坐實“氣氛擔當”？文娛上市公司水復山重的2020年_風聞
毒眸-毒眸官方账号-文娱产业媒体，看透真相，死磕娱乐。2021-02-01 19:33
文 | 小饅頭
編輯 | 何潤萱
去年年底，“氣氛組”被星巴克一通操作推上熱搜，金融圈最能跟上潮流的傳媒板塊研究員們，難得自己也被“玩成了梗”——被迫擁有了“A股氣氛組”的“榮譽”，傳媒股在二級市場的窘境可見一斑。
文娛上市公司自2015年一飛沖天之後就急轉直下，行情“就地匍匐”四年多剛剛向好，又被新冠疫情打個措手不及。
經歷了跌宕起伏的2020，文娛領域上市公司何時才能柳暗花明？
覆盤2020
從基本面來看，2020年的文娛上市公司的業績仍不樂觀。
Wind數據顯示，2020年前三季度，中信行業分類下的傳媒上市公司整體累計實現營業收入3345億元，同比下降25.55%；歸母淨利潤285億元，同比下降2.17%。但是，此前困擾文娛上市公司已久的商譽問題在內外因素疊加下有所改善，商譽所有者權益比曾經從2012年2.68%一路升至2015年的22.03%，到了2020年前三季度，傳媒板塊商譽為1098億元，同比減少了19.45%，商譽所有者權益比也降至17.98%，文娛行業的併購已經更加謹慎理性，整體商譽風險得到控制。
資本市場對於行業的變化及趨勢最為敏感，2020年，傳媒中信指數下跌2.3%，同期上證指數、滬深300、創業板指分別為12.9%、27.2%、65%，傳媒股遠遠落在大盤之後，在中信30個行業中排在倒數第七位，而2019年傳媒中信指數則上漲了24.6%，排在正數第十五位，這也是自2015年大牛市之後，傳媒中信指數首次年度上漲。
也是2019年底，市場曾判斷傳媒板塊在超跌多年後即將迎來一輪新週期，2020年傳媒板塊確實呈現了先揚後抑的走勢特點，年初由於資本對於春節檔優質影片拉昇票房、以及傳統假期遊戲活躍度、付費率增長的預期，傳媒中信指數一度跑贏大盤，而這一切都在國內新冠疫情迅速蔓延後戛然而止，隨後，春節檔影片撤檔，線下娛樂迎來了漫長的“休克期”，資本迅速“拋棄”了電影概念股。
一體兩面，正是由於疫情限制了人們的外出活動，線上娛樂充分享受了用户居家的紅利，遊戲及互聯網視頻相關公司獲得資本追逐。
在新冠疫情最嚴峻的2020年2月，傳媒股結構分化明顯，中信傳媒細分板塊中，影視動漫、廣告營銷均明顯下跌，而遊戲、互聯網媒體板塊則分別上漲了5.3%、6.8%。從全年的週期看，傳媒股普遍市值下跌，所有細分領域中，只有廣告營銷、互聯網影視音頻兩個板塊有所上漲。
除了板塊整體的估值變動，機構持倉也是觀察資本對於行業長期走勢如何判斷的重要指標。2020年第四季度，傳媒行業獲得公募基金重倉的A股傳媒板塊上市公司數量是44家，較前一季度減少5家，機構重倉傳媒板塊的市值佔比進一步下降，整體仍維持低配，機構投資情緒不高。
視頻平台的“好年景”
在魔幻的2020年，傳媒板塊中唯有互聯網視頻公司從年初紅到了年尾，這其中的“當紅炸子雞”自然屬於芒果超媒，市值全年乘風破浪。
2020年初，芒果TV就“吃到了”在線娛樂需求暴漲的紅利，當年第一季度，公司營收27.27億元，同比增長近10%，歸母淨利潤4.80億元，同比漲幅近15%，業績增長在一眾傳媒公司中數一數二，公司行情開始走強；第二季度，芒果TV自制獨播的《乘風破浪的姐姐》未播先紅、一播即爆，芒果團隊持續產出爆款的能力又一次得以驗證，在綜藝熱度的影響下，資本一擁而上將芒果超媒市值抬至千億。
在多重因素的推動下，芒果超媒的行情在2020年底又一次啓動，市值屢創新高，最高點突破了1655億元，成為A股傳媒公司的“巨無霸”之一。
資本認可芒果超媒的價值，並非僅僅因為去年一系列利好消息的催動，芒果超媒的長期邏輯也很堅實：
其一，芒果超媒背靠湖南廣電這棵“大樹”，最直接的好處是採購湖南台內容的成本可以持續在較低水平，2020年採購價格約5.4億元，同時“馬欄山”的品牌對於人才有一定吸引力，更深層的則是國資控股股東湖南廣電判斷力在線，在芒果TV的發展過程中屢屢出手不凡，先是放棄了賣版權輕鬆賺錢的誘惑，用獨播戰略“養大”了芒果TV，隨後積極推動芒果TV上市，藉助資本的力量買到了行業第二梯隊的“入場券”；
其二，芒果超媒具備資本看中的稀缺性——它是唯一一家A股上市在線視頻公司、唯一一家已盈利的國內頭部視頻公司，意味着只要機構投資人看中互聯網視頻這個賽道，那麼芒果超媒一定是其首先配置的標的；
其三，芒果超媒業績、會員基數不高，意味公司的增長可以持續，離天花板還很遠，最新的業績預告顯示，公司預計2020年公司歸母淨利潤在19 億-20 億元之間，增幅在64.32%～72.97%之間，期末芒果TV會員數達到3613萬，較上年接近翻倍，這一成績再次超出市場預期。
根據最新財報， 2020年第三季度愛奇藝實現營收71.88億元，同比下降3個百分點，值得注意的是這是愛奇藝營收首次下滑，回溯財務數據可知，2019年第三季度之前，季度營收增幅均為兩位數，到了2019年第三季度，季度營收同比增長開始降至個位數，但是個位增長也只維持了四個季度。
愛奇藝主要收入來源為會員、廣告，其中會員服務已經成為愛奇藝第一大收入支柱，但是由於會員人數連續兩個季度負增長，會員收入也陷入增長乏力的困境，2020年第三季度之前，會員服務收入增速均為兩位數，第三季度首次降至個位，同比僅增長7%；在線廣告服務收入金額及佔比均呈現逐漸下滑的態勢，2020年第三季度，廣告業務營收18 億元，同比減少11%，佔總收入比為26%。
雖然收入增長不再，但是愛奇藝的成本控制卓有成效，總成本已經連續兩個季度同比下滑，2020年第三季度成本64億元，較上年同期大降22%，超過收入降幅，其中，內容成本降至47億元，而愛奇藝此前最多單季度就花了65億買內容。通過控制成本，愛奇藝虧損也在連續收窄，2020年第三季度，公司經營虧損為12億，已經連續兩個季度收窄了虧損，經營虧損率17%，同樣連續收窄。
由於國內視頻平台處在激烈競爭的階段，因此一味節流並非良策，愛奇藝必須要突破目前的增長困境，才能繼續在視頻行業、以及資本市場獨立發展。2020年，愛奇藝將解題的方向放在了提高會員價格，以此推動會員收入上漲，當年5月，愛奇藝就推出了更高價格的“星鑽VIP”試水，6個月後，正式宣佈提高會員訂閲價格，漲幅約為25%。
對於愛奇藝而言，2020年第四季度、以及2021年上半年會員數及ARPU值將是投資機構重點關注的指標，如果能在穩定會員規模的情況下，拉昇ARPU，意味着愛奇藝此輪提價策略得到市場驗證，為公司帶來重新被估值的機會；而已經放出風聲或將跟進漲價策略的“老對手”騰訊視頻也會積極評估，有望將整個長視頻行業帶入提升ARPU值的新週期。
傳統互聯網視頻渠道之外，以二次元起家的“非典型”視頻平台嗶哩嗶哩（簡稱B站）在2020年成為資本追逐的優質標的，市值自年初就一路上行、屢創新高，最高達到了477億美元（約3000億元），這裏面的核心邏輯即B站用户“破圈”戰略的成功，讓市場看到了公司用户基數增長、以及商業化能力的巨大潛力，用“買入”為B站未來投下一票。
從B站2019年跨年晚會，到《後浪》《入海》《喜相逢》三部曲品牌宣傳片，再到2020年跨年晚會，B站用一套“營銷組合拳”引發了不同圈層的廣泛討論與傳播，極大提升了公司的品牌認知度和影響力，提前實現了用户增長的目標——2020年用户數1.8億，最新財報顯示，B站2020年第三季度月活用户數達到1.97億人，同比增長54%，其中當年8月單月破2億人。
B站“拉新”的成果體現在了2020年，實際一年前公司董事長兼CEO陳睿就表態B站正在增加針對用户增長的投入，背後的“代價”就是營銷費用的迅速上漲，自2019年第二季度起，公司的銷售費用率就持續上漲，到2020年第三季度創下新高，達到36.9%，同比提升17.3%，營銷費用11.9億元，單季度首次突破十億大關，較上年同期翻了3.2倍。
由於營銷費用仍處在高消耗期，B站虧損進一步擴大，2020年三季度為9.9億，同比增長189%，虧損率也進一步擴大至31%，但是與愛奇藝所處階段不同的是，B站仍在高速增長期，用户數、收入持續雙增長。從財務數據來看，B站總收入始終保持高增長，2020年三季度營收為32.26億元，同比增長74%，超出市場預期，同時，收入結構也更加均衡，手遊業務佔比從八成降至不到四成，廣告、直播、會員收入則隨着用户增長而穩健增長， B站商業化的巨大潛力得到了資本市場的認可。
內憂外困的影視公司
自2015年傳媒股“高光”之後，院線、影視內容相關的上市公司就不再受到資本關注，2020年，機構投資者對於影視公司的投資意願進一步降低，全年只有11家相關公司曾被公募基金重倉持有，其中大部分上市公司只有個位數甚至一隻公募基金持有，要知道2020年市場共有7196只公募基金，足見資本態度。
資本不看好影視公司的邏輯比較清晰，影視內容公司存在一些難題至今難解：
一是中國影視內容公司淨利潤“天花板”很低，目前除光線傳媒之外還未有上市影視內容公司年淨利潤突破10億元；
二是內容公司業績波動無法避免，而資本看中的是確定性；
三是影視行業“黑天鵝”事件較多，甚至一位藝人就能對於一家上市公司產生巨大影響，譬如范冰冰之於華誼兄弟、唐德影視，吳秀波之於印紀傳媒（已退市）、當代東方（現為*ST當代），鄭爽之於北京文化。院線公司雖然業績與全年票房正相關，確定性強但對於投資人來説想象空間不大，而且單銀幕產出持續下降，存在行業性隱患。
2020年第四季度，基金重倉影視股降至5家，分別是萬達電影、光線傳媒、橫店影視、華策影視、慈文傳媒，其中，重倉萬達電影、橫店影視的公募基金數量有所增加，分別由三季度的12家、0家增長至29家、6家，看出投資機構對於院線公司的投資熱情稍漲。
背後的邏輯是在2020年電影票房的低基數背景下，如果疫情得到控制，2021年電影票房的增速必然喜人，短期內在春節檔即可兑現，而院線公司的業績與票房絕對相關，因此院線頭部公司萬達電影、橫店影視可以享受到確定性的紅利，自然成為了資本試水的投資標的。
由於去年影院停業近6個月，全年票房只有200億元出頭，同比減少了68.34%，與票房直接相關的院線公司收入也明顯下滑。2020年前三季度，萬達電影實現營業收入32.14億元，同比下降72.80%，歸母淨虧損20.15億元，其收入規模在國內電影公司中居首位；橫店影視營收入3.99 億元，同比下降81.3%，歸母淨虧損3.68 億元，2020年12月，橫店影視發佈公告稱計劃收購內容製作投資公司橫店影視製作公司及橫店影業，與萬達電影打法類似，聯動產業鏈上下游，內容、渠道“兩手抓”。
2020年，前十名院線公司的競爭格局較為穩定，萬達電影、橫店影視的市佔率均有提升，根據華創證券統計，2020年前三大影投公司分別為萬達電影、大地影院、橫店影視，票房佔比分別為15.3%、5.2%、4%，其中萬達電影、橫店影視市佔率分別提升2%、0.4%。
在銀幕和影院增長放緩的背景下，院線行業聚集效應將愈加明顯，頭部公司市佔率預計可以繼續提高。
影院開業之後，光線傳媒參投的《八佰》、及製作發行的《姜子牙》分別獲得31億、16億的票房成績，分列2020年綜合冠、季軍。受全球疫情影響，2020年進口片數量大幅減少，國產片支撐了當年票房，票房也呈現明顯的頭部效應，前三部影片票房合計佔總票房的比例為37%，較2019年提高15個百分點。
2021年，光線傳媒儲備的《人潮洶湧》《天才遊戲》《深海》《大魚海棠2》等影片有望上映，其中動畫電影儲備尤為值得關注，《大魚海棠》《大護法》《哪吒之魔童降世》《姜子牙》等多個項目，印證了光線傳媒在動畫電影的成功路徑可複製。
公司此前通過投資、合作等方式集聚了國內多數頂級動畫電影製作團隊，在全年齡向動畫電影製作領域具有頭部優勢，而動畫電影可工業化製作，與真人電影項目相比，降低了藝人、審核風險，投資規模可控且具備穩定的投資收益率，而且IP價值更大，具備更多元化的變現潛力。
與TO C的電影公司不同，目前劇集公司的收入還主要來自於渠道採購，由於電視台衰落，劇集的購買方主要集中於頭部視頻平台，但是多數視頻平台仍處於持續虧損階段，為了控制成本以及參與競爭，平台方一方面壓低劇集採購價格，一方面組建自有團隊或投資收購劇集公司，中小公司不得不面臨成為平台“代工廠”的命運，利潤持續變薄，只有極頭部的公司才有可能有一定博弈空間，但是這一空間也肉眼可見的越變越小。
在上述大背景下，影視劇集公司有兩條主要發展路徑，一是擴大產能，成為具有議價權的頭部公司，華策影視就是這一策略的代表公司，在疫情嚴峻的2020年，公司還開機了電視劇17部573集，比上年同期多112集，公司預計實現歸母淨利潤3.75-4.25億元，扣非後淨利潤3.09-3.59億元，同比扭虧。
主營業務之外，華策影視還在拓展新業務，2020年，公司與姚記科技成立了合資公司紐澤文化，拓展短視頻業務開發和拓展，與抖音美妝細分垂類頭部MCN機構網紅貓合作設立了策紅文化，負責消費品品牌共建合作，皆在與市場更廣闊、更具成長性的消費市場產生鏈接，這與芒果超媒設立電商業務邏輯一致，只不過華策影視並非平台型公司，只能藉助內容切入消費領域。
影視劇集公司的第二條發展路徑是“背靠大樹好乘涼”，要麼被平台方、或大型互聯網公司收購投資，比如目前處於閲文體系內的新麗傳媒、騰訊投資的檸萌影視、耀客傳媒；要麼引入國資，2020年5月，唐德影視實控人變更為浙江廣播電視集團，更早一些，華策影視、慈文傳媒等劇集公司也紛紛接收國有企業的資本注入，一方面國資入主可以帶來現金流，另一方面國資對於內容製作的把關意識更強，項目審核風險將得到有效控制。
不過，資本市場對於“抱大腿”模式並不熱衷，主要原因在於成為大廠的“代工廠”雖然可以持續得到項目獲得收入，但是利潤率將維持在較低水平，公司業務想象空間不大；而國資控股的劇集公司則可能受制於國資的各項要求，針對市場變化的相應或不夠及時，同時國資對於影視行業不一定十分了解，對於影視公司業務層面的幫助可能有限。
舉例來看，2019年一季度，慈文傳媒引入國資控股，當季即有7只公募基金重倉公司，當年慈文傳媒就在新股東的支持下得以盈利，但是此後公司業務層面並未有重大改善，2020年預計淨虧損2.05億-2.65億元，資本層面也迅速有所反饋，2020年第三、四季度，重倉慈文傳媒的公募基金只剩1只了。
展望2021年，傳媒公司中集聚效應會愈發顯著，頭部公司值得關注；從細分板塊來看，芒果超媒、B站等視頻平台仍將是最受資本關注的重要標的，如果疫情得到控制，電影概念股也有望迎來一波行情，但是“傳媒大年”還未到來，讓我們拭目以待。