六看國美：黃光裕歸來，重回千億時代還有可能嗎？_風聞
节点财经-节点财经官方账号-专注上市公司价值发掘，聚焦头部公司增长节点2021-01-16 20:54
出品 / 節點財經
黃光裕歸來205天，國美動作連連。
除了踏足社區生活超市，推動渠道變革，於近日國美成立34週年之際，又狠狠地放出一個“大招”，其國美App正式更名為“真快樂”App。
據悉，該APP集娛樂化、社交化於一身，旨在讓用户體驗有趣、實惠的線上購物方式，實現買賣雙方的快樂交易。
差不多時間段，國美還密集註冊了一大批充滿樂感的公司，如樂呵盒（寧波）科技有限公司、真快樂（北京）科技有限公司、哎呦喂（海南）科技有限公司、真樂購（寧波）科技有限公司等。
有了快樂的名字，但國美真就能快樂起來嗎？本文，節點財經（ID：jiedian2018）將從國美的盈利能力、業務佈局、資本結構、市場空間等多個維度入手，全面拆解這家公司。
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看盈利能力：
從輝煌到落寞
説起國美，總會讓外界感嘆一句“成也蕭何，敗也蕭何”。
1987年，第一家“國美電器店”成立，歷經多年發展，黃光裕將多家店面整合為“國美電器”，並於2004年赴港上市（後更名為“國美零售”）。
2004年-2008年間堪稱國美零售的巔峯時刻，營收從上市之初不足百億元增長至近500億元，歸母淨利潤從3.74億元增長至10.48億元，一度是引領中國家電零售行業的翹楚。
2008年底，黃光裕被警方帶走，最終在2010年以經濟犯罪鋃鐺入獄，此後，缺了主心骨的國美零售日漸落寞。
2017年至2019年，國美零售營收從715.75億元降至594.83億元，歸母淨利潤從虧損4.5億元擴大到虧損25.9億元，三年累計虧損金額超過79億元。
截至2019年，國美零售營收594.83億元，同比下降7.57%，近十年營收複合年增長率只有1.7%，歸母淨利潤為虧損25.9億元，同比2018年有所縮窄。
2020年上半年，受疫情衝擊，家電銷售在一季度同比下降60％，超90%國美線下門店暫時關閉，公司營收大幅下降44.44%至190.75億元，歸母淨利潤虧損26.23億人民幣，較2019年同期減少3.8億元，降幅達589.25%。
與同一賽道的蘇寧易購相比，如今的國美零售不僅僅是掉隊了，甚至可以説命懸一線。
與此同時，公司的賺錢能力也經歷着過山車式震盪。2010年-2019年，雖然國美零售的毛利率從11.63%提升至15.32%，整體呈上升趨勢，但淨利率從3.95%降至-4.99%，最高點值為3.85%，最低點跌至-8.54%。
2020年上半年，毛、淨利率均出現大幅下滑，分別為8.94%和-14.45%。
/ 02 /
看業務佔比：
高度依賴線下渠道
作為家電零售行業的“老大哥”，國美一直以來根植的線下渠道，是其營收的主要來源，隨着網絡購物興起，這一優勢反而成了“掣肘”國美的劣勢。
面對不少零售商都藉助線上平台創造佳績的盛況，國美也在數年前打出 “線上線下融合”旗號。
不過，就數據來看，這一戰略收效甚微。
據國美零售財報顯示，2019年及2020年上半年，集團銷售電器及消費電子產品的線下收入約為574.27億元、188.42億元，營收佔比分別為96.54%、98.78%，仍然在很大程度上依賴線下渠道。
對於線上業務，國美在年報中特別提出，得益於疫情期間大力拓展社羣及國美 APP 在數字化本地零售上的貢獻，上半年集團社羣+國美 APP 的交易總額與去年同期相比增長約70%，集團社羣數量增長超過40% 達到20萬以上，觸達用户同比增長超過 65% 達 6600 萬以上。
但體現在營收上，似乎不是那麼回事兒。
2020年上半年，國美零售線上收入僅為2.33億元，較2019年同期猛降85.38%，營收佔比降至1.2%。
事實上，受疫情催化，消費者購物習慣發生變化，2020年上半年全國家電線上渠道非常旺盛，銷售規模1523.5億元，同比增長3.7%，線上份額較2019年同期增長9.7個百分點，迅速提高至45.3%；線下銷售佔比持續萎縮，零售額累計1841.7億元，同比增長率為-30.6%，份額至整體市場的54.7%，
反觀國美，因為線上渠道建設乏力，線下渠道受疫情重創，業績滑坡不可避免。
/ 03 /
看資本結構：
負債壓力逐年加大
業績承壓，負債高企，是國美當下的現狀。
截至2020年上半年，國美零售總資產734.64億元，總負債680.09億元，資產負債率92.68%，為上市以來第二高，僅次於2006年中期的96.77%，持有的現金及現金等價物約為114.37億元。
往前追溯，2016-2019年，國美零售負債合計分別為408.27億元、456.98億元、496.58億元和637.11億元，其中有息負債為149.14億元、131.95億元、109.96億元和352.66億元，資產負債率一路從66.06%拔高到88.65%。
一邊是逐年膨脹的負債額，另一邊，國美零售的償債能力卻日漸走弱。
2016年至2020年上半年，國美零售的流動比率從1.14下滑至0.76，速動比率從0.76下滑至0.62，顯示其短期償債能力整體下滑。
比之短期償債能力，國美零售的長期償債能力更顯危險，其產權比率從2016年1.82猛漲至2020年上半年7.61，表明企業自有資本佔總資產的比重越來越小，長期償債能力不容樂觀。
財報顯示，於2020年6月30日，國美零售借貸總額約298.52億元，需在一年內償還的即期計息銀行借款及其他借款高達357.72億元，債務壓力溢於言表。
節點財經（ID：jiedian2018）注意到，2020年初，國際評級巨頭標普將國美零售的‘B+’長期發行人信用評級和對其高級無抵押票據的‘B’長期發行評級列入負面評級觀察行列，認為新型冠狀病毒的爆發降低了國美零售的盈利能力或疫情持續到2020年第三季度，該公司的關鍵信用指標可能會被削弱至低於標普的評級門檻。
這對本就如牛負重，現金流吃緊的國美零售來説，無疑“雪上加霜”。
/ 04 /
看股價表現：
淪為仙股
上市十多年，國美零售的股價從巔峯到沒落，時至今日，已淪為仙股。
2004年6月，國美電器在香港成功上市，市值最高時接近千億港元，這一數據甚至超過目前的蘇寧易購。
黃光裕本人則因國美股價大漲，身價倍增，曾在2004年、2005年、2008年三度問鼎胡潤中國大陸百富榜。彼時，這位站在山頂的首富還不到40歲。
2008年為國美零售股價大跌的分水嶺，未卜先知的資本市場早在黃光裕出事前便開始抽身離場，國美零售的股價在當年10月被“殺”成了一隻仙股。
此後12年間，只要有關黃光裕將提前出獄的消息爆出，國美零售的股價便會來一波飛昇。
據不完全統計，2014年11月、2015年5月、2017年10 月、2018 年1月、2019年4月及2020年2月，均傳出過黃光裕即將出獄的消息，且每次都能刺激國美零售及國美控股旗下國美金融科技、中關村科技、*ST 美訊等相關概念股大漲。
但在消息落定後，這些股票的股價繼續沉淪。
2020年6月，黃光裕出獄確之鑿鑿後，國美零售迎來一輪近50%的暴漲，股價在6月26日盤中飆升之最高1.72港元/股，但此後仍舊一路下挫。
2020年1月13日，受APP更名“真快樂”影響，國美零售股價大漲11.46%，收至1.07港元/股，總市值約230億港元，與巔峯期市值近千億港元相比，已縮水約80%，與阿里巴巴或者其他的頭部電商平台已經徹底不是一個數量級了，與蘇寧易購對比也不上一半。
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看家電零售賽道：
巨頭更迭，國美掉隊
2008年，黃光裕被調查之時，正值國美和蘇寧兩強“爭霸”，兩家電器零售巨頭幾乎打敗了所有競爭對手。當年，蘇寧易購營業總收入498.97億元，國美零售營業總收入491.03億元，二者不分軒輊。
12年後的今天，至2019年，蘇寧易購總營收達2692.29億元，與2008年相比增長439.57%，國美零售尚停留在百億關口，2019年總營收594.83億元，不及蘇寧易購的四分之一。
期間，中國零售業滄海桑田，從線上到線上，全行業在迭代變革中不斷前進，“互聯網+零售”模式快速傳播，行業重新洗牌出現新格局。
“買電器，到國美”的時代漸行漸遠。
根據《2019年度中國網絡零售市場數據監測報告》，2019年網絡零售B2C市場（包括開放平台式與自營銷售式，不含品牌電商），以GMV統計，天貓以50.1%排名第一，京東和拼多多以26.51%、12.8%位列二、三位，排在四至六位的分別為蘇寧易購3.04%、唯品會1.88%、國美零售1.73%。
根據尼爾森發佈的《2020年3C家電行業消費趨勢報告》，2020年上半年，中國家電零售商市場份額分佈中，京東佔比28.9%，蘇寧易購佔比21.8%，天貓佔比14.2%，國美已無緣前三，且5.4%的市場份額比之前三差距明顯。
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看國美求變：
戰略加速，能否王者歸來？
面對當前的市場環境，錯失互聯網發展良機，業績低迷，債務壓頂的國美也在積極求變。
2020年4月，國美牽手新一代社交電商黑馬拼多多，由其宣佈認購國美零售發行的2億美元可轉債，期限3年，票面年利率為5%。
2020年5月，國美與京東達成戰略合作，京東以1億美元認購國美零售發行的境外可轉債。此前3月，國美官方旗艦店正式入駐京東，數據顯示，618當天，京東國美官方旗艦店行業店鋪實時排名位列前五。上半年，國美在京東平台的GMV預期增長超過100倍。
對於和拼多多、京東合作的考量，從業務層面講，主要有兩方面。
一方面，受疫情重創，突破線上是國美迫在眉睫的事情，拼多多擁有超過6億用户，京東有近4億用户，可以為國美獲得線上流量支持；另一方面無論是國美+拼多多，還是國美+京東，都有助於補齊國美供應鏈短板，拓展商品邊界，推進數字化改革，把握下沉市場的機會。
當然，還有另一層原因，國美很缺錢。國美方面曾表示，拼多多和京東的資金流入，將用於償還前期貸款和補充流動資金。
可以看出，隨着黃光裕歸來，國美加快了創新求變步伐，至於能否扭轉乾坤，帶領國美創造新的輝煌，仍未可知。
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