攻略！創業公司如何吸引風投併成功拉到投資？_風聞

Harvard Business Review

幾十年來，風險投資家通過資助高增長的初創企業，在經濟中發揮了至關重要的作用。雖然他們支持的公司——亞馬遜、蘋果、Facebook、谷歌等，經常出現在頭條新聞中，但人們對風險投資家的實際工作以及他們如何創造價值卻知之甚少。為了揭開他們神秘的面紗，哈佛商學院的Paul Gompers、薩德商學院的Will Gornall、芝加哥布斯商學院的Steven N. Kaplan和斯坦福商學院的Ilya A. Strebulaev進行了一項調查，可能是迄今為止最全面的風險投資公司調查。在這篇文章中，他們分享了他們的調查結果，提供了關於風險投資公司如何尋找、評估和篩選投資對象、如何為公司增值、以及如何自我運作的細節。

（遠奇編譯，文章來自Harvard Business Review）

Photo by Austin Distel on Unsplash 

在過去30年裏，風險資本一直是高增長初創企業融資的重要來源。亞馬遜、蘋果、Facebook、吉利德科學、谷歌、英特爾、微軟、全食超市（Whole Foods）和無數其他創新公司的早期成功，在一定程度上要歸功於風投提供的資金和指導。風險投資已經成為經濟增長的重要驅動因素。2015年，獲得風投支持的上市公司佔美國上市公司市值的20%，研發支出的44%。

儘管如此，對於風險投資公司到底做什麼，以及如何創造價值，人們知之甚少。可以肯定的是，我們大多數人都有一個大致的概念，即他們通過將有好點子但沒錢的企業家，與有錢但沒點子的投資者，撮合到一起，來滿足一個重要的市場需求。雖然風投基金資助的公司可能會成為新聞頭條，甚至改變整個行業，但風投公司本身往往更喜歡退居幕後，籠罩在神秘之中。

為了揭開這層神秘的面紗，我們最近調查了絕大多數領先的風投公司。具體來説，我們詢問了他們如何進行選擇投資對象、篩選和構建投資、投資後如何管理初創企業、如何組織自身結構以及如何管理與有限合夥人（提供風險投資資本的合夥人）的關係。我們收到了近900名風險投資家的回覆，並進行了數十次訪談，所以我們的風險投資家調查報告可能迄今為止最全面的。

我們的調查結果不僅對希望融資的創業者有用，這份報告還為以下人士提供了建議：培訓下一代創始人和投資的教育工作者；想要了解風險投資過程的現有公司領導者；試圖建立創業生態系統的政策制定者；以及希望將學校開發的創新成果商業化的大學工作者。

尋找投資對象

風投人面臨的第一個任務是與正在尋找資金的初創公司建立聯繫，這個過程在業內被稱為“產生交易流”（generating deal flow）。佈雷耶資本創始人、Facebook首位風投人吉姆·佈雷耶認為，高質量的交易流對獲得強勁回報至關重要。那他的線索主要來自於哪裏呢？ 

佈雷耶告訴我們：“我發現，最好的交易往往來自我信任的投資者、企業家和教授的關係網，我的同事和合作伙伴幫助我快速篩選機會，並優先考慮那些我認真對待的公司。在選出一定數量的公司，然後根據質量篩選的過程中，專家對我們的幫助很大。”

佈雷耶的方法很常見。根據我們的調查，超過30%的投資對象來自風投的前同事或工作熟人。其他發揮作用的關係有：20%的交易來自其他投資者的推薦，8%來自現有投資組合公司（投資組合公司是指有風投、收購公司或控股公司介入的公司，一般都是初創公司）的推薦。

只有10%的投資對象來自於公司管理層收到的冷郵件推銷。但近30%的交易是由風險投資人主動與創業者接觸而促成的。正如FirstMark的裏克·海茨曼告訴我們的那樣：“我們相信，最好的機會並不總是走進我們的辦公室。我們不斷學習和研究大趨勢，並主動接觸那些在世界發展上有共同願景的企業家。”

這些結果揭示出，對於那些沒有與正確的社會和專業圈子聯繫在一起的企業家來説，獲得資金是多麼困難。很少有公司的創始人是在沒有任何聯繫的情況下，直接打通關節找到風投公司的。

我們採訪的一些風投高管，承認這一現實存在弊端：對特定人際關係網絡的需求會讓非白人創業者處於不利位置。儘管如此，許多風險投資家認為情況正在改善。例如， Trulia的早期投資人、Acrew Capital的創始合夥人特蕾西亞·古告訴我們：“ 雖然歷史上女性和代表性不足的少數族裔在進入這些網絡方面存在重大障礙，但行業已經開始認識到這些羣體錯失的機會和人才。企業已經優先考慮使其合作關係多樣化，因此這些網變得絡越來越容易打入。”

百裏挑一的層層選拔

即使對於那些有機會接觸風險投資家的創業者來説，獲得資金的幾率也非常低。我們的調查發現，風投公司平均會考慮101家初創公司，才會最終完成一筆投資。其中有28家公司有機會與管理層會面；10家公司將在合夥人會議上進入審查程序；4.8家將進行盡職調查（盡職調查是指企業或個人在與另一方簽訂協議或合同之前，進行的謹慎調查）；1.7家將開始進行投資意向書的談判；最終只有一家公司會得到真正的資助。一筆交易通常需要83天才能完成，各公司報告稱，在這段時間裏，盡職調查平均花費118個小時，平均會給10位推薦人打電話。

很少有風投使用標準的財務分析技術來評估交易，最常用的指標是簡單地計算現金回報是投資現金的多少倍。

儘管風投拒絕的交易遠遠多於接受的交易，但當他們發現自己喜歡的公司時，他們會變得非常積極。太陽微系統公司的聯合創始人、科斯拉創投公司的創始人維諾德·科斯拉告訴我們，當風投家對一家初創企業產生濃厚興趣時，尤其是當它還有其他公司報價時，主動權就會迅速轉變。

他解釋説：“最優秀的初創企業都面臨着激烈的融資競爭。對於風險投資人來説，你會做什麼、不會做什麼、你如何提供真正的風投援助、以及你如何實現大膽的願景，明確這些信息是贏得這類機會的關鍵。它們對資金的回報非常重要。”

風投公司在篩選過程中會考慮哪些因素？有一個框架表明，風投要麼喜歡“騎手”，要麼喜歡“馬”。騎手代表創業團隊，馬代表的是初創公司的戰略和商業模式。我們的調查發現，風投商認為騎手和馬都很重要的，但歸本到底還是創始管理團隊更重要。正如傳奇風投家彼得·蒂爾（Paypal的聯合創始人，Facebook的早期投資人）告訴我們的那樣：“創始人決定我們的生死。”

事實上，在我們的調查中，在投資決策的重要因素裏，95%的風投公司提到了創始人，74%的風投商提到了商業模式、68%提到了市場，31%提到了行業。

有趣的是，在決定投資時，該公司的估值僅是第五大被提到的因素。事實上，雖然大公司的首席財務官通常使用現金流貼現（DCF）分析來評估投資機會，但很少有風投家使用現金流貼現或其他標準的財務分析技術來評估交易。相反，到目前為止，最常用的指標是現金回報率，或者説，投資資本的倍數，即投資的現金回報是投資現金的多少倍。

其次最常用的指標是交易產生的年度內部收益率（IRR），幾乎沒有一家風投公司針對系統性（或市場）風險調整他們的目標回報率，雖然它是MBA教科書的主要內容，也是企業決策者的公認做法。值得注意的是，在我們的調查中，有9%的受訪者沒有使用任何量化交易評估指標。與此相一致的是，20%的風投公司和31%的早期風投公司表示，他們在進行投資時根本不會預測公司的財務狀況。

如何解釋這種對傳統財務評估的漠視？

風險投資人明白，他們最成功的併購和IPO退出（公司的現有股東（投資者和創始人）出售他們在公司的部分或全部股份被稱為“退出”）是他們回報的真正驅動力。雖然大多數投資收益很少，但成功的IPO退出可以帶來100倍的回報。

由於退出方式千變萬化，風投關注的是尋找有潛力進行大規模退出的公司，而不是估算短期現金流。正如因斯資本（INCE Capital）的J.P. Gan向我們解釋的那樣：“成功的風投交易需要很長時間來發展、成熟和退出。我們非常關注投資時的潛在收益倍數，而不是淨現值或年度內部收益率。內部收益率只有在我們的有限合夥人退出時才會計算。”

握手之後

對於創業者來説，典型的風險投資意向書似乎常常讓人看不懂，感覺像是是用外語寫的。但是，對公司創始人來説，理解這些合同無疑是至關重要的。

這些意向書的目的是為了確保創業者的出色表現可以在財務上表現出來，但如果創業者未能實現業績，投資者就可以控制企業。之前對風投條款的研究表明，風險投資通過精心分配的現金流權利（給創始人提供業績激勵）、控制權（允許風投家在必要時進行董事會和投票權的干預），清算權（在公司失敗並不得不出售時的報酬分配），僱傭條款，還有歸屬權（給創業者提供基於業績和留在公司的獎勵）。

一般來説，交易的結構是這樣的，即達到特定里程碑的創業者可以保留控制權，並獲得金錢回報。然而，如果他們錯過了這些里程碑，風投公司可以引入新的管理層並改變企業發展方向。

然而，對於風投商來説，哪些投資條款是最關鍵的，以及他們如何在這些條款之間做出權衡，卻鮮為人知。所以在我們的調查中，我們詢問了他們使用哪些條款，以及他們願意協商哪些條款。

我們詢問了風投公司，對他們投資的公司，成敗影響最大的因素是什麼？管理團隊被認為是目前最重要的因素。

風投商指出，他們在按比例投資權利、清算優先權、反稀釋權（這可以保護他們潛在的經濟利益上升空間）以及創始人股權的歸屬、公司估值和董事會控制權（這通常被視為最重要的控制機制）方面談判的空間很小。

正如一位風投所言，按比例分配的權利（允許風投公司獲得公司額外的股權）是最重要的，因為“我們回報的最大來源是我們對贏家雙倍下注的能力。”

風投公司在期權池、參與權、投資金額、贖回權，尤其是股息方面都比較靈活，因為其中許多條款對風險投資者潛在收益的影響較小，所以更容易協商。

儘管如此，許多風投在向新公司示好時，儘量不僅僅侷限於財務條款，而是同樣強調風投公司會如何融入他們這家企業，以及為什麼他們的經驗和專業知識能夠更好地幫助建立管理團隊。風投家科斯拉向我們解釋説，“要吸引最優秀的企業家，重要的是要有一個清晰的觀點，而不僅僅是賺錢。”作為一家風投公司，你想做什麼？它是否符合創業者的願景？”

尋找阿爾法（α）

一旦風投公司進行了投資，他們就會捲起袖子，成為積極的顧問。風投公司告訴我們，他們與60%的投資組合公司每週至少進行一次“實質性的互動”，與28%的公司每週會進行多次互動。他們提供大量的投資後服務：戰略指導（提供給87%的公司）、與其他投資者的聯繫（佔72%）、與客户的聯繫（69%）、運營指導（65%）、幫助招聘董事會成員（58%）、幫助招聘員工（46%）。密集的諮詢活動是風投商用來增加其投資公司價值的主要機制。

調查顯示，私人股權投資者也是如此。True Ventures的喬恩·卡拉漢説，他的公司認為，諮詢服務在吸引最優秀的創業者方面發揮着至關重要的作用，因此公司花了15年時間和1000萬美元開發這些服務。他指出：“我們這麼做，是因為我們一次又一次地認識到，創始人是建立和領導團隊、為風險投資創造最大成果的關鍵。”

頂級風投基金賺的錢多得驚人。然而，對於風投基金如何提供“阿爾法”，即風險可控的正回報，還沒有一個明確的解釋。我們決定直接詢問風投家們，讓他們評估投資對象的來源、選拔和考核，以及投資後行動這三個因素，哪個對創造初創公司價值最重要。多數人表示，雖然這三種選擇都是關鍵，但選拔和考核是最關鍵的。

我們還詢問了風投家，對他們投資的公司成敗影響最大的因素是什麼。管理團隊再次被確定為最重要的因素。正如Emergence Capital聯合創始人布萊恩·雅各布斯告訴我們的那樣：“我從未見過一項風險投資的成功全部是一個人的功勞。”贏家似乎總是那些能建立強大團隊的創始人。

風投列舉的其他因素還包括時機、運氣、技術、商業模式和行業，他們對這些因素的評估大致相同。令人驚訝的是，他們並沒有把自己的貢獻作為成功的主要來源。這些答案表明，為初創企業創造最大價值的是創業家，而不是風投公司。一位風投高管是這樣説的：“我們的公司投入了大量的工作來幫助我們投資的創業公司——從協助招聘到充當創始人的心理學家。但最終，企業真正的成功或失敗還是取決於創始人。”

風投之道

驅車沿着帕洛阿爾託的沙山路，許多領先的數十億美元風險投資基金就坐落在這條路上。遊客們常常會為眼前的風景感到驚訝，在枝繁葉茂的樹木後面，只有一些設計傳統的小型辦公室，這些簡陋的辦公室更是為風投的結構和運作增添了神秘感。

在我們的調查中，風投公司平均只有14名員工和5名資深投資專業人士。這種袖珍、扁平的結構有利於快速的決策和行動，但相互的制衡會變少。

雖然他們的工作時間比傳統的銀行工作時間要長，但在我們的調查中，大多數風險投資公司報告説，他們的每週工作時間一點也不過量。平均而言，他們每週花55個小時在工作上，其中22個小時用於網絡和尋找潛在投資對象上，18個小時與投資組合公司合作。

在疫情高峯期進行的最新調查中，我們發現風險資本家的投資步伐略有放緩，但他們還是以大致相同的方式分配時間：尋求新的投資對象、進行盡職調查、完成新投資和幫助投資組合公司。

Photo by Annie Spratt on Unsplash 

最後，我們詢問了他們與有限合夥人的互動情況。大多數人表示，他們相信他們的投資者更關心的是絕對錶現，而不是相對錶現。儘管如此，絕大多數（93%）的風投公司表示，他們預期在相對的基礎上贏得市場。這種樂觀情緒是可以理解的。

截至2020年6月，2007年至2016年期間，Burgiss Manager Universe募集的風投基金平均每年比羅素2000指數（一種小型股指數）高出7%，比標準普爾500指數高出近5%。這些基金中有近75%超過了羅素2000指數，約60%超過了標準普爾500指數。

這些調查結果如何應用於實踐？對於學術界而言，我們的研究結果為進一步探討投資對象的來源、選拔和考核，以及投資後行動的性質和重要性，提供了一個良好的基礎。

此外，創始團隊在風投商心目中的的突出地位也為學術界指出了一個潛在的研究領域：具備什麼樣的經驗或態度的人可以被定義為成功的創始人？

我們的調查結果也為創業者提供了重要的啓示。因為風投依靠網絡來尋找機會，創業者應該研究看看誰屬於這個網絡，並努力得到圈內人的引薦。由於管理團隊在投資決策中舉足輕重，創業者應該仔細考慮與風投見面時如何儘可能地表現自己，因為投資一個項目，都是從100多個候選人裏選出來的，所以創業者應該做好向許多風投公司進行自我推銷的準備。

正如前面提到的，沒有進入風投網絡的創業者可能會面臨障礙。這些創業家不僅包括有色人種和女性創業者，還包括那些居住在硅谷、倫敦、波士頓和北京等傳統風險投資中心以外的人。

Cleo Capital的總經理莎拉·孔斯特指出，多年來在風投中心成功地為創業者提供融資，但也使得非傳統創業者的進入門檻更高。她説：“我們的社交網絡通常反映了我們生活的地方和工作過的地方。當某些羣體持續被剝奪權利時，就會累積成一種無法迅速克服的網絡債務。”

即使是居住在風險投資中心的少數族裔也處於不利地位。她補充説：“如果你做過的每一份工作都沒有得到充分的提升，那麼你的頭銜可能比你的工作經驗低好幾級，而你的同齡人可能沒有進入高管層，無法聘用你或任命你進入董事會。如果你的薪水一直過低，你可能沒有足夠的自由現金流來加入專屬俱樂部或天使投資團體，而這些錯過的網絡節點加起來會給你的職業生涯和淨資產帶來不可估量的損失。”

教育工作者、風險投資家和整個社會都有責任努力減輕系統性的金融歧視，並確保更多的創業者獲得資金和支持。這個問題沒有簡單的答案，研究指出，創業生態系統中存在各種各樣的摩擦。就我們而言，我們希望我們的研究，通過了解風投商評估投資的標準，他們如何花費時間，他們每天做什麼，以及確保巨大回報的最關鍵因素，成功地幫助來自不同背景的創業者與風投商建立聯繫併成功説服他們。