市值蒸發700億後，“豬茅”財務問題爆發激烈爭議_風聞
正经社-正经社官方账号-发现公司价值，解读财经大势，警示投资风险2021-03-16 11:37
剛剛過去的週末，“牧原股份的豬圈是否真的值錢”，成為資本市場最熱門的話題。
被火藥味十足地造假爭論的主角，竟是市值超4000億元的A股“豬中茅台”——牧原股份（002714）。
3月13日早間，股票社交平台雪球的大V“天地俠影”發表了《牧原會是驚雷嗎？》一文，圍繞財務數據、上市公司利潤被大股東旗下公司獲取、商業模式等，直接對牧原股份提出多項質疑。
針對牧原股份大存大貸等財務問題的質疑並非首次出現，但該文章猶如一顆驚雷，徹底引爆了投資圈，多位職業投資人直接下場激辯。截至發稿，《牧原會是驚雷嗎？》的評論數量超2600條，支持“天地俠影”者有之，反過來質疑其不懂養豬行業的人亦大有人在，某券商農業團隊也參與其中，指出“天地俠影”的質疑存在諸多漏洞。
爭吵愈演愈烈，牧原股份似乎也坐不住了。3月14日下午，牧原股份在投資者互動平台側面回應表示，公司成本採用平行結轉法核算，生產成本中與養殖直接相關的成本計入原材料，折舊等對應科目；管理費用、製造費用等計入其他費用。
4000億“豬中茅台”被質疑
3月13日，雪球大V“天地俠影”發表了《牧原會是驚雷嗎？》一文，對“豬茅”牧原股份提出多項質疑，其中包括：固定資產/銷售收入比 ，遠高於其他豬企；公司少數股東ROE遠低於母公司股東ROE；實際利潤被控股股東旗下的建築公司獲取等。
1、牧原股份的固定資產太高，幾乎與銷售收入相當，固定資產/銷售收入遠高於同行業其他上市公司；2、牧原股份與控股股東旗下建築公司存在大量的關聯交易（過去兩年約190億元），暗指承建豬圈的牧原建築從上市公司賺了大錢；3、少數股東ROE遠低於母公司股東ROE，少數股東的ROE僅為13.98%，而歸屬母公司股東的ROE卻高達47.88%，相當於這些少數股東在同上市公司做不掙錢的合夥生意。
這篇文章發佈後，徹底打破了週末的平靜，在資本圈引發激烈辯論，截至14日21：00點，該文章的的評論數量超2600條，參與討論的更是不乏職業投資人、券商分析師等。
該帖受到巨大關注度，這與“天地俠影”的身份有關，根據搜狗百科顯示，“天地俠影”本人為汪煒華，是中國股市的投資者和研究者，在大學工作，曾留學墨爾本大學。2013年，汪煒華曾因在網絡上公開質疑廣匯能源造假並被最終獲刑入獄。
各路人馬紛紛“參戰”
事實上，早在2020年7月，就有投資者詢問牧原股份，是否存在明股實債進行表外融資？並詢問公司通過華能信託進行的百億融資是否為明股實債？
2019年11月，牧原股份曾宣佈，公司擬與華能信託合資設立經營生豬養殖項目的標的公司。未來1年內，華能信託投資總規模預計不超過100億元，牧原股份投資總規模預計不超過110億元。
當時，牧原股份回覆稱，公司不存在明股實債的情形。華能貴誠為公司引入的戰略投資者，公司與華能貴誠合作共同投資設立合資公司，投資生豬養殖項目，有利於進一步擴大生豬養殖規模，進一步增強公司的綜合競爭力和盈利能力。
此後，投資者對此也偶有提問，而牧原股份基本以“少數股東為公司在子公司層面引入的戰略投資者，是雙方基於對行業長期發展的共同判斷進行的投資。此舉有利於進一步擴大生豬養殖規模，進一步增強公司的綜合競爭力和盈利能力”等説辭作答。
從財務上講，少數股東權益和少數股東損益的確是“妙用無窮”。A股過往的財務造假案例便有通過操縱少數股東損益調節利潤（如樂視網）。但正如一些投資者所説，企業的財務報表需同其產品特性和公司經營模式結合研究，企業行業眾多，各有差異，不能一概而論。
有媒體記者注意到，“天地俠影”在其文中的質疑有些欲言又止、淺嘗輒止的味道。比如，他在文中表示：“看過牧原的年報與中報，但是，詳細的財報，無法證實什麼，亦不能證偽什麼。”但同時，他又稱：“若真有雷，虛增10億元淨利潤，怕是遠遠打不住的！”
經過2天的激烈討論，最終，“天地俠影”將質疑的核心放在第三個問題：牧原股份的鉅額關聯交易，並給出了3個猜想。
1、牧原建築成立的主要原因就是減少建築商環節層層外包、以及建築環節的財務規範，從而達到為股份公司節約成本的目的。這些年牧原股份資本開支大幅增加，產能快速擴張，在建工程和固定資產投資大幅增長可以為其驗證之一。2、牧原股份的快速擴張、以及行業上下游產業，同行從其外購大量母豬，仔豬以及行業有口皆碑的評價可以為其驗證之二。
爭吵愈演愈烈，牧原股份似乎也坐不住了。3月14日下午，牧原股份在投資者互動平台回應投資者的提問時表示，公司成本採用平行結轉法核算，生產成本中與養殖直接相關的成本計入原材料，折舊等對應科目；管理費用、製造費用等計入其他費用。
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總市值已蒸發超700億
在經歷這場激辯之後，被市場稱為“豬茅”的牧原股份，週一股價將如何表現？或許是大部分投資者最關心的問題。
回顧近期牧原股份股價走勢，2月22日，牧原股份盤中創出歷史新高後，便一路跟隨抱團股回調，截至3月12日，牧原股份的累計跌幅為15.15%，總市值蒸發超700億元。
首先，看行業層面，其實自2020年7月以來，國內的豬價便進入了下降通道。儘管春節前豬價出現短暫回升，但近期又開始下跌。2月，22省市生豬均價環比-15.2%，主要是因為春節後豬肉消費轉淡，且屠宰企業壓價。
根據農業農村部對全國500個集貿市場監測，3月份第一週，全國豬肉價格每公斤47.46元，連續6周下降，同比下降19.8%。機構預計，2021年一季度全國生豬出欄同比大概會增長40%左右，豬肉價格水平還會下降。
站在當前時點，隨着生豬供給增加，豬價下跌，本輪豬週期紅利已漸行漸遠。
在豬肉價格下降的趨勢中，成本是豬週期下半場的核心，幾乎已經成為了所有企業的共識。誰的成本高，誰就會被淘汰出局，這將是未來2-3年的市場常態，生豬養殖行業的集中度也將進一步上升。
其中，牧原股份一直堅持自繁自養模式，生產飼料、種豬擴繁、仔豬養肥全過程都是自己做。
另外，相較於温氏股份的“公司+農户”的輕資產運營模式，牧原、新希望等豬企的自繁自養模式，更易擴大規模且出欄量的擴張速度較快，養殖效率是更高的。
因此，未來以牧原為主的龍頭豬企或將通過“以量換價”形式，提升行業集中度。2020Q1-Q3牧原股份、新希望、正邦科技、温氏股份紛紛加速推進擴張，資本開支大幅增長，分別同比增長441%、374%、250%、203%。
而截至到2020年年末，中國生豬養殖行業中最大10家企業佔比僅12.3%，市場格局仍非常分散。未來，牧原股份能否穿越生豬週期，關鍵就看成本與規模的擴張。【《正經社》編輯推薦】
責編|唐衞平·編輯|杜海 百進·校對|然然
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