童年回憶李子園上市，茅台加持下，百億市值只是起步？_風聞

©️資本偵探原創

作者 | 顏宇

2020年11月，過氣網紅正善牛肉哥低調地現身浙江省金華市。

牛肉哥曾靠名梗“把紅酒的價格打下來”紅極一時，雖然後來被平台封殺，但其營銷與帶貨能力堪稱一流。這次重出江湖是受李子園董事長李國平邀請，前來洽談合作。李子園是一家區域性乳製品企業，主營產品是甜牛奶，在南方市場打下了一片不小的江山。

濃眉大眼的李國平和牛肉哥抬起白酒，一飲而盡後，合作再無後續。牛肉哥只停留在網上的傳説中，而李子園則跑步上市，即將登陸資本市場。但要説雙方有沒有在業務上形成化學反應，這事兒還真不好説。因為李子園在上市前夕，已經學會了牛肉哥最大的能力“講故事”。

1月27日，李子園還處於打新階段，《北京商報》就放出消息，該公司計劃推出“0糖、0卡”概念的產品。在二級市場上，代糖概念曾爆火一時，誕生過妖股保齡寶。對李子園這樣的新股來説，茅台投資+消費股+盤子小（市值31億元）+低市盈率（17.75倍），更加具備了炒作空間。

李國平在網上路演推薦時，共講了672個字，總結下來能用幾個字概括——各位投資者，你們準備好了嗎？

只是“小伊利”

可以預期的是，李子園能成為“小伊利”。

伊利上市之初，就是靠着“苦咖啡”雪糕所在的事業部撐起了80%的營收，雖然大功臣牛根生參與宮鬥失敗，被逐出伊利，但不能掩飾大單品戰略對於伊利發展，有着不可磨滅的作用。而近期上市的李子園於1995年成立，同樣是靠大單品甜牛奶維繫生存，該產品所佔營收比例高達90%。

2017年-2020年上半年，李子園營收分別為6.02億元、7.87億元、9.75億元、4.3億元，淨利潤分別為9017.85萬元、1.24億元、1.82億元、8233.96萬元，其中含乳飲料的銷售收入佔比分別達96.12%、96.71%、95.53%、95.75%。單一產品依賴程度較高的風險，也被寫進了招股書中。

從數據可以看出，李子園的大單品戰略除了風險外，其實是成功的，刨除被新冠疫情影響的2020年上半年，其營收保持了20%以上的高增長。這種高增長主要依靠的是經銷商模式，從2017年-2020年上半年，李子園的經銷商數量與營收一般保持了高增長。

所以，對李子園而言，最大的風險是因價格戰從而導致經銷商數量減少。

而對於渠道，李子園其實處於弱勢地位。2019年，在毛利處於頂峯時，銷售額200萬以上的大經銷商，李子園共有108家。到了2020年上半年，這個數量急劇減少，僅有24家。招股書中對這一現象並未進行文字説明，而是忽略了2020年的實際情況。

數據來源：招股書

實際上，由於謀求全國性的佈局，李子園的經銷模式毛利率遠低於行業均值。2017年-2019年，李子園經銷模式毛利率分別為，34.76%、 37.01%、40.43%；行業均值分別為，41.47%、 42.48%、49.05%。這也是在2019年後，李子園的大經銷商大幅減少的原因。

這將倒逼李子園發展直銷模式。它的直銷模式主要集中在電商平台上，先後與淘寶、京東、 天貓、拼多多等實現合作。一方面，通過旗艦店、平台自營網店進行銷售；另一方面，由天貓超市、京東超市等平台進行代銷。而直銷的毛利遠遠大於經銷。

數據來源：招股書

可以預期的是，當直銷+經銷兩條路走通，具備規模優勢的李子園或將成為“小伊利”。

作為一家發展20餘年的企業，即便所處賽道會被資金青睞，基本面還是其價值最好的體現。與競爭對手相比，不管渠道能力還是賺錢效應，李子園都有十分明顯的劣勢。但好就好在，這個時代出現了疫情這隻黑天鵝，把商業世界的水完全攪渾。

“出圈”運動

李子園手上有兩張王牌。

在各大電商平台上，李子園在拼多多的銷量遠大於其他平台。並且上市所募來的資金，都是用來建廠擴充產能17.40萬噸/年，這兩家工廠分別位於河南鶴壁、雲南曲靖，均遠離一二線城市。擴產前，李子園的產能僅14.35萬噸/年。

這種賭博式的擴張只有兩種，第一是公司對於產品極具信心，營收翻倍肉眼可見；第二則是自殺。2017年-2019年，李子園自有產能利用率分別為173.13%、99.80%、85.15%；委託加工比例均超過30%。所以，前者的可能性較大。

數據來源：招股書

2020年上半年產能利用率出現大幅下降，是因為李子園的生產模式是“以銷定產”，所以在新冠疫情的影響下，1-6 月產能利用率相對較低。其銷售區域主要為華東、華中、西南地區，佔營收95%。發展戰略可以看作“兩南戰役”——佔據河南，攻克西南。

數據來源：招股書

要消化產能，勢必要在塑造品牌上下功夫。

作為一家銷售大於研發的公司，李子園的銷售費用一直是研發的十倍。所以，市場上對於其能否研發出“0糖、0卡”概念的產品保持疑問。但作為深耕消費賽道26年的老油條，有一個道理是能明白的：營銷大於一切。而在新消費主導的時代，李子園如何出圈？

文章開頭講過，李國平邀請正善牛肉哥來合作，之後再無消息，還是能窺探到李國平的想法。李子園二十年來一直用一句廣告，“新新鮮鮮李子園”，各種通稿裏對這種堅持極具溢美之詞。其代言人用過范冰冰、周迅、林心如。但都未讓這家老牌公司出圈。

不管是知乎、微博，各大社交平台上，90後對於李子園的記憶都是味道好。由此可見，李子園營銷策略總體上是失敗的，比較成功的點在於甜牛奶的口味上。在抖音上，以李子園為話題的播放量超過3000萬。微博也有它的超話，有着近200萬的閲讀量。

所以，有着很好口碑的李子園只差一把火，就能出圈。

牛肉哥所代表的直播帶貨，正是各大新消費品牌選擇出圈的路勁。而李國平的選擇是向快手砸出重金，入局直播帶貨。去年4月，因疫情原因，快手上曾掀起一股甜牛奶風，眾多KOL、段子手紛紛錄製李子園的開箱測評視頻。由於快手流量與低價策略，效果雖不錯，但還是沒有出圈。

最大的原因還是在於，沒有完全讀懂年輕人。很多人批評過李子園廉價的包裝、設計，以及兩極分化的口感。但實際上是“甜牛奶”尷尬的定位，口感既沒有飲料豐富，在健康程度上又不及“真正”的牛奶。其餘例如“臭臭奶”等產品，更是從名字上就被年輕人淘汰掉。

疫情把這家老牌企業逼得從線下向線上全面轉型。這也意味着，李子園離喝着它長大的那波年輕人更近了。所以，點燃李子園的火或許還要落在它的股東茅台身上。茅台可謂是飲料界最出圈的KOL，整個中國，只有喝不起茅台的年輕人，沒有不知道它的人。

而茅台旗下的基金茅台建信，則是李子園的第五大股東。

所以，這不管是在市場營銷上，還是在股價炒作上，都提供了一個可想象的空間。但實際情況卻是，茅台建信僅持股5.68%，不會影響到李子園經營，茅台本質上也與李子園沒有半毛錢關係。但作為一個基本面都不講的時代，有心人真正炒起來哪會管真實情況？

畢竟，李子園和李子柒可就只差了一個字，聰明人和笨蛋都是分不清的。