連續負增長，受資本拖累，雲南白藥價值收益持續下降_風聞

　　近日，雲南白藥披露2021年一季報。該公司於期內實現營收103.28億元，同比增長33.38%；實現歸母淨利潤7.63億元，同比下降40.48%。該公司已經連續兩年一季報負增長。

　　

　　那麼，究竟發生了什麼呢？

　　據公開資料顯示，雲南白藥創建於1902年，1971年建廠，1993年作為雲南首家上市公司在深交所上市。

　　上市18年來，該公司業績規模持續增長。即使在2020年疫情“黑天鵝”之下，其營收也突破300億元大關，歸母淨利潤突破55億元。

　　那麼，熬過了疫情影響的雲南白藥，為何在2021年一季度遭遇了盈利下滑？

　　從2021年第一季度的報表中，我們注意到，公司有一項非經常性損益，規模高達6個多億，而扣非後的增長將近30%。

　　這筆非經常性損益又是從何而來？

　　這數據可能來自三個科目：投資收益、其他收益和公允價值變動損益，而公允價值變動損益接近7.9億元，原因為公司持有的證券資產本期公允價值下跌。

　　

　　此外，受投資拖累，雲南白藥公允價值變動收益為-7.89億元，同比下降439.05%。

　　在雲南白藥的企業發展中，一共經歷了三次大級別的改革，第一次是2005年的“強中央，突兩翼”，進一步加強白藥配方產品的市場競爭力和佔有率；第二次是2010年的“新白藥，大健康”，企業開始嘗試多元化道路；第三次是2016年和2019年的“混合所有制改革”，對企業進行體制創新改革。

　　從企業的三次改革和基本的投資回報率來看，在這三次改革中，前兩次是成功的改革，而第三次改革並不是那麼成功。

　　據瞭解，2019年，隨着雲南白藥吸收母公司白藥控股最終順利實施，持續多年的雲南白藥“混改+整體上市”的大戲終於告一段落。

　　不過資本運作層面的華麗手筆難掩雲南白藥業績乏力的現狀：2019年雲南白藥實現營業收入296.65億元，同比增長9.80%，增速跌至個位數；實現歸母淨利潤41.84億元，同比增長19.75%；但在反映實際業務情況的扣非淨利潤一項上，雲南白藥同比下滑了20.80%，為22.89億元，這一數字也僅比公司2014年扣非淨利潤22.7億元略高。

　　從改革後的諸多表現來看，在很多方面頗值得商榷。

　　通過混改引入兩家民營企業，尤其是新華都實業，這並未給雲南白藥帶來外界期許的業績彈性。

　　財報數據顯示，雲南白藥2020年扣非後加權淨資產收益率7.6%，是這家公司1993年上市以來的最低水平，相比以往20~30%的水平大幅下滑。

　　ROE的下行，意味着雲南白藥的管理層在2020年為股東創造利潤的能力依然處於下降通道。

　　雲南白藥ROE的下行，有毛利率的原因，也有公司經營效率下降的因素，雲南白藥的綜合毛利率過去幾年一直處於下降通道。

　　2020年，雲南白藥的毛利率27.75%，相比2019年下降0.81個百分點，相比2017年下降了近4個百分點。毛利率的下降，暗示其產品競爭力下降。

　　從經營效率看，雲南白藥整體呈現大幅放緩的跡象，這顯示公司利用自身資產創造收入和利潤的能力不斷下降。數據顯示，2020年，雲南白藥總資產週轉率僅為0.62，同樣處於歷史最低值，相比2005年1.71的歷史高點，下降了1.09次之多。

　　很難想象，現在開始到2022年12月，也就是新華都實業的股權解禁的時候，如果還是看不到雲南白藥更好的業績表現，圍繞雲南白藥業務方向的爭論乃至內部的“鬥爭”會是何等激烈。