介紹幾種股票估值法_風聞

**導語：**估值是一種對上市公司的綜合判定，無論宏觀分析、資本市場分析、行業分析還是財務分析等，估值都是其最終落腳點，投資者依據估值做出投資建議與決策。

子樂 | 文

公司估值是着眼於公司本身，對公司的內在價值進行評估，決定於公司的資產及其獲利能力。公司估值理論與方法可以分為兩大類，即貼現法與相對估值法。

一

貼現法

從理論上講，企業權益價值取決於該部分權益的未來利益。

這些未來利益應該按適當折現率貼現。股票每股內在價值被定義為投資者從股票上所能得到的全部現金回報，包括紅利和最終售出股票的損益，是用正確反映風險調整的利率貼現所得的現值。未來利益沒有確指，可以理解為未來股利、未來自由現金流量、未來淨收益，折現率表述比較模糊；現金回報界定為紅利和最終售出股票的損益，並將折現率界定為正確反映了風險調整的利率，這種理念正是當下普遍採用的做法。時至今日，估值貼現模型可歸納為股利折現模型、自由現金流量折現模型、收益（盈餘）折現模型等三種模型。這些方法在理論及邏輯推理上是最為完備、最為嚴密的體系，在實際中被廣為採納，但是不同模型也存在各自缺陷。

(1)股利貼現模型認為股票價值等於持有者在公司經營期內預期能得到的股息收入按合適折現率計算的現值，這是公認最基本的估值模型。但是由於我國資本市場發展現狀等原因，股利政策更多系公司管理層人為主觀決策行為，股利發放與否與價值沒有必然聯繫，盈利公司不支付股利與虧損公司支付股利現象多有發生，使得該模型在某些時候顯得力不從心。

(2)自由現金流量模型認為公司價值等於公司未來各年自由現金流量按照適當貼現率計算的現值之和，並由此扣除債權價值得出股權價值與股票價值。該模型假定公司面臨一種相對完善的市場環境，即制度環境、經營環境是穩定的，公司持續經營，投資者具有理性一致預期等。但是該模型不適用於引入期公司，不適用於那些經營週期相對於經濟週期變化不確定的公司等。

(3)收益貼現模型通過將未來會計盈餘貼現作為估值基礎。會計盈餘可以視為已實現現金流量替代變量，或者把會計盈餘與估值聯結起來，即現在會計盈餘與未來會計盈餘相關聯，未來會計盈餘與未來股利相關聯，未來股利與現在估價相關聯。

該模型相對於現金貼現模型而言，其會計收益指標更容易被上市公司粉飾。

二

相對估值法

貼現法在實務中被大量採用，但其缺點也顯而易見，且計算繁瑣，存在較多主觀因素，公司之間難以進行對比。相對估價法，即通過尋找可比資產或公司，依據某些共同價值驅動因素如收入、現金流量、盈餘等變量，借用可比資產或公司價值來估計標的資產或公司價值。根據價值驅動因素不同可以分為市盈率估價法、市淨率估價法、重置成本法、市價與銷售收入比率法、企業價值與EBITDA比率法等。

支持相對估值法優勢如下：相對貼現法而言，相對估值法更容易被投資者理解，只需要較少假設與數據，計算更快，衡量的是相對價值，有助於公司間進行對比。反對理由如下：估值是比較複雜的分析與計算過程，相對價值法運用單一乘數估值，容易忽略諸如現金流、風險、增長、戰略等重要估值因素；乘數選擇、可比公司或資產選擇具有較大主觀性，容易被操縱；相對估值使得標的價值容易受可比公司或資產價值高估或低估影響。

相對估值法簡單易懂，也是最為投資者廣泛使用的估值方法。在相對估值方法中，常用的指標有市盈率（PE）、市淨率（PB）、EV/EBITDA倍數等，它們的計算公式分別如下：

市盈率=每股價格/每股收益

市淨率=每股價格/每股淨資產

EV/EBITDA=企業價值/息税、折舊、攤銷前利潤

（其中：企業價值為公司股票總市值與有息債務價值之和減去現金及短期投資）

運用相對估值方法所得出的倍數，用於比較不同行業之間、行業內部公司之間的相對估值水平；不同行業公司的指標值並不能做直接比較，其差異可能會很大。相對估值法反映的是，公司股票目前的價格是處於相對較高還是相對較低的水平。通過行業內不同公司的比較，可以找出在市場上相對低估的公司。但這也並不絕對，如市場賦予公司較高的市盈率説明市場對公司的增長前景較為看好，願意給予行業內的優勢公司一定的溢價。因此採用相對估值指標對公司價值進行分析時，需要結合宏觀經濟、行業發展與公司基本面的情況，具體公司具體分析。與絕對估值法相比，相對估值法的優點在於比較簡單，易於被普通投資者掌握，同時也揭示了市場對於公司價值的評價。但是，在市場出現較大波動時，市盈率、市淨率的變動幅度也比較大，有可能對公司的價值評估產生誤導。

三

公司估值影響因素

依據以上估值理論，估值影響因素包括現金流、貼現率、可比公司等。實踐中，估值受公司所處宏觀、中觀、微觀因素共同影響，主要因素有：

(1)公司基本面。公司規模、市場佔有率、盈利能力、現金流量、資本結構、公司治理等都會影響公司估值。這些因素決定了公司在行業的地位與競爭力高低，規模大、市場佔有率高、盈利能力強、公司治理完善的公司具備較強定價主動權與較低經營風險，現金流充足、資本結構合理的公司具有較低財務風險，這些都會迅速提升公司價值，獲得市場對公司較高的估值。

(2)行業因素。行業類型、行業生命週期、行業競爭態勢等直接決定了行業盈利模式與競爭結構。自然壟斷或政策壟斷行業可以獲得穩中有升的利潤，現金流增長快，風險較小，資金成本較低，市場預期良好，從而估值水平較高。那些充分競爭傳統產業，行業盈利能力低下，經營風險高，現金流不穩定，投資者要求較高回報率，市場將會降低估值預期。

(3)宏觀經濟因素。利率、通脹率、匯率等是影響估值的外在基礎因素，宏觀經濟處於繁榮上升階段時，公司經營環境良好，社會需求上升，有助於拉高公司估值水平。宏觀經濟衰退時，社會需求不足，公司盈利下降，投資者將調低公司估值水平。同時，利率、通脹率、匯率變化將通過影響資金成本與投資回報率來影響貼現率從而改變估值大小。

(4)心理預期。預期是一種綜合因素反映，投資者綜合考慮交易制度、宏觀經濟因素、歷史交易信息等因素的影響，主要包括投資者對投資未來現金流與必要報酬率的估計。

四

總結

使用不同方法得到的公司估值可能不盡相同。公司估值結果的表達最好採用區間估計，而非點估計。交易的最終定價往往最終取決於市場營銷好壞或談判力量的大小；而投資的最終取捨決定於價值與價格的相對關係。