七彩化學：高性能有機顏料領域的隱形冠軍_風聞
砺石财经-在这里，发现企业真实价值。2021-02-05 09:57
**導語：**七彩化學公佈2020年度業績預告，營業收入及淨利潤均大幅增長，經營淨利潤率高達17.2%，大幅超出市場預期。
根據七彩化學業績預告，公司2020年預計實現營業收入約10億元，同比增長44%；實現歸母淨利潤1.72億元至1.82億元，同比增長59.11%至68.36%，淨利潤率超17.2%。
一
公司概況
七彩化學成立於2006年6月，坐落於遼寧省鞍山市海城市騰鰲經濟開發區，從事高性能有機顏料、溶劑染料及相關中間體的研發、生產，是中國重要的高性能有機顏料生產商，主要產品包括苯並咪唑酮系列、偶氮縮合（大分子）系列、異吲哚啉系列高性能有機顏料和溶劑染料以及相關染、顏料中間體等。在高性能有機顏料行業具有重要地位，特別是在苯並咪唑酮系列高性能有機顏料方面具有舉足輕重的地位，在國際市場競爭具有一定的優勢。
公司生產的高性能有機顏料具有優異的顏色性能、牢度性能和環保無毒等特點，彌補了經典有機顏料的不足，在高檔油墨、高級塗料和塑料、橡膠等高端領域有着廣泛的應用，最終產品廣泛應用於汽車、建築裝飾、兒童玩具、食品醫藥包裝、户外廣告、工程機械、船舶防腐數碼打印等行業。
自2014年以來，公司營業收入持續增長，年營收同比增速均維持在15%以上。營收增長的主要來源是創新型的技術和產品，銷售結構有所優化，市場容量不斷擴大等。
二
業績驅動因素
1、掌握專用中間體核心技術
上游專用中間體一直是制約我國高性能有機顏料生產的重要因素，因為國內很多顏料廠商並不具備自己生產核心中間體的能力。七彩化學利用自身有機合成能力較強的優勢，選擇國內沒有專用中間體供應的高性能有機顏料優先開發，並通過多年的研究和摸索掌握了相關高性能有機顏料核心中間體如AABI等相關中間體的生產技術，並實現了量產。
公司通過向產業鏈上游延伸，有效控制了從基礎原料到最終成品的整條產業鏈條，有利於對核心中間體的品質進行有效控制，提升高性能有機顏料的質量穩定性，並且可以根據需要，在各個環節上調整生產工藝，提供個性化產品的同時，有效降低成本，提高產品的競爭力。
近年來，受環保核查的影響，部分化工行業、化工產品上游中間體供給不太穩定，中間體市場價格普遍大幅上漲，出現了由於部分中間體缺貨導致下游產品陷入限產、停產的情形，造成高性能有機顏料供不應求，價格升高。而七彩化學掌握中間體核心技術，自主生產，不受上游原料供應的影響，保障了高性能有機顏料產能穩定，這是公司2020年利潤增長的主要原因。
2、產品性能優良
由於高性能有機顏料技術門檻較高，國際市場大多被巴斯夫、克萊恩、大日本油墨等少數幾家全球化工龍頭掌握，國內僅有七彩化學、百合花等少數幾家企業掌握高性能有機顏料生產的核心技術。
七彩化學是國內高性能有機顏料龍頭企業，擁有高性能有機顏料領域多項核心技術。經過多年的技術積累與研發投入，積累了大量的工藝訣竅和生產經驗，如溶劑回收套用、表面處理工藝、提高產品在介質中的分散性、不含聯苯胺基團、減少“三廢”排放、替代鉛鉻黃、提高產品收率和純度、提高自動化水平、加氫還原新工藝、開發水性產品等等，產品的質量穩定性大幅提高，產銷規模持續擴大，產品成本在國際國內都有很強的競爭力。
3、下游需求升級推動產品替代
國家對顏料行業下游應用領域的環保要求日益嚴格，高性能有機顏料逐步對含重金屬的無機顏料和部分經典有機顏料實現替代，以及消費者對產品色彩、安全、綠色和環保的日益重視，七彩化學各類高規格高附加值產品市場需求旺盛，持續穩步增長。
4、區位優勢
顏料行業污染較重，我國的大部分有機顏料企業集中於長三角一帶，該區域人口密集、水網密佈，大城市密集分佈，且化工園區數量較多，環境承載已接進飽和。江浙對於化工行業新增產能的管理較為嚴格，對現有產能也具有逐步關停的趨勢。2019年4月，鹽城市政府決定關停聚集眾多化工企業的響水化工園區，此外江陰、崑山等地的諸多化工園區的關閉已提上日程。長三角地區化工企業產能擴增大大受限。
相比而言，東北地區作為老工業基地，環保限制較弱，生產成本較低，化工企業擴產難度低，區位優勢明顯。原長三角地區化工企業已開始在東北地區投建項目，經典有機顏料公司常州北美已簽訂協議，赴遼寧錦州投建項目。七彩化學本身因地處遼寧鞍山，在產能建設、政策傾斜等方面相比其他有機顏料製造企業更具優勢，加之具有成本優勢、核心技術優勢，在高性能有機顏料國產替代上已先人一步。
5、差異化策略
七彩化學立足差異化競爭，推進“少而精”策略。經典有機顏料生產企業較多，行業壁壘較低，競爭非常激烈，市場地位已被幾家較大規模的企業掌握。公司避開競爭激烈的經典有機顏料市場，專注於高性能有機顏料的研發與生產，作為苯並咪唑酮系列高性能有機顏料產品國內龍頭企業，在國內高端顏料市場佔據着核心市場地位。隨着高性能有機顏料市場份額逐步擴大，對經典有機顏料產生替代效應，而由於高性能有機顏料技術門檻較高，具有很高的行業壁壘，公司將在高性能有機顏料市場繼續保持一定的定價權。
公司的高性能有機顏料對環境的污染程度相對傳統顏料較小，對傳統顏料有一定的替代效應。相比於傳統的無機、有機顏料，高性能有機顏料不含有重金屬、聯苯胺等具有生物毒性的物質，其牢度、化學穩定性相比於傳統顏料有明顯的提高，不易分解出毒性物質，因此應用於兒童玩具等多個對顏料低毒性要求較高的領域。
6、巨頭轉型剝離顏料業務，國產替代空間巨大
隨着全球環保治理的要求不斷上升，各大歐美顏料公司的環保成本逐漸上升，利潤空間受到擠壓，近來歐美顏料公司逐步將化學制造部分大規模向亞洲低成本國家如中國、印度轉移，極大促進了亞洲顏料工業的工藝和技術水平，同時也在一定程度上削弱了歐美顏料公司在世界顏料市場的佔有率。一些歐美的顏料公司受到來自亞洲發展中國家的壓力，開始改變經營策略，在生產和營銷機構上分化重組，產品系列則向高檔化發展，其通過在中國、印度等國家購買顏料中間體、半成品，在本土加工生產具有高經濟附加值的高性能有機顏料。
2019年，有機顏料巨頭巴斯夫和克萊恩均發佈了業務剝離計劃，將顏料業務外售。2019年8月，巴斯夫將自身顏料業務出售給日本精細化學產品公司DIC，預計交易將在2020年第四季度完成；2019年12月，克萊恩同意將其所有色母粒業務出售給普立萬公司，該交易已於2020年7月完成，收購了克萊恩顏料業務後，普利萬正式更名為Avient。
國內南方同行企業短期難以擴產，公司深耕高性能有機顏料行業，具備掌握關鍵中間體的核心優勢，抓住行業變革的機遇，拓展了多類高性能有機顏料產品，大量新建產能將在未來一年集中釋放，公司業績有望快速成長至新的台階。
三
市場環境與市場空間
有機顏料作為着色劑，主要應用於油墨、塗料和塑料等領域，其中塗料行業用量最大，其次是油墨行業。2014年，世界有機顏料行業總產量約29.8萬噸，銷售額約30億美元。世界有機顏料產業向亞洲轉移，近年來中國塗料產業約佔亞太地區塗料產量的57%，佔世界塗料產量比例約為28%，總量上已成為世界塗料產業的重要組成部分，中國已成為世界經典有機顏料最大的生產國和出口國。
從各國在塗料環保標準上的規定看，環保趨嚴是世界共識，並且隨着技術的進步和社會的發展，各項要求將只增不減。所以從產業發展的角度來看，安全環保型顏料勢必會對其他顏料形成替代。新國標在2020年12月1日開始強制執行，而公司所產高性能有機顏料所含可能對人體健康和自然環境有害的物質遠低於傳統經典顏料，隨着政策的落地和進一步推進，高性能有機顏料有望逐步對市場含鉛鉻等有毒無機顏料形成替代，未來發展潛力巨大。
在環保督察的大背景下，供給產能收縮趨勢明顯。伴隨着國內的環保趨嚴，近年來污染嚴重的落後產能開始陸續退出。隨着中小企業的不斷退出，近年來我國顏料生產企業數量、產能逐步下降，行業去產能已初步展開。由於環保約束的長期存在，預計未來行業產能擴張將繼續放緩，優質產能將逐漸集中於行業龍頭企業，顏料行業供給面將長期受限。截至2016年，前十五家企業的產能已達34.5萬噸，佔總產能的70.71%。
估值與評價
1、成長性評價
前期項目陸續落地，產銷能力短期內有望大幅提升。公司2019年2月IPO所募集資金主要用於溶劑染料及染料中間體清潔生產項目、高耐曬牢度有機顏料及中間體、芳腈系列及高耐氣候牢度有機顏料擴建項目，擴增產能為5000噸左右，將使得公司產能提升約80%。
結合上文對行業的分析，我們判斷，高端有機顏料市場將長期處於供不應求的狀態。七彩化學新項目投產大大提高了自產產能和自主生產能力，保證了業績穩定增長。
2、估值
本傑明·格雷厄姆成長股估值公式：
股價=每股收益*（8.5+預期年增長率*200），預期為三年。
預測2020年每股收益預測值為0.93元，預期年增長率我們判斷為15%，可得出預估股價為35.8元。七彩化學當前股價23.6元，處於低估狀態。
3、風險
經濟下行風險。受疫情影響，2021年中國經濟存在增速放緩的風險，顏料行業下游需求可能出現萎縮，進而影響公司的產品銷售，影響公司的業績。
市場競爭加劇風險。隨着高性能有機顏料對傳統有機顏料的取代，其他顏料企業可能將進入高性能有機顏料市場，行業存在市場競爭加劇的風險。
成本升高風險。七彩化學主要原材料來源於以石油為基礎的化工原料，石油價格的波動、原材料市場供求關係、環保因素等均會對公司原材料採購成本造成一定的影響。
五
總結
在世界範圍環保升級的大背景下，高性能有機顏料對傳統顏料形成替代，市場潛力巨大。有機顏料行業巨頭轉型也推進了國內顏料企業佔領市場，逐漸實現國產替代。2020年起，七彩化學前期項目陸續落地，產能實現大幅增長，有望藉此機會迎來高速發展時期。我們看好高性能有機顏料長期發展趨勢，隨着募投項目投產，公司有望持續快速增長。