“紅檔”變“黃檔”，融創就安全了嗎？_風聞

文 / 港股君

出品 / 節點財經

經歷了負重和魔幻的2020年，地產圈大佬、融創中國（01918.HK）老闆孫宏斌對房地產的看法似乎發生了一些變化。

於近日融創2020年業績發佈會上，孫宏斌表示：“我是支持調控的，不調控的話這個行業沒辦法幹了，不調控的話房價和地價都要上天了。不調控的話，對開發商來説地價比房價漲得快，賺不了錢。老百姓也買不起，不調控對誰都沒好處。”

字裏行間，少了些激進與樂觀，多了些保守與審慎。

透過融創中國的2020年財報，我們來找尋老孫轉性的蛛絲馬跡。

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明星孫宏斌

交出了一份怎樣的答卷？

據財報顯示，2020年融創實現營業收入2305.87億元，同比增長約36.2%；公司擁有人應占溢利約356.44億元，同比增長約36.9%。

數據來源：融創中國財報

就在上述數據公佈後的次日，資本市場迅速表達了對其業績的認可。3月13日，融創中國（01918.HK）股價逆市大漲7%，盤中一度漲超11%，直接引爆一票地產股。

不過，細細梳理，融創靚麗的外表下仍存在不少指標“瑕疵”。

2019年業績發佈會上，孫宏斌為融創設定了2020年6000億元的銷售目標。實際上，去年融創合約銷售額5752.6億元，完成年度目標95.88%。

不過，孫宏斌對此是不以為然的，“因為調控加上疫情，去年少賣了200億，但沒有必要弄到6000億，6500億我也能達到。”

另外，融創的毛利率下滑較大。

2020年，融創毛利潤484億元，同比增長16.9%，對應的毛利潤率為21%，較2019年下降3.5個百分點，較2018年下降近4個百分點，盈利能力有走弱跡象。

淨利潤方面，可言語的就比較多了。

節點財經（ID：jiedian2018）注意到，2020年融創其他收入及收益項增幅較大，從2019年的142億元增加到了198億，顯著增厚利潤。

這主要來源於兩筆收入。一是融創持有貝殼約4%股份，後者上市後股價大漲帶來其公允價值變動收益淨增加89億元；二是通過大宗交易拋售金科股份8.5億股，收回現金約68.35億，又賺了近26億元。

此外，因人民幣大幅升值，公司匯兑損益從2019年的8.8億大幅增加至2020年的41.6億元。

簡單計算，如果將上述公允價值變動、資產處置、匯兑損益等其他收入拿掉，融創中國的核心利潤表現一般，從去年的270.7億元增加到2020年的302.6億元，增幅11.8%。

説完了基本面，我們再來看看融創的負債情況。

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“紅檔”變“黃檔”

融創就安全了嗎？

2020年，央行和住建部發布對房地產融資限制的“三道紅線”標準：剔除預收款的資產負債率不得大於70%，淨負債率不得大於100%，現金短債比不得小於1倍。

按照2019年年報計算，融創該三項指標分別為84.2%、214.1%、0.57%，遠遠超過標準要求，可謂“行走在刀鋒上”。

過去一年，通過嚴控拿地、加速銷售、物業上市、出讓文旅股權等一整套"降負債組合拳”，融創暫時實現了淨負債率與非受限現金短債比達標，分別為78.3%、1.08，踩中一道紅線。

這意味着在融資端融創由此前的紅檔降為黃檔，即負債年增速不得超過10%。

分析其數據，融創債務“降檔”的主要原因在於淨資產從1141億增長至1778億，同比增長56%。其中，非控股股東權益增加起到了較大作用。

2020年，融創其他非控股權益由2019年的282.31億元增長至522.03億元，增幅84.9%。由於淨資產負債率=負債總額 /淨資產總額，隨着非控股權益佔比的大幅增加，計算淨負債率的分母跟着變大，融創的淨負債率自然會有所下降，真實的淨負債水平或許只有融創自己知曉。

實際上，這也是融創槓桿水平下降，但負債總額卻快速增長的原因。

2020年，融創負債總額再創新高，淨增840.2億元達到9305.75億元，資產負債率約為83.9%。借貸總額達到3034.4億元，且絕大部分為銀行及其他機構借貸。

數據來源：融創中國財報

不過，融創採用了一系列財務調節手段，比如用長債和低利率債置換短債和高息債，使得公司一年內到期的有息負債下降至916.07億元，同比減少441.26億元，其政策風險層面有一定比例消化。

但俗話説的好，出來借總是要還的。不論怎麼優化，這些都是債務，寅吃卯糧不可能高枕無憂。

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集中供地能否改變地產股的低估值？

今年2月底，一則對住宅土地集中供應的消息在業內流傳。

作為近兩年來地產圈為數不多，甚至可以説是僅有的一兩個好消息之一，該傳言一度讓被按在地板上摩擦良久的地產股雄起。

2月25日，A股房地產板塊指數大漲5.62%，包括萬科A、新城控股在內近10家房企漲停；港股，包括融創中國、萬科企業、華潤置地在內漲幅超過10%的房企有10家。

總結起來，新政策就幾個字，“兩集中、三批次”，集中發佈出讓公告，集中組織出讓活動，一年分三次供給土地。用大白話説，就是土地出讓方式由過去的零售變為批發。

對地產商來説，該方式下哄搶土地和哄抬價格的行為或得到抑制，有助於穩定地價，穩定預期，並促進房地產行業利潤率提升。但同時，這又是一把“雙刃劍”，房企在同一時間可能面臨着一些城市土地的集中供應，對現金流匹配能力和融資能力提出更高的要求。

不管怎麼説，該消息還是引發了市場對地產股估值抬升的遐想。

在節點財經（ID：jiedian2018）看來，或許沒那麼容易。首先，“兩集中”土地供應節奏大調整的落地效果如何，仍待觀察；其次，土地集中供應會形成後期的集中入市現象，如集中預售、集中開盤，激烈的市場競爭會對價格上漲形成抑制，反而下挫地產商的利潤率。

具體到融創身上，截至2020年底，融創現金餘額為1326.5億元，非受限制現金987.1億元，流動性相對充裕。

儘管如此，卻不能掉以輕心。目前動向中，兩會定調保“三穩”（穩地價、穩房價、穩預期），嚴查經營貸流入房地產，對銀行房地產貸款設佔比上限，貸款審批手續更加嚴格，似乎都表明樓市調控趨嚴是大方向。

在此背景下，地產商融資只會越來越難，疊加房子難賣，苦日子還在繼續蔓延。融創由於前期大量“買買買”，尤其是眾多文旅項目在手，投資巨大、現金迴流較慢，需要靠住宅開發輸血支撐，實際現金流壓力非常大。

有了這樣的底層邏輯，或許不難理解孫宏斌為何由激進變保守了。

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