散户大戰華爾街：庶民的勝利？_風聞

前幾天，也許你也聽説了“散户大戰華爾街”事件。

華爾街的許多金融機構，比如香櫞資本，計劃做空一支承擔着許多美國人情懷、叫做“遊戲驛站”的股票。

種種行為徹底激怒了網上的散户，他們把華爾街的言論行為視作挑戰，開始瘋狂購入遊戲驛站的股票，抬高股價。就是要用“軋空”來教訓傲慢的華空頭，讓這些做空機構遭受鉅額損失。

在許多人看來，這種聯手教訓華爾街大鱷的機會可謂千載難逢，大家應該大膽跟進，把股價炒上天，同時讓自己大賺一筆。

目前的事件進展，以許多華爾街資本機構都認賠離場告一段落，在許多人看來，這是一次庶民的勝利。有人堅定地支持散户，教訓一下這些傲慢的、做空股票的華爾街大鱷；也有人在思考，這一事件是否會對金融系統造成蝴蝶效應式的危機？

看理想主講人、上海財經大學經濟學院教師梁捷  對此次事件進行了仔細梳理，並從做空機構、散户、監管、金融系統等多個角度進行了深入地剖析。

講述 | 梁捷

來源 | 《別怕，這就是經濟學》

（文字經刪減編輯）

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“遊戲驛站”事件及“散户大戰華爾街”                          

01. 主角都有誰？            

遊戲是一個發展非常快的產業。因為它的發展太快，不停地更新換代，所以經濟學界對它的研究嚴重不足。大家都知道股神巴菲特只投資那些自己看得懂的經典公司，做長線，獲得巨大的收益。他喜歡喝可樂，於是就買可口可樂的股票，從中賺了很多錢。

美國就有一家主要銷售電子遊戲零售公司叫作“遊戲驛站”，英文名為 Game Stop。它主要盈利模式是賣遊戲光盤，當然也會售賣遊戲雜誌、遊戲周邊、人物手辦。

它成立於1984年，總部在美國德州，在美國、加拿大、澳大利亞、新西蘭以及歐洲都有分店，頂峯時曾有超過6000家的分店。遊戲驛站2005年就在美國上市了，代碼是GME。

大家如果看美劇，應該經常會看到這種小店。尤其人設是“宅男”的人物角色，經常就出沒於這種遊戲店和漫畫店。這樣的路邊小店，在許多人心目中具有很強的情感聯結。

但問題在於，這幾年買遊戲光盤的人越來越少。遊戲驛站這幾年的經營狀況可以説是每下愈況。盈利很糟糕，股票的表現自然也很糟糕，低的時候每股只有3塊錢。

2019年它就宣佈公司虧損達到4.7億美元；2020年全世界新冠疫情，美國人也減少出門消費，遊戲驛站自然是雪上加霜，不得不永久性關停300家門店。

2020年4月1日，遊戲驛站的股價跌得只剩下3.25美元。美國的股票不允許一直跌下去，有種“一美元退市”制度，如果股價持續跌破1美元，它就要面臨退市的風險。

美國最重要的論壇Reddit，上面有一個過去不大引人注意的板塊，叫做“華爾街賭博”（Wall Street Bets，下簡稱WSB）。這個板塊原本有200萬成員，最近因為新聞報道，成員上漲到300萬。

板塊的活躍成員並非滿口術語的金融精英，他們買股票的方式，不是技術分析，也不看基本面，最主要的就是“憑感覺”。

最後是一個平民化的股票交易券商，羅賓漢（Robinhood），也有人翻成羅賓俠。買賣美股必須要通過券商。美國有很多老牌券商，規模很大、業務成熟、服務也很好，但是每一筆交易都要收取佣金，這是金融業的傳統。

而近年來，出現了一些免交易費的新券商，其中典型代表就是羅賓漢。羅賓漢是一款app，界面簡單，容易上手。有經驗的投資者會抱怨它沒有提供足夠的分析工具，而年輕人則覺得，簡單明確就是好。再加上它不收手續費，沒有門檻，所以很快就成為年輕人或者剛進入金融市場人士的投資首選。

遊戲驛站股票、WSB散户、再加上羅賓漢交易App，構成了市場的一邊。而另一邊則是手握數十億、數百億資金的華爾街金融大鱷。

02. 被惹怒的散户們            

2020年9月，寵物食品電商巨頭Chewy創始人Ryan Cohen獲得了遊戲驛站13％的股份。他的入場算是給遊戲驛站打了一針強心針。Cohen是做電商起家的，他入股當然是要幫助遊戲驛站的業務轉向線上。

2021年1月11日，遊戲驛站任命Cohen以及他的兩個合夥人成為董事會成員，希望他們能夠帶領公司走出困境。當時的股票價格是20美元，很多投資者覺得這是一個利好消息。兩天之後，股價就上漲了60%，漲到31.4美元。

這個股票的上漲同時引起兩撥人的注意。一撥人是WSB用户，他們原本就熱愛這家承載着過去那麼多年情懷的遊戲光盤店；便在論壇上相互鼓勵，呼籲大家購買這支股票。

而另一撥聞風而動的人則是擅長做空的金融機構。

所謂做空，就是先“借入”標的資產，賣出獲得現金；過一段時間之後，再支出現金買入標的資產歸還。比如做空機構覺得遊戲驛站股價現在40美元被嚴重高估，未來會跌到20美元。

他們就可以先從券商那裏借來股票，現在以40塊錢的價格賣出，未來以20塊錢的價格再買入後歸還，通過這種手段每股就賺了20塊錢。當然具體操作時，金融機構會使用各種金融衍生產品，尤其是期權來進行操作。大家只要注意一點，金融衍生品往往借用槓桿，也會放大風險。

如果做空成功，這些機構自然能獲得鉅額回報。但是如果做錯了，股價被抬高，他們的損失也會成倍放大。這種情況就叫做“軋空”（short squeeze）。

在所有機構中，香櫞資本和渾水資本可能是中國人比較熟悉的做空機構，去年揭露瑞幸咖啡造假就是渾水的傑作。而香櫞資本資格更老，目前已經發布過150多份做空報告，做空在美國上市的20多家中國概念股，絕大多數都取得了成功。

1月19日，香櫞資本發表文章，認為遊戲驛站被嚴重高估，股價將跌回20美元。

這番言論在WSB上掀起軒然大波。一些網友發出呼籲，號召所有散户團結起來，買入遊戲驛站，與香櫞資本這些“貪婪大鱷”正面對決。隨後兩天，股價不斷上漲。

1月21日，香櫞資本創始人Andrew Left坐不住了，親自拍視頻闡述了他看空遊戲驛站的五個理由，再次預測遊戲驛站的股價將跌回到20美元。

當然這種行為徹底激怒了WSB的用户，他們把Left的言論視作挑戰，開始瘋狂購入股票，抬高股價，第二天遊戲驛站股價被抬高50%，收於65美元。WSB用户就是要用“軋空”來教訓傲慢的空頭，讓這些做空機構遭受鉅額損失。

他們提出一個鼓舞人心的口號叫做yolo（you only live once），既然人只活一次，那就不要顧慮太多，當前這種聯手教訓華爾街大鱷的機會可謂千載難逢，大家應該大膽跟進，把股價炒上天，同時讓自己大賺一筆。

最終，香櫞不得不重新開設賬號，並表示將不再就遊戲驛站發表意見，認賠離場。

至此，“華爾街賭博論壇用户”與所謂“華爾街邪惡金融勢力”的血戰已不可避免。特斯拉的老闆馬斯克也在推特上點名提了一句，更是讓散户莫名的興奮，股價一下子就飆升到兩百美元。

此後，遊戲驛站的股價在兩百-四百間來回拉鋸，在華爾街賭博用户看來，股價不漲到1000美元絕不罷休。

這時候，一些金融工具也開始發揮作用。一方面，散户開始大量買入大量看漲期權。另一方面，做市商面對不斷衝高的股價，知道原本不太可能出現的奇蹟變得越來越有可能實現，也就是自身面臨風險變得越來越高。這在金融學上叫做“負gamma效應”，總之，為了降低風險，做市商不得不大量購入股票。

兩股力量融合，把股價進一步推高。2021年1月29日，遊戲驛站的股價達到了483美元的歷史高點。而在半個月前，它才不過二、三十美元。

03. 戰場越來越大            

在這個過程中，不僅有遊戲驛站這個主戰場，還有其他一些基本面很糟糕的股票也被炒高，有人把這些股票稱為“華爾街賭博概念股”。

比如AMC是北美最大的院線公司，去年新冠疫情，大量電影院關門，即使堅持開放也沒有多少觀眾，同時也很少有最新電影可以上映。AMC的股票價格自然也是一落千丈。

但是這個月以來，AMC也被WSB的用户盯上，股價已經翻了好幾番，它的上漲，全都依賴於遊戲驛站所帶動的情緒。

此外，像黑莓、諾基亞等，這些原本一直低迷的股票最近都有了驚人的表現，這也都與遊戲驛站所帶來的行情有關。這些“華爾街賭博概念股”只有一個共同特徵，那就是寄託了用户們深厚情懷。

做空的另一方則是大量的對沖基金。除了香櫞資本以外，另一家備受矚目的基金是管理一百多億資金的梅爾文資本，它在這場軋空狂歡中已經損失了30%的市值。

其他一些基金公司對梅爾文資本融資數十億資本，試圖搶救，但現在很多基金公司都深陷其中，據一些金融公司估計，空頭今年在遊戲驛站上已經損失近200億美元。

當然大家也不會天真地以為，所有做多的資金都是散户資金。事實上，有很多機構混雜在散户之中渾水摸魚，只是他們不會張揚。而“華爾街賭博”的散户作為羣眾代表，可以説是不依不饒。他們趁着這個機會狂歡，做直播打氣，曬出各種截圖來嘲笑機構。

1月28日，隨着遊戲驛站的股價逼近500美元，散户主要使用的券商平台羅賓漢卻突然出手，在系統裏撤除了遊戲驛站、AMC、黑莓、諾基亞等股票代碼。這樣一來，他們只允許散户拋售這些股票，但卻不允許大家進一步購買。這種行為一下子激怒了民眾。

自由交易原則是經濟市場、金融市場的靈魂；不管你是手握上億資金的大機構，還是隻買得起一股兩股的小股民。更別提羅賓漢app，它一開始標榜自己零手續費，就是採取這種天然應該站在散户的一方姿態。

可是誰也沒想到，它在散户步步緊逼、機構步步後退的關鍵時刻，站在了華爾街資本這一方，禁止散户購買這些股票。可以預見，羅賓漢公司未來將會面臨多項訴訟，公司聲譽嚴重受損。

這個事件的影響力也很快超出了華爾街本身，美國政界、學界乃至娛樂界，全世界的媒體和投資者，全都把注意力轉向這支股票。

1.

終於有了懲罰華爾街的機會

關於這次的事件，華爾街對沖基金自身負有最主要的責任。香櫞  （Citron Research）  也好，梅爾文  （Melvin Capital）  也好，都過於輕敵地做空遊戲驛站。他們對於基本面過度自信，做空規模也太大，根本沒有考慮到壓抑太久的民意會選擇這樣一個出口來爆發。

過度做空，本身就給了Reddit的華爾街賭博  （Wall Street Bets，下簡稱WSB）  的用户一個藉機軋空、懲罰他們“看不順眼”的機構的機會。

其次，美國這兩年一直在放水貨幣、量化寬鬆，導致利率極低，資本離開銀行體系。尤其2020年，新冠疫情蔓延，美國貨幣超發，每個人手裏都多了一些現金。對於底層散户來説**，美國並沒有太多的投資渠道，所以大量資金會藉助零手續費的app湧入股市**，這可能也是最近股市大規模震盪的一個原因。

再次，最近有跡象表明，債券市場的大量資金被抽出，轉移到了股市。這是一個比較危險的信號。因為債券規模是非常龐大的，風險低於股市以及其他金融產品，一直是比較底部的資金，  債市穩定對於美國金融系統的穩定至關重要。

但現在大量資金從債市抽出，轉入風險更大的股市，會導致美國金融體系的系統性風險放大。  美國股市最近總體表現不佳，與受到這件事的牽連有關。

它已不再是一次單純的金融事件，而有轉變成為社會運動的趨勢，很多美國議員都已表達關注。即使是一些“華爾街賭博”的狂熱用户也表示，遊戲驛站比較合理的股價可能就是幾十美元，而不是現在的幾百美元。

但是大家現在就是要團結起來，把它炒高，從而懲罰華爾街投資者，這是繼當年“佔領華爾街”之後另一種懲罰華爾街的方式。

2.

做空只是一種手段，並無對錯

很多朋友在這件事情上表現出明確的立場分歧。有一些朋友堅定地支持WSB上的散户，認為就是要教訓一下這些傲慢的、做空股票的華爾街大鱷。

另一些朋友則憂心忡忡地表示，這些散户就是一羣賭徒，就是暴民，擾亂金融市場。  把一支垃圾股的股價推高到目前這種非理性的價位。  這個價位難以持久，股價很快就會迴歸理性，到時候吃虧的還是眾多散户。

這些討論裏，其實包含了一些重要的經濟倫理學前提，到底是支持眾多散户，還是支持那些基金公司？我個人其實誰都不支持，我不會對散户或者機構進行什麼道德評判。

在過去幾年裏，一直有對空頭的嚴厲批評，認為它們是金融市場的蛀蟲，本身並不創造價值，只是通過攻擊別人而獲利等等。

但是從現實來看，對沖基金和空頭是非常重要的，它  們在提供流動性、價格發現、降低價格波動、促進市場效率、提升企業治理等方面起着重要的作用。  

比如去年的瑞幸事件，如果沒有渾水資本  （Muddy Waters Research）  做空瑞幸，瑞幸造假就不會被揭露，它也不會從美國市場退市。瑞幸退市這件事，對於金融市場以及社會總體福利而言，是利是弊？我認為是利大於弊。

瑞幸財務造假，欺騙投資者，給投資者帶來巨大的風險。做空基金細緻地揭露出這一點，清除了隱患，使得金融市場變得更健康。所以，儘管許多散户聲稱對沖基金都是吸血鬼，但是這些機構對於維護市場健康至關重要。

有人問，美國政府是否應該對於最近劇烈的市場波動進行監管？金融系統風險很高，離不開監管，但是我們要區分針對不同對象的監管。首先，對於銀行或者存款機構，需要比較嚴格的監管，因為銀行系統必須控制風險，否則影響太大。

比如買股票，你對於未來資金可能虧損應該有一些心理準備，因為股市有一定的風險；但如果你把資金存入銀行，一般不會思考它背後可能的風險。

所以全世界的銀行都要遵循《巴塞爾協議》，對銀行風險進行控制。如果經營的是銀行，那麼就應該遵循《巴塞爾協議》；如果經營的是基金，那麼就可以享受更寬鬆的監管。但最可怕的是，所有人都認為它是銀行，它卻在幹着基金的事，那麼風險就在這個縫隙裏產生了。

股民主要根據非常有限的年報信息來判斷一個上市公司的經營情況。  如果上市公司弄虛作假，欺騙投資者，那必須要付出巨大的懲罰代價。  前面説的瑞幸就是一例。

在現實生活中，還有大量有問題的上市公司，用各種合法財務手段逃避監管。美國政府對於它們的監管不給力，所以才給了做空機構賺錢的機會。

做空只是一種手段，這些人能看出哪些企業進行了欺詐，哪些企業的股票被高估了；而且做空本身也需要付出代價，冒着金融風險，用專業能力來做空，本身一種非常正常的金融手段。

3.

散户也不是暴民

監管的主要目的是為了消除信息不對稱，防止投資者因為被騙而遭受意外損失。所以對於正常的金融交易，政府都不應該監管。比如這一次，有人認為政府應該出手打擊散户，因為他們串通起來操縱市場。我認為這種觀點是站不住腳的。

在過去，我們很少聽到散户能串通起來，因為散户的特點就是散。無論經濟、金融還是政治市場，散户由於利益不一致，所以永遠是一盤散沙，各自為政。即使有時他們的利益一致，但協調成本高昂，所以他們也很難凝聚在一起。

反過來看，機構之間基於由於利益一致，倒是經常會進行共謀。這種行為比較容易，相關案例也不勝枚舉。

經濟學家雖然早就認識到集體行動的可怕能量，但是並不是很擔心。舉例來説，假如有人登高一呼，呼籲所有人明天都去某家銀行，把自己所有的存款都提出來，這叫“擠兑”，會導致非常嚴重的後果。

因為沒有一家銀行是“百分百準備金銀行”，你的存款必定早就被貸款出去了。平時有一小部分人正常取款，那不會有問題；但只要所有人同時取款，那一定就會出問題。

經濟學家把這種行為稱為  “羊羣效應”  （herd behavior），就像所有的羊都突然跟着一隻領頭羊開始狂奔，越來越多的羊捲入這場狂奔。  在過去，這種事情發生的概率不大。

但是這次不一樣，WSB論壇成為了這隻領頭羊，無數人捲入這場狂歡，這是領頭羊自己都沒有想到的。

人為什麼會普遍地表現出非理性特徵？這是行為經濟學的問題。而我們是否應該限制領頭羊的煽動行為？這就是一個憲政和法律問題了。

華爾街賭博論壇並沒有掌握什麼內幕消息，也並沒有利用內幕消息牟利。他們對遊戲驛站有一點情懷，但恐怕都不認識遊戲驛站的老闆。他們的言行只是表達自己的觀點，每個與公司無關的人都可以表達自己的觀點，都可以鼓勵其他人買或者賣股票。

WSB論壇最終成為領頭羊，雖然中間有種種的因素，但卻不能武斷地判定説他們就是操縱市場。

因為“羣眾”本身就是很複雜的，後來再參與進來的散户們，已經遠遠不止是對遊戲驛站有情懷的人了。有人説，2008年的金融危機跟華爾街的這些人有着密切的關係，但他們直到今天也沒有好好地吸取教訓。

很多當年存在的問題，今天在華爾街裏仍然存在，於是就有論壇上的人號召，他們給美國的金融市場造成這麼大的創傷，但是不思悔改，所以我們今天要這樣教訓他們一下。    最終參與進來的人很複雜，最後就呈現出了一股強大的效應。

這些散户是不是暴民呢？不能這麼説，散户都是合法的投資者，用自己的錢，按照金融業規則來投資股票和期權，何錯之有。

股價理論上應該反映股票的基本面，但是股價也有可能在很長的時間段內偏離基本面。  責怪散户非理性投資是沒有意義的，每個人為自己的金錢負責  ，我們無須過度展示自身的家長主義或父愛主義，像父親關心未成年孩子那樣，去“關心”那些WSB上的股民。

證券市場作為一個投融資市場，監管的目的是創造安全的投資環境，讓人們可以放心地拿自己積蓄去投資，從而獲得回報。期貨或者期權合約，都是交易所統一制定的標準化合約。  除國家政策重大變化等信息外，合約自身沒有任何內幕消息可言，合約本身永遠不應該是監管的對象。

所以我個人也並不贊同羅賓漢公司對於這幾支股票以及期權的交易限制。羅賓漢公司是否違法，最終還需要美國法律裁決。監管行為永遠應該是對於市場制度執行結果的監管，而不應該是對市場行為本身的監管。這是我的個人看法。

4.

可能的結局

“遊戲驛站”事件的結尾可能是什麼？我覺得從理性的角度，從個人經驗來説，我也認為更大的可能性是股價還是會下跌，回到一個正常的、理性的水平。

而不是現在兩、三百美元美元遠遠偏離了正常的股票價格，所以大家都預測它肯定會跌下來。但是什麼時候跌下來？跌到什麼樣的水平？這就是可以探討的，但也不太可能像做空機構最開始預計，偏低的二、三十美元的估值。

“散户”是否會撼動華爾街的根基，華爾街股市是否會因此引發劇變？我覺得目前華爾街股市狀況跟過去相比可能會有些變化，但是遠遠沒有大家想的變化那麼大，不會像美國政治這四年來翻天覆地的變化。

個人散户的力量跟機構比起來，仍然是明顯處於劣勢的；    不管是資金數量、信息獲取，還是手頭的金融工具，我覺得還仍是不成比例的。

在未來相當長的一段時間內，還是機構佔優勢和主導。但是現在發生的情況是散户偶然地團結起來，可以出其不意地，給某些機構來一記重擊。比如香櫞這一次就被搞怕了，認輸，搞不過股民，暫時就不做空了。

我們能看到表面上的一些意見領袖的狂歡，但是要讓他們長期來主導股市，變成華爾街市場裏面一支重要的力量，我覺得還不太可能。

這次遊戲驛站軋空事件，已經對美國的金融系統和社會環境造成了不小的影響。遊戲驛站原本只是一支無足輕重的小股票，但是在不斷髮酵的民意推動下，影響可能會變得越來越大。

雖然遊戲驛站股價瘋狂動盪，但畢竟只是一支股票，牽扯的資金有限。當然隨着它的動盪，如果更多股票和對沖基金被捲入進來，白銀等其他資產也有波及，持續動盪也不排除風險繼續增大的可能。

但是我覺得直到目前為止，它的影響程度跟2008年的金融危機其實是沒法比的，還談不到影響美國整個的股市，足以導致系統性的金融風險。

2008年的危機比這次要大得多，一開始叫“次貸危機”，房地產公司把房子賣給那些沒有償債能力的窮人，先把房子就給他們住了，再許諾低息還款，甚至無息還款。

這些人的還債能力是很差的，所以這種貸款叫做次級貸款，次貸很快就被包裝成了各種金融衍生品。次貸先被賣給機構，機構轉手把它包裝一下，再賣給另外的機構。

泡沫就被一層一層吹起來了，變得越來越大。但卻很少有人意識到美國的整個金融體系中，最底層的次貸是有致命風險的。所以等到次貸一旦出現問題，美國整個的金融系統一下子就崩潰了。

這種金融衍生品的控制不當，投行有着很大的責任。但那次的事件非常大，最底層的財務就涉及到美國大部分房地產的債務，再包裝成幾十倍的金融衍生品。

這次的“遊戲驛站”事件所涉及到的對沖基金，它們的資本充其量就是幾十億，而次貸危機時，首先倒下的雷曼兄弟的資產規模有幾千億，甚至上萬億。這個體量跟今天被散户們“幹掉”的幾支小基金，完全不是一個體量。

所以最開始雷曼兄弟  （Lehman Brothers Holdings）  倒下之後，跟它有密切關係的其他投行，比如高盛  （Goldman Sachs）  等全部都出現危機。它直接很快地蔓延到全世界，變為了一種海嘯式的衝擊。

最後逼得美聯儲和美國財政部不得不出手來拯救這些大型的投行，如果不搶救它們，美國的整個金融系統就崩潰了。即使這樣，美國也付出一兩年的時間，才從經濟危機中稍微喘口氣緩過來，更不用説後續席捲全球的金融衝擊了。

而這次説到底只是美國股市幾千支股票中的一支而已，當然這個事件會不會越鬧越大，就變成一個導火線，再搞出一個大的事件？這也不是沒有可能，但還需要進一步地觀察。

這次的華爾街問題，我們絕大多數人都是吃瓜羣眾，跟美國散户或者那些對沖基金都沒有關係，所以看個熱鬧就好。如果你有美股賬號，想趁機投資遊戲驛站這支股票，或者去投機相關的AMC、白銀乃至虛擬的狗狗幣，那又是另外一回事了。

作為一名經濟學家，很多朋友一聽説你是研究經濟學的，就要追着問你投資建議。可是如果投資者自己都不肯認真對待自己的錢，想從你這裏聽一句立場明確的表態然後就去投資，又何必替他們想太多呢。

所以，每次有人問我，今年能不能買北京的房子？今年還能不能買茅台股票？我就只能説，能買，趕緊買。反正用的都不是我的錢。

話説回來，對於真的要入市的朋友，我只有一句建議，那就是最近風險非常非常大，無論做多做空都是如此，當然高風險對應高收益，富貴險中求，入市者多多保重。