物美IPO：物是人已老，創業，冤獄，再出發勝算幾何？_風聞
节点财经-节点财经官方账号-专注上市公司价值发掘，聚焦头部公司增长节点2021-04-07 11:36
出品 / 節點財經
商海總避免不了人生的起起落落，“商界教父”黃光裕如此，“零售鉅子”張文中亦如此。
從起家創業，盡展輝煌，到落難入獄，再到低調歸來，二次創業……張文中的人生充滿了戲劇性，其創辦的物美超市，則隨着掌舵者的起伏顛簸，始終在浪尖與谷底間沉浮。
近日，有公開信息顯示，物美科技有限公司（以下簡稱“物美科技”）攜物美超市業務和去年收購的麥德龍中國股權，正式向香港聯交所遞交上市申請，創始人張文中將出任上市公司董事長。
事實上，這對近花甲之年的張文中來説不是什麼新鮮事。早在2003年，物美商業就是港股資本市場的一員了，但在2015年，因為自身盈利狀況和行業發展形勢，物美商業選擇退市。
二次創業，二次上市，背後是張文中歸來再戰的雄心和野心，向外界昭示的成績單。透過這份600多頁招股書，我們不妨一堵物美科技的“廬山真面目”。
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過往跌宕人生
如今賣力變革
《人生跌宕：創業，冤獄，再出發》，是張文中寫在物美科技招股書的開篇題記，也是張文中真實的人生寫照。
1993年，張文中從美國斯坦福大學留洋歸來。憑藉着記憶，他畫出了自己在國外見到的超市貨架圖。1995年初，這批貨架被運到北京翠微，物美集團的第一家店鋪由此誕生，也是當時中國第一家開放式的銷售店鋪。
而後的十年間，物美超市摧枯拉朽，一躍成為北方地區銷售規模最大的連鎖零售企業，甚至於在2006年的《財富》雜誌上，曾這樣溢贊物美——“如果你想看一下零售業的未來，建議閣下省卻造訪沃爾瑪的時間，為您自己買一張前往北京的機票，去看看物美。”
但“變數”説來就來。2006年底，正值事業輝煌期的張文中突被帶走調查，並於2009年被起訴，後一審被判有期徒刑18年。
沒了主心骨的物美就此走上下坡路。2010-2015年間，公司淨利潤從5.3億元滑落至2.47億元，多項收購計劃受阻，不僅與最蓬勃的互聯網大數據時代失之交臂，也錯過了零售業轉型黃金期。
2018年，經過不斷上訴、申訴，囹圄多年的張文中被宣告無罪。
重新歸來，面對滄海桑田的零售市場，張文中除了通過傳統的併購方式進行擴張，亦緊緊抓住數字化的“尾巴”，力求為公司注入更多的科技元素。這點從物美商業到物美科技名稱的變化中可見一斑。
節點財經（ID：jiedian2018）注意到，2018年-2020年，物美先後收購了樂天集團華北區21家門店，鄰家便利店70多家門店，華潤萬家在京5家大賣場門店，入股重慶最大的國有商貿企業重慶商社集團。
其中最引人矚目的一筆是擊敗阿里巴巴、騰訊、蘇寧易購、永輝超市、厚朴投資、高瓴資本等各路對手，以19億歐元（約合149億人民幣）的代價拿下麥德龍中國的控股權。
不過，頻頻舉牌也讓物美科技揹負了沉重的負債壓力。
據招股書顯示，2018年末至2020年末，物美科技的資產總額分別為196.18億元、230.11億元、422.61億元，負債總額分別為201.94億元、237.60億元、407.84億元，負債規模和資產規模大體相當。
同時，公司的借款、融資成本、商譽都在2020年明顯走高。借款較2019年末同比增長420.7%至87.06億元，融資成本較2019年末同比增長33.3%至7.6億元，商譽較2019年末同比增長680.4%至57.65億元。
另一邊，則是物美的賣力變革，用招股書中的話説就是“科技推進流通產業的數字化轉型”，也是此番IPO物美科技的主打詞“數字化”，包括推出多點APP，線上線下一體化，物流共享、協同採購、交叉銷售、聯手開店等方式。
到底數字化有沒有讓物美科技支稜起來？我們接着扒。
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390億營收
拿什麼支稜起來的？
據招股書披露，物美科技以提供生鮮食品、雜貨及百貨商品為主營業務，收購麥德龍後，其門店數量和業務體量均快速壯大。
截至2020年末，公司擁有426家物美門店及97家麥德龍門店，員工數量在截至今年3月22日達到2.91萬名。
業績上，於2018年-2020年，物美科技的營業收入分別為213.78億元、227.47億元、390.64億元，2019年同比增長6.4%，2020年同比增長71.7%；對應期內利潤分別為2.26億元、3.94億元、7.26億元，2019年同比增長74.3%，2020年同比增長84.3%。
從增速來看，2020年公司營收和淨利潤呈爆發狀。這其中，麥德龍中國的財務資料並表是主要驅動力，為其帶來收入144.81億元，佔物美科技2020年總收入的37.1%。
節點財經計算發現，麥德龍中國的並表為物美科技2020年貢獻了同比63.6%的營收增長，而在扣除麥德龍的營收貢獻後，物美科技2020年銷售額為245.83億元，同比僅增長8.1%。近三年增速均不足10%，增勢稍顯乏力。
對此，張文中在招股書公開信中並不諱言：物美與麥德龍強強結合，使我們具有同時覆蓋大眾消費者與中高端消費者的獨特優勢，成為中國領先的既有B2B也有B2C業務完整數字化供應鏈的生鮮快消行業領導者。
但這種由並表產生，非內生的高額增長是否可持續，是需要被打問號的。
數字化領域，物美科技轉型的成果直接體現在線上渠道零售流量與成本收益。
弗諾斯特沙利文的統計，截至2020年12月，多點APP擁有8090萬用户，月活躍用户約為1010萬，用户的復購率約為63%，高於同年約40%的行業平均水平，產生的零售額佔物美零售總額的70%以上；麥德龍中國在2020年5月推出付費會員後，目前有148萬名會員。
以銷售額計，中國有兩家全面數字化生鮮快消實體零售企業，物美科技暫時處在領先地位，佔全面數字化生鮮快消實體零售市場的市場份額約為另一零售企業的1.5倍多。
70%、1.5倍，從這兩個數據觀之，物美科技數字化轉型似乎十分成功，但細品其不足10%的銷售額增速，當前物美科技線上銷售額主要組成部分依然為線下存量的轉換，增量不及外界預期。
另外，據節點財經觀察，物美科技轉型成果的取得多少有點牽強。至少在北京的某物美超市裏，筆者見到基本上都只保留一個人工結賬通道，而安排的通過多點APP自主收銀的電子屏則至少在5個以上。由於人工結賬排隊長，速度慢，消費者不得不被強制下載多點APP。
試問，有多少用户在購物完後還會繼續把多點APP“圈養”在手機上？值得思考。
再者，收購麥德龍、加速轉型數字化，直觀理解，以前者中高端消費者的獨特資源和後者降成本的優勢，物美科技的毛利率應該直線上升。
然而，事實卻是相反的。2018-2020年，物美科技的毛利率分別為27%，28.2 %，22.7%，盈利能力整體呈下降趨勢，且2020年大降5.5個百分點。
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失落十年
物美科技掉至第二梯隊
重新站到港交所門口，物美科技大不一樣，除了390億元的壯碩“軀體”，朋友圈“土豪”雲集。
招股書顯示，張文中以74.54%的持股比例牢牢把控着物美科技的絕對控制權。知名投資機構IDG資本、互聯網巨頭騰訊控股、聯想分別持有物美科技2.77%、0.72%、0.1%的股份。
興業銀行、招商銀行、光大控股、大家保險集團亦不甘示弱，分別以1.65%、0.83%、0.41%、1.03%的持股比例，參與到了物美科技的這場資本盛宴中。
雖説朋友多了好辦事，但實力還是壓艙石，物美科技的過往輝煌俱往矣。
2018年6月，沉冤昭雪的張文中面對失去的歲月和許許多多的遺憾印跡，曾對外表示到：“對一個企業家來説，最大的痛苦是失去你辛辛苦苦帶領大家創辦的事業，你和這個事業被割斷。我從2006年被帶走，這十年是中國互聯網大數據蓬勃興起的十年。我們失去很多機會。”
的確，過去十年，是物美從如日中天滑落到黯晦消沉的十年，也是零售江湖風雲變幻的十年，而以其目前的規模和銷售額，只能排在第二梯隊，望第一梯隊興嘆了。
於中國連鎖經營協會發布的2019年中國超市百強榜單中，當年中國超市百強銷售規模為9792億元，同比增長4.1%，約佔全年社會食品零售總額的18.1%；超市百強企業門店總數為2.6萬個，比上年增長6.6%。
其中，第一梯隊有華潤萬家、大潤發、永輝超市，分別以銷售額951億元、947億元、931.50億元位居三甲；第二梯隊有沃爾瑪、聯華、盒馬鮮生、物美科技、家樂福居等，分列榜單第四至十名，銷售額在240億元至900億元。
具體到物美科技身上，379.06億元銷售額排名第七，但第二梯隊各成員間的差距遠遠大於第一梯隊。比如物美科技距離沃爾瑪就差了443.74億元，相當於又一個物美的體量。
門店分佈上，因為物美科技一貫追求集中帶來的規模效應，其門店全部開在華北（北京、天津）和華東地區（浙江），比之大潤發、永輝、沃爾瑪等全國性佈局的超市們，聲量上自然沒那麼大，甚至已被後起之秀的盒馬鮮生超越。
不過，物美科技也有強的一塊。基於多年來扎耕華北，公司2020年在生鮮快消實體零售市場華北地區，市場佔有率達到16.9%，超過同期第二大市場參與者的兩倍；在2020年中國高端生鮮快消實體零售市場，物美科技市佔率達到19.5%，比第二名高出2.3%。
招股書中，張文中以沃爾瑪類比物美科技的零售野心，“沃爾瑪最近一個財年的年銷售額超過5500億美元。而中國最大的實體零售企業年銷售不過在1000億元人民幣……我堅信：未來中國必將誕生萬億級收入的流通產業巨頭。“
這是給投資者許下了一個未來嗎？透過物美科技的規模增速，盈利能力、行業排位等指標，道險且阻，行且益艱。
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