市值縮水背後，是汾酒質量問題還是營銷遇到了瓶頸？_風聞

　　3月15日，包括北京在內的東北、西北地區沙塵暴，股民全體吃土，股市完成了超高的綠化率。創業板盤中一度跌超5%，隨後神奇兩點半，A股止跌。

　　而在沙塵暴來臨之前，山西汾酒在3月9日收盤時，每股股價已經從每股464.97元的高位跌至257.9元，總市值從3974.2億元跌至2247.7億元，近半個月時間，山西汾酒總市值共蒸發超過1726億元。

　　汾酒是我國清香型白酒的典型代表，曾蟬聯五屆中國名酒稱號，素有“中國酒魂”、“清香鼻祖”之美譽。在上世紀80年代以前，清香型白酒曾是白酒市場的主流品類，市佔率一度高達75%以上，山西汾酒在當時獨有的經濟背景（計劃經濟，物質短缺）、行業背景（白酒工業基礎薄弱，技術落後）和市場模式下（計劃調撥、批條銷售等），依靠自身技術優勢、工藝和產品特點，一度成為我國白酒行業的龍頭酒企，銷售規模持續領先。

　　在經歷1997年亞洲金融危機和1998年朔州假酒案之後，公司收入利潤出現斬腰式下滑，市場戰線逐步收縮至省內，經過重新調整蓄勢之後，再次迎來黃金髮展十年，2012年公司收入/利潤分別達到了64.8/13.3億元的歷史高峯。但2013年在當時政策和經濟下滑背景下，行業發展承壓，公司當年業績就開始出現嚴重下滑，2014年收入利潤繼續大幅下滑 35.7%/63.0%，汾酒市場秩序出現嚴重問題（省內省外串貨、費用投放落地率低等）。

　　根據山西汾酒披露2020年度業績快報，數據顯示其業績再次大幅增長。數據顯示，公司實現營業收入139.96億元、歸母淨利潤31.06億元，同比分別增長17.69%和57.75%。

　　雖然2020年前三季度山西汾酒營收業績仍然保持一定的增長，不過，近三年來其銷售費用增速一直高於其營收增速，即使是2020年前三季度，這一趨勢仍未發生改變。此外，在營收持續增長的情況下，現金流卻出現大幅減少。

　　令人詫異的是，在銷售費用大幅上漲的同時，其銷售量並未出現大幅增長，反而導致其存貨大幅上升，2017年-2019年分別為19.81億元、26.34億元和39.91億元。

　　2017年以來，白酒板塊進入大牛市，從2017年到2020年，白酒指數漲幅高達542%，中間除了2018年全年下跌21%之外，剩餘三個年份，漲幅均超過或接近100%。

　　根據山西汾酒的業績快報，該公司2020年實現營業收入和歸屬淨利潤分別為139.96億元、31.06億元，同比增長17.69%、57.75%。這一成長性，無論是頭部的茅五還是同隊列的瀘洋看了，都只能説一句“甘拜下風”。

　　那麼百億出頭的營收真的能支撐其超過2400億元的估值嗎？對比白酒板塊57倍的市盈率中位數，山西汾酒的市盈率為79.60倍，貴州茅台54.87倍、五糧液50.56倍，山西汾酒的估值顯然已經偏高了。

　　這與整個白酒股的回調息息相關，近段時間白酒已經成為股指下挫的重災區。貴州茅台失守2000元，每股從最高點2627.88元跌至目前的1936.99元；五糧液從最高點每股357.19元跌至242.5元收盤。

　　業績滑鐵盧

　　山西汾酒自2017年業績爆發起，於2017年、2018年分別實現營業收入同比增長44.42%、48.46%，實現歸屬淨利潤同比增長57.39%、58.24%。

　　雖然保持增長，但山西汾酒的增速已着實放緩。當然，這並不是最嚴重的問題。 進入2019年，山西汾酒的銷售費用率極不穩定，忽高忽低。

　　在運營上，山西汾酒一直採取謹慎保守的態度，這也導致了其錯失發展良機，被同行們不斷超越的局面。汾酒頭頂的桂冠多次更迭，五糧液在上世紀90年代超越汾酒，成為白酒行業領軍者，10多年後，貴州茅台又趕超了五糧液，至今無人能敵。

　　據2019年年報顯示，2019年汾酒系列產量為11.16萬千升，同比增長58.49%；銷量為8.5萬千升，同比增長21.55%，產銷率為76.14%，較2018年中高端汾酒系列87.33%的產銷率，下滑11.19個百分點，庫存量同比增加151.80%。

　　2019年4月，汾酒曾被曝出“開發酒”亂象。批發價30元一瓶的“開發酒”，對外零售價能達到600元左右；除價格外，很多不同品名的“開發酒”，包裝上雖都印有“山西杏花村汾酒集團有限責任公司出品”、“杏花村”等字樣，但無法查詢具體開發商和酒水生產廠名廠址等信息；更有一些不良開發商和經銷商借此漏洞，用三無散酒灌裝冒充汾酒。