六看容聯雲：3年虧損超5億，能否複製5年暴漲50倍的Twilio奇蹟？_風聞

文 /美股頻道

出品 / 節點財經

美國資本市場迎來首隻SaaS中概股。

北京時間2021年2月9日晚，中國智能通訊雲服務商“容聯雲通訊”(Cloopen Group Holding Limited)在納斯達克證券交易所正式掛牌上市，股票代碼為“RAAS”。公司開盤即觸及熔斷，截至當日收盤，股價暴漲200%，報48美元，市值突破76億美元。

容聯雲IPO發行價為16美元，共發行2000萬股ADS。綠鞋後，共募資3.68億美元。

容聯雲IPO頗受市場關注，部分是因為過去一年美股SaaS板塊多次創下歷史新高，同時其在美股對標的競品Twilio表現亮眼。截至美東時間2月9日收盤，作為全球最大雲通信廠商的Twilio市值為613億美元，2016年這家公司IPO時定價為15美元，對應的市值僅為12億美元。短短五年，公司市值暴漲了超50倍。

容聯雲創始人孫昌勳此前曾表示，公司計劃在IPO時體量超過Twilio。容聯雲IPO後能否在資本市場複製Twilio的亮麗成績？節點財經將從營收、業務、市值等多個維度對容聯雲進行解讀。

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看營收業績：

3年虧損超5億

容聯雲是一家基於雲計算的通訊服務提供商，2013年5月正式上線，主營業務是為企業和政府組織提供通訊及數字化服務，包括CPaaS（Communication PaaS，通訊平台即服務）、CC（智能雲客服與雲聯絡中心）以及UC&C（融合通信，如IM即時通訊、視頻與會議等）。

招股書顯示，容聯雲2018年和2019年營收分別為5億元和6.5億元。2020年1到9月，公司營收同比增長19%至5億元。由於公司通常每年第四季度營收最高，預估其2020年Q4營收會超過2億元，全年營收預計超過7億元。

數據來源：招股書

相比Twilio，容聯雲的營收規模還有些差距。財報顯示，2017年-2019年，Twilio的營收分別為4億美元、6.5億美和11.3億美元，過去三年的年平均複合增長率為68%；公司2020年Q3營收為4.48億美元，同比增長50%。

容聯雲和Twilio的共同點在於，公司營收持續增長，但虧損也在逐年遞增。

招股書顯示，2018年、2019年何2020年前九個月，容聯雲的淨利潤分別為-1.55億元、-1.83億元、-2億元，不到三年內合計虧損約5.38億元。

數據來源：招股書

財報顯示，Twilio 2016年上市以來也一直處於虧損狀態中。2020年前三個季度，Twilio的營收同比增長51%至12.14億美元，淨虧損為3.12億美元，虧損持續擴大。

持續虧損並非容聯雲和Twilio兩家公司的特有情況，環顧全球雲計算服務廠商可以發現，虧損幾乎是各大公司的常態。

不過，在盈利能力方面，Twilio相比容聯雲還是略勝一籌。容聯雲2018年、2019年毛利分別為1.89億元、2.67億元，2020年前三個季度毛利為2億元，上年同期毛利為1.76億元。2019年容聯雲的毛利率為41.12%，同期Twilio的毛利率為53.67%。

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看業務結構：

CPaaS貢獻收入半壁江山

在美國雲通訊服務領域，目前已經分化出CPaaS、CCaaS、UCaaS三個成熟的細分領域。

細看中國相關領域，大小玩家的路線主要分為兩類，一類是專注並深入某一細分領域，比如2020年6月上市的聲網，主要專注提供音視頻實時互動能力，屬於CPaaS的子領域；另一類更傾向於開發全產品能力。容聯雲屬於後者，走的是全產品路線，三個服務都提供。

據36氪報道，容聯雲的發展過程大致經歷了幾個階段：

2013年到2015年，公司主要在CPaaS這一細分市場迭代產品；之後，從PaaS拓展到SaaS層，確定了全產品路線；2016年後，從PaaS逐步發展到CCaaS和UC&C業務，全面轉型大客户。在這個發展階段，公司主要是通過投資或收購“容聯七陌”等雲客服SaaS廠商切入CCaaS的中小客户羣。

從營收結構來看，目前CPaaS業務是容聯雲的核心業務，佔其收入的半壁江山。所謂的CPaaS，即雲服務的基礎通信設施，比如短信驗證碼、虛擬號碼、在線客服等都屬於這一業務範疇。從技術層面來説，CPaaS屬於雲計算交付模式中間一層PaaS（平台即服務，其他兩層分別是IaaS、SaaS）的細分領域。

2020年1到9月，CPaaS業務為公司貢獻了54%的營收；期間雲聯絡中心（CC）和統一通信及協作（UC&C）的營收對公司收入的貢獻佔比分別為30%和16%。

從地區分佈來看，容聯雲的絕大部分營收來自國內，其他來自日本。2019財年至2020財年前三財季，容聯雲來自國內的收入分別4.89億元和4.23億元，來自日本的收入分別為2009萬元和376萬元。

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看客户：

以TO B/TO G業務為主

高度依賴運營商

容聯雲業務分為TO B（企業客户）和TO G（政府客户）兩大板塊。企業客户包括中國銀行、興業銀行、國家電網、中石油、中石化、中車集團、現代汽車、騰訊、京東等，覆蓋金融、製造、教育、能源、互聯網等八個行業。

截至2019年底，容聯雲的活躍客户數量為1.02萬，相較而言Twilio的為 17.9 萬。截至2020年9月，容聯雲的活躍客户數量同比新增511家至12048家，其中大客户共有173家，佔比1.4%，大客户對其收入的貢獻佔比高達76%。據其招股書，大客户的標準是年消費金額超過10萬美元。

由此可以看出，容聯雲對大客户的收入依賴較強。容聯雲在招股書中表示，由於公司業務主要聚焦於大型企業，存在被要求大幅減價的可能。

此外，容聯雲在收入成本方面對運營商較為依賴，這可以説是通訊雲行業的特性。據招股書顯示，容聯雲的收入成本主要包括電信資源、外包費用、基礎設施和設備等幾個方面，其中電信資源是主要成本。公司對電信運營商的合作穩定性依賴程度較高，只有從運營商處購買電信資源，才能向企業客户提供解決方案。近三年，容聯雲向電信運營商支付的短信、語音通話等費用佔其總成本的比例均超過73.7%、76.4%和73.1%。

這意味着，公司在運營商合作方面的議價能力可能存在劣勢。

此外，值得注意的是，2018年、2019年以及2020年上半年容聯雲的客户留存率（Dollar-Based Net Retention Rate, DBNRR）呈現不斷下降趨勢，分別為135.7%、102.7%以及94.7%。DBNRR是指現有客户羣12個月內訂閲量的增長率，高留存率意味着公司和現有客户的強綁定關係。

數據來源：招股書

對此，公司將2019年DBNRR的下降歸因於終止了與互聯網金融企業的合作導致客户數有所減少；而2020年前三季度則是由於受疫情影響，部分規模較小的企業客户受到衝擊，削減了IT支出。這意味着，疫情的發展情況，或一定程度上影響公司下個階段的DBNRR情況。

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看股東結構和資金面：

紅杉騰訊加持

應收賬款攀升

自2013年成立以來，容聯雲共計進行了7輪融資。根據企查查，早在2013年的A輪融資中，紅杉資本就投資400萬美元成為其股東，並隨後在2016年、2019年繼續跟投。

公司最近的F輪融資是在2020年11月，即遞交IPO申請的兩個月前，融資總額為1.25億美元，投資方包括中國國有資本風險投資基金、新東方教育文化產業基金等，是國內雲通訊細分領域內迄今為止規模最大的私募股權融資。

當前，容聯雲通訊的股東陣營較為亮眼，包括紅杉資本以及騰訊等。

關於IPO公開募資的用途，容聯雲通訊表示，約30%用於增強和升級現有解決方案，30%用於進一步投資技術，尤其是視頻和人工私服，30%用於從事戰略投資及收購，其他10%左右用作運營資金和一般用途。

雖然看起來並不差錢，不過容聯雲也並非沒有風險。比如，公司存在付款週期長，應收賬款高的風險。招股書顯示，容聯雲通常會將客户付款期限從60天延遲到150天，付款週期長難免會對公司的流動性造成影響。

招股書顯示，2018財年至2020財年前三財季，容聯雲通訊的應收賬款分別為1.5億元、2.19億元、2.32億元。同時，公司的現金流狀況也有待改善。2018年至2020財年前三季度，容聯雲通訊經營活動產生的現金流量淨流出分別為1.6億元、1.66億元、1.68億元。

數據來源：招股書

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看行業前景：

曾被低估

2022年預計突破100億美元

容聯雲在一級市場頗受資本青睞，和其所處的賽道不無關係。

通訊雲，即“通訊”上雲，是一種IT解決方案。過去，傳統通訊方式更多通過電話或手機進行，背後需要經過專用交換機或PBX設備進行通信。企業用户級的通訊，需要先搭建基礎架構、部署軟硬件或直接購買整體解決方案，固定成本通常較高。

近兩年，隨着產業分工深化，企業需要更多樣、更靈活的通信手段，整合包括語音、短信、視頻在內的通信能力，以實現更有效溝通，這通常是它們從傳統通訊方式轉向通訊雲的主要原因。相比傳統通訊方式，通訊雲具備更高的靈活性及可擴展性，前期投資成本也較低。

Twilio上市初期，全球市場對於通訊雲市場的態度較為悲觀，認為通訊雲市場規模小。倘若未來新進入者增多，競爭加劇後價格或將下行。IDC數據顯示，2017年全球CPaaS（雲通信平台）市場規模僅約為20億美元。也正因為如此，上市前兩年，Twiio的股價一直增長乏力。

不過，隨後這個市場開始迎來快速增長期。IDC 數據稱，2017年到2022年，全球CPaaS市場規模複合增速高達39%，預計2022年市場規模將突破100億美元。根據中投公司報告，2015年到2019年，中國雲通信行業市場規模從163億元增加到357億元，複合年增長率為21.7％，2022年預計將突破600億元。

除了行業整體向好，新冠肺炎疫情等外部因素刺激在線會議和通訊需求的增長，也進一步推動了相關企業的快速發展。

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看市值：

能否複製Twilio？

新冠疫情爆發，全球倡導社交隔離的背景下，企業對線上通信工具的需求迎來暴增。過去一年，美國資本市場對雲通訊賽道的熱情攀升。

拿Twilio來説，這家公司成立於2007年，2016年登陸紐交所，目前是全球最大雲通信廠商。目前在全球CPaaS市場的份額位居第一，超過30%。疫情以來，Twilio的市值增長猶如坐上火箭，PS屢破新高，一度接近40。截至2020年1月底，Twilio的PS超過35。

不僅僅是Twilio，過去一年美股整個“雲”板塊的估值幾乎都可以稱得上是“瘋狂”。比如美股雲化軟件公司SHOPIFY的PS一度超過54，市值近1400億美元，CrowdStrike的PS超過62，市值接近500億美元。

截至美東時間2月9日美股收盤，Twilio、Zendesk、RingCentral三家美國雲通訊公司的市值分別約為613億美元、180億美元和382億美元，過去半年的漲幅分別超過60%、75%和50%。

美股對“雲”瘋狂，港股也不例外。2021年1月，港股金蝶國際的動態PS達到歷史最高點，一度突破35，其他的SaaS股票也表現不錯。

市場如此看好之下，容聯雲選擇美股IPO也很容易理解。相比國內資本市場，容聯雲在美股更容易找到市值表現不錯的對標企業。借力Twilio等行業巨頭概念，加上全球企業雲通信市場加速增長的利好機會，容聯雲在美股或許能夠獲得不錯的市值。

不過，與此同時，公司如何如何扭轉虧損局面、證明盈利能力也會是重要考驗。

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