萬億市值高光背後：快手沒有護城河_風聞

文/王新喜

快手上市，開盤大漲193%，收盤大漲161%，市值達1.23萬億港元，約合1587億美元，市值超過京東，成為中國互聯網第五大上市公司。

當下快手市值漲幅正在引發一定的爭議，在這些爭議背後，其實是因為快手在市值高光背後，有着不容樂觀的未來。

截至2020年11月底，快手應用的日均活躍用户為2.64億，月均活躍用户為4.81億，經過近十年的不斷迭代，快手在短視頻這條賽道上，依然是目前國內短視頻賽道的頭部雙雄玩家之一。

快手開盤大漲背後首先是因為當下的時間點的選擇，市場上有熱錢，但沒有好的待上市公司，而快手作為短視頻賽道的頭部選手，作為投資標的具備稀缺性；其二是資本市場認為快手行業地位穩固，持續增長的確定性高，而且快手的在線營銷、電商業務正在迅速崛起。

當然，業內對快手增長的預期是基於短視頻賽道的風口確定性與其行業地位的穩固性。從短視頻行業來看，它作為一個長期的風口型賽道是沒有疑問的，資本首先是要佔確定性的好賽道。

但由於快手第一個上市，資本市場對熱門賽道頭部公司的稀缺性追捧導致了估值的狂熱與泡沫，但由於視頻號的增長潛力，整個短視頻賽道從雙雄爭霸步入三足鼎立格局，當下快手不是行業龍頭，市場給龍頭和非龍頭的估值存在差異，尤其是互聯網行業。快手行業地位的穩固性依然有很大的不確定性。

短視頻進入下半場 快手隱憂顯露

中國的短視頻用户日活用户每天花費近100分鐘，在佔用用户時長與注意力上非常強勢。但從整個市場大盤來看，短視頻的增長即將見頂。

據《QuestMobile2020中國移動互聯網年度大報告》顯示，短視頻月活用户規模已經高達8.72億，短視頻的人均使用時長依然保持一定的增長，但隨着短視頻用户規模的不斷擴大，增速從是12.6%降至6.0%，開始大幅放緩。

隨着短視頻行業的用户增長放緩，目前已進入下半場。雖然快手市值進入高光時刻，但從營收結構與平台模式來看，快手的隱憂日漸顯露。

根據招股書顯示，公司有62.2%的收入來自於直播，32.8%來自於線上營銷服務，其他業務佔據5%。其2017年、2018年、2019年及2020年前9個月的營收分別為83億元、203億元、391億元及407億元。快手直播收入佔總收入的百分比分別為95.3%、91.7%、80.4%及62.2%。

也就是説，快手的大部分收入都與直播相關，來自粉絲購買禮物或者給主播打賞。縱向時間對比，直播佔比收縮明顯，但依然是營業收入的核心引擎。

從數據來看，可以説，一方面可以看到快手在營收結構上有所改善，一方面也能看到直播打賞的營收具有不穩定性，具體可以參照過去的泛娛樂直播平台，過度依賴單一直播營收結構，波動性太大，增長具有很大的不確定性。

快手的電商業務還在高速增長。據快手最新招股書數據顯示，在各項數據中，快手電商的表現最為超出預期。2020年初快手將2020年的GMV定為2500億人民幣，截至11月底，已經超額完成目標，電商GMV總額已經達到3326.82億元。

儘管如此，但快手還是出現了虧損。截至2020年11月30日止十一個月，快手的經營虧損為94億元。在淨利潤方面，“快手”的虧損額也在不斷加大，到第三季度調整後仍是-45億的水平。

説到快手，不得不提抖音。快手還在虧損，但抖音盈利狀況可以説對快手形成了一定的壓力。據國外科技媒體The Information援引知情人士消息稱，字節跳動2020年營收增長了一倍多，達到約370億美元（摺合近2400億人民幣），同時其營業利潤超70億美元（摺合約450億人民幣）。

此外據外媒消息稱，字節跳動今年在中國市場的廣告營收將達到至少1800億元（約合272億美元）。在整體廣告營收中，抖音貢獻了近60%。

一個共識是，抖音傾向於是公域流量屬性，其爆款推薦機制決定了更注重內容質量，媒體屬性更強，同時兼具娛樂化屬性，比如當前大量明星都已入駐抖音，包括近期的天王劉德華。從這個角度，抖音其實正在成為視頻化的微博。

而快手強調的是通過產品搭建和推薦算法邏輯打造一種平等普惠的社區調性，偏私域流量屬性，快手多年來培育的社區氛圍，能更好的調動用户之間的關注與互動，用户粘性與信任感高，這對於快手的電商業務是有助力的，業內公認當前快手電商帶貨比抖音要強。

業內給兩者的定位是快手是老鐵社區，抖音是媒體平台。兩種模式很難説孰優孰劣，但從當下抖音對社交關係與直播帶貨的渴望與快手也開始從產品雙列模式模仿抖音的單列刷屏模式的變革，兩者正在互相借鑑，變得越來越像。

沒有高品質內容的持續生產機制支撐，依賴社區氛圍能否支撐快手的未來？這個問題可能現在還不能定論，畢竟，快手的電商業務還在高速增長，短視頻行業的雙寡頭格局暫時還維持着平衡，快手抖音都無法把對手徹底打趴下。

因此，雖然“快手”現在還是虧損狀態，但其盈利模式與未來增長與估值吸引了各大投資機構。

在業內看來，快手的增長要看電商，數據顯示，快手第三季度電商GMV單季近千億。在外界看來，快手電商有望成為國內最大的短視頻電商帶貨平台。

但筆者看來，快手電商增長是否具備可持續性，要看它是否能穩住下沉市場的基本盤並在一二線城市突圍。

從用户羣來看，抖音是以一二線城市的年輕人為主，而快手的用户更下沉，購買力上抖音用户更強。而當前抖音的動作是對直播帶貨具備很強的野心，且在直播帶貨領域高速增長。

據早前《晚點 LatePost》數據顯示， 2020年初抖音定下的帶貨成交目標不過1000-1500億，但增長很快超過了預期，計劃上調到2500億，但最終結果是全年 GMV(商品成交總額)超過 5000 億元，比 2019 年翻了三倍多。

抖音還在鼓勵商家自己開直播間，而不是依賴 MCN 機構和抖音紅人來帶貨，抖音的這種對商家帶貨的引導背後本質是要打造企業電商生態，而非紅人生態。

而當下抖音支付也來勢洶洶，要打造電商支付閉環，也就是説，抖音在過去兩年是處於用户增長階段，未來幾年的戰略應該着力提升單個用户的商業價值階段，併發力打造電商生態。這本質上是在進攻快手的電商腹地，快手的電商帶貨增長是否將受到抖音強勢分流，值得商榷。

快手沒有護城河

中信證券表示，快手是國內第二大短視頻平台，依託“去中心化”的流量分發體系構建的“老鐵經濟”，構成了自己獨特的競爭壁壘。公司在中期商業化有望加速擴張，推動廣告業務、直播電商業務進入高速增長狀態，預計將釋放巨大的商業價值。

但快手是否真如業內預期的方向走，其實還要打一個問號。

因為雖然快手有它自身的獨特優勢，但快手作為一個早於抖音多年開始佈局短視頻的頭號玩家，但在月活規模與使用時長上均已被抖音快速超越。快手需要認真思考的一個問題是，在抖音的強勢增速之下，快手未來會不會被邊緣化？

快手成立於2011年，到了2015年1月DAU超千萬。到了2016年底，快手MAU、DAU分別超過1.1億與4000萬。即6年之後，也就是2017年，快手成為當時的短視頻行業老大。

而抖音成立於抖音成立於2016年， 2018年春節，抖音日活用户就已經增長到4000萬，快速達成了快手6年的成績。流量的高速爆發不亞於微信紅包對支付寶的偷襲。

2019年5月底，快手宣佈日活破2億、抖音日活已破3億。抖音上線時間晚於快手5年，但通過短短3年時間就完成反超。也就説，快手用了7年的時間所建立的壁壘優勢，被抖音2~3年時間快速摧毀並實現了超越，從這個層面來看，雖然建立了用户領先優勢，但無論是在內容生產壁壘的構建、用户黏性的強化以及產品算法機制上，快手其實並沒有建立穩固的護城河壁壘。

在過去，快手一直強調的平等惠普與社區氛圍，但這也無法構建它本身的護城河，所謂的惠普本質其實還是迎合下沉市場的娛樂化需求。

正如某業內人士指出：快手的崛起，是因為給用户提供了一個自娛樂的平台，而不是“普惠”了他們。抖音本質上也有社區氛圍，甚至氛圍正在變得更加健康，視頻號背靠微信，其社交黏性與社區氛圍可能也會後來居上，社區氛圍本身無法成為一個短視頻平台的護城河，未來短視頻的競爭最終是要回到內容質量的比拼上。

而當前抖音的進攻態勢與增長勢頭依然非常迅猛，根據其發佈的《2020抖音數據報告》顯示，截至2020年8月，抖音的平均日活已經突破6億，相當於快手的兩倍多。

從快手招股書顯示，2017-2019年，快手DAU從6670萬漲到1.76億，2020年前11個月日活是2.64億，前11個月的月活是4.81億。對比九月招股書，這兩項數據分別為2.624億和4.829億。這意味着快手在三個月的時間內，日活微幅增長，但月活反而出現了下滑。

值得注意的是，截至2020年9月份，快手在營銷上的投入接近兩百億，是2019年全年的2倍。也就是説，快手在投入了佔營收比重50%左右的營銷費用去做增長，但效果並不明顯，未來快手與抖音差距將會繼續拉開還是會逐步縮小，還不能定論，但可以肯定的是，快手的增長壓力要比現在更大。

單用户購買力與用户價值決定了它的廣告營收空間以及對廣告主與電商玩家的吸引力，這決定了客單價和成交量的上限。而其ARPU（單用户平均收入）也從2018年的54.9元下降到去年上半年的45.2元。根據國信證券研報分析，2020上半年，快手單位時長廣告收入僅為0.11元，而同類產品抖音、頭條的廣告變現效率為快手的4到5倍。

在互聯網垂直領域，當競爭對手產品在高速增長，但自身出現增長疲態的時候，其實是一個非常危險的信號，因為互聯網領域總是上演贏家通吃格局，很難同時並存兩個並駕齊驅的頭部玩家，一方的愈加走強往往會導致另一方的持續弱化。在短視頻領域，當前這種趨勢正在顯露。

根據iiMedia Research(艾媒諮詢)2020年報告數據顯示，25歲以下及25-40歲用户最常使用短視頻產品為抖音，佔比分別為61.0%及49.4%，而常用快手用户佔比均僅為21.5%。

此外是37.2%的用户表示每天使用抖音的時間越來越多，分別有37.1%和38.9%的用户表示使用抖音和快手的時間與平時持平。

也因為如此，快手8.0改版之後，被認為在進行“抖音化”，但摸着抖音過河很難擊敗抖音，因為這背後即有流量及內容運營的底層邏輯的不同，也有品牌定性、用户習慣等綜合原因。

也因為快手整體內容質量與抖音依然存在差距，新聞屬性較弱，製造流行的能力較弱，高品質內容生產護城河壁壘的缺失，導致其在國際流行度、用户日活、月活等層面被抖音快速超越。

此外如前所述，抖音的日活躍用户已超過6億，是快手日活的兩倍，抖音春晚互動在即，春晚往往是日活的強力催化劑，這一波春晚過後，快手抖音的差距有可能被進一步被拉大。

這可能也是為何快手選擇在春晚之前上市，先實現一波股價增長，通過一波漲勢可以藉助資本的彈藥，實現未來戰略佈局。快手在招股書中透露，公司計劃進一步擴大產品及服務組合，增加及豐富收入來源。在原有的直播與電商等營收模式之外，還將探尋包括網絡遊戲、在線知識共享等在內的其它盈利途徑。

“三足鼎立”的分流焦慮

綜合來看，快手的大漲與其作為短視頻賽道的頭部公司的市場地位有關，當前短視頻依然是雙寡頭格局，抖音快手是被業內頻頻拿出來作為對標的兩個平台，快手的大漲與其處於短視頻賽道頭部，知名度與曝光度高有關。

與此同時，市場流通盤不高，一大波熱錢湧入，推動了非常高的流動性溢價，而目前的全球新經濟公司的估值都較高，快手的估值標杆也因此被拉高了，但也因此帶來了更多泡沫。

未來兩年，隨着用户增長見頂，短視頻戰場的競爭主要是轉移到廣告、電商等商業化戰場的爭奪上來。

根據QuestMobile發佈的最新數據，2020年中國互聯網廣告市場規模5292.1億元，較上一年增長5.4%。其中2020年電商類廣告市場佔比47.2%，同比增長6.5%；社交廣告市場佔比13.4%，同比增長1.6%；短視頻廣告同比增長5.3%。

這三類廣告的爭奪將在阿里、百度、騰訊、快手、抖音這幾個玩家之中展開，快手面臨的對手都非常強悍，搶食艱難，處於防守態勢是很明顯的。

從用户的持續增長與活躍度提高，以及電商業務板塊的發展，從抖音到視頻號都可能對快手的增長空間進行蠶食。

根據方正證券9月份的數據顯示，視頻號的DAU峯值曾到過3.5億。視頻號的逐步滲透，對抖音與快手都造成了影響，從當前視頻號的被關注度與增長趨勢來看，某種程度視頻號正在反過來侵蝕抖音快手短視頻用户的時間與流量。

也就是説，視頻號目前是短視頻領域一隻潛力股，具有很大的不確定與增長性，它對抖音快手實現分流的可能性是存在的。再從抖音的勢頭來看，隨着抖音成為2021年春晚獨家紅包互動合作伙伴，其活躍用户恐將再創新高，這一差距又將更大。

從整個短視頻市場格局來看，由於背靠微信的巨大流量池，視頻號的流量增長是確定的，也是持續的，未來短視頻或將從快抖雙雄爭霸步入三足鼎立格局，快手面臨的是三國之戰，而非寡頭之戰，且競爭對手處於上行態勢。

快手在這個時候上市，無疑是卡住了一個好時機，因為當前快手的隱憂還未釋放出來，視頻號的強勢分流趨勢也還沒顯示出來，外界還在普遍認為抖音快手依然是雙寡頭格局，但快手當前的焦慮與隱憂是很明顯的，前有抖音一騎紅塵，後有視頻號快馬加鞭。

如果再晚一兩年，無論是抖音的強勢增長，還是視頻號的緩慢侵蝕，都會壓縮快手的增長與想象空間。短視頻用户正在觸及天花板，商業價值有待釋放，快手的市值空間與成長空間決定於它與抖音的競爭過程中，未來誰處於上行空間，誰將下行。

如何跑贏對手，擠掉泡沫，構建有吸引的產品與內容護城河，穩住用户基本盤，在此基礎上實現逆勢翻盤，已是上市後快手的當務之急。

作者：王新喜   TMT資深評論人   本文未經許可謝絕轉載  我的微信公眾號：熱點微評（redianweiping）