，在白酒的資本併購方面，在郭廣昌拿下金徽酒不久後，海銀系一脈的上海五牛投資也與名品世家洽談了股權收購事宜。而在此之前，其已經先後收購了貴州仁懷市義酒坊酒業有限公司、貴州貴酒雲電子商務有限公司和貴州高醬酒業有限公司等多家酒業相關公司，並多次高調宣佈“欲進入白酒行業前五的位置”。

復星此次進軍白酒行業，勝算幾何呢？

毋庸置疑，復星系以併購起家，對於企業整合應該是得心應手，但是缺乏的卻是相關行業的運營經驗。因此，復星系到底能不能帶着金徽酒和ST捨得走出一條“快樂”大道，才是市場應該關注的核心問題。

而金徽酒能否突出重圍，捨得又能否更進一步，壓力已經落在了復星系身上。

復星系本身，其沉重的債務壓力始終是巨大隱患，雖然復星現金流相對穩固，但2020年被評級機構曝出短債長投、期限錯配的問題。

2010-2020年，是復星快速擴張的10年，資產數量和負債，商譽都是高增長，可惜利潤卻增長不大，這是復星一直以來被詬病的地方。而復星全球合夥人吳以芳於2020年以來多次表示，復星的今後不會再大規模地併購擴張，會專注提高內生性增長。

只是，誰也無法阻擋哲學家郭廣昌的腳步，畢竟喝酒、愛錢，也是人之常情！