懸崖邊上的千億巨頭：誰會成為先倒下去的“倒黴蛋”？_風聞

　　“公司完成千億規模（合同銷售額）之後，未來2-3年公司不再追求量，但量也不能少。”觀摩後來的輿論場，才發現禹洲集團（01628.HK）董事長林龍安在2020年中期業績會上這句話，人們只聽到前半句話。

　　人們相信，在市場下行、監管施壓、調控政策落地等外部環境的共同作用下，規模增長已經失去原動力；眼下首要任務是讓業績達到一定規模，從而不會因為行業風浪起落，自己被拍死到沙灘上。至於這個“一定規模”，企業間默認就是“破1000億元”。

　　根據克而瑞的數據，2020年TOP50梯隊中新增9家千億房企，禹洲集團不過是其中一份子。這些房企成功登上千億規模的“岸”，也就越過了“安全線”。

　　千磨萬擊還堅勁，任爾東南西北風。

　　從現有結果來看，“安全線”仍然奏效。按照人民法院公告數據，2020年房企破產數量超過470家，一切按照大家設想中的樣子，該倒下的倒下了；同期，只有華夏幸福（600340.SH）一家千億規模房企搖搖欲墜，其他基本安然無恙。

　　不過“安全線”就這麼管用嗎？綜合各方面信息，不難發現無論規模大小，房企都在承受不同形式的壓力，只是問題嚴重程度與企業承受能力不盡相同。別以為規模破千億，過了“安全線”，外面就少了風吹雨打。

　　在此番風雨中，哪些千億房企將會遇到危機？《一點財經》編輯部參考風險、健康、輿情與反轉五大指數，在千億規模房企中找到位於風暴眼的四家房企集中分析，嘗試給出參考答案。

　　富力地產（02777.HK）：元氣大傷很無奈

　　風險指數：★★★★☆

　　健康指數：★★☆☆☆

　　輿情指數：★★★☆☆

　　反轉指數：★★★☆☆

　　新冠疫情肆虐時，多數房企都在預警，對完成全年計劃持審慎態度；不過看到最新年報後，結果普遍過得去。但很遺憾，富力地產屬於少數房企。

　　在疫情的陰霾中，富力地產迎來了從物業到酒店，再到投資以及其他相關業務的全面下滑。合同銷售額1387.9億元，只完成全年業績91.3%；“全球最大豪華酒店業主”的帽子仍戴在頭頂，可是帽子越大虧得越多。

　　造成這些問題的根本原因，還是富力地產用過高的槓桿，撬動了自身無法承受的資產規模，最終不得不通過出售資產的形式，卸去肩頭的短債壓力。

　　年初，富力地產一口氣兑付182億元的債券本息，還是因為賣掉大灣區物流園、廣州黃埔舊改股權，以及相關固定資產的結果。

　　為了應付壓力，富力地產做出很大犧牲，斷臂求生，可謂元氣大傷。可是如此結果，還不是這些年的積累所得。回想當年從王健林手中六折接手77家酒店、23202間客房，最終拖累業績；大舉佈局環京戰略帶，最終香河項目房價“膝斬”促銷被地方約談。

　　狼狽，甚是狼狽。都以為是撿到大便宜，現在看來小丑竟然是自己。即使如此，富力地產仍處在逆境中。結合2020年財報數據，其“三條紅線”數據——剔除預收款後資產負債率76.7%、淨負債率130%、現金短債比0.4，形勢不容樂觀。

　　好在這些已是陳年舊事。看過有些糟糕的年報，輿論圈已經有些見怪不怪；及時兑付短債，甚至還對其樹立言而有信的債市形象頗為有利。未來一年內，富力地產需償還的到期公司債券金額不到1億元，形勢逐漸好轉。

　　| 數據來源：企查查

　　口袋裏，富力地產能用的武器已經不多，92%位於一二線城市的超過80個城市更新項目，是一張不錯的王牌，**能否翻身就看如何用這“兩個王”的大牌，把一堆“3、4、5”的小牌全部帶出去。**這個反轉不是沒機會，只是概率不夠高，而且短期內做不到。

　　禹洲集團：激進的代價難消化

　　風險指數：★★★★☆

　　健康指數：★★★☆☆

　　輿情指數：★★★★★

　　反轉指數：★★☆☆☆

　　再回頭看林龍安那句話：“不再追求量”，可是“量也不能少”，想要馬兒跑，又不想喂草，聽起來有些矛盾吧？這矛盾也怪不得別人。

　　“因為項目較優質，一二線城市推出土地少，樓房庫存少，而流入人口大，市場需求仍巨大，料一二線城市樓價只升不降。”早在2017年，林龍安重倉長三角區域的計劃已經展開。

　　有媒體統計，2016年禹洲集團獲得14宗地塊中，共有7總地塊掛上了“地王”的招牌；到了2017年，拿下鎮江句容與合肥瑤海地塊，溢價率更是分別突破429.57%與383.33%——熱門的地塊就要有超高的價格陪襯，何況這些都是“金疙瘩”，怎麼也不會砸在手裏。

　　遺憾的是，林龍安只給出了一半的正確答案。給50分一點問題沒有，不過這成績不及格。

　　熱門地塊的確是“金疙瘩”，可是在一系列調控政策影響下，這些地塊並沒有帶來與之相匹配的利潤回報。更無奈的是，2019、2020年禹洲集團經營活動現金流量淨額分別為-58.59億元與-59.19億元。正常運營不僅賺不來錢，還一直在虧錢，壓力着實不小。

　　為避免傷口繼續擴大，禹洲集團放慢了推進速度，存貨週轉從2018年的0.91次下降至2020年的0.29次。如此計算，禹洲集團認為其2310萬平方米可供銷售建築面積還算充盈，土儲也夠未來3-4年開發。

　　當一家企業決定削足適履，在時代變革大潮來臨通過減速的方式躲避風險時，反而會置身於更大的風險中。

　　因此一段時間內，媒體和評級機構一直關注禹洲集團業績下滑：2020年營收104.1億元，毛利潤4.79億元，歸母淨利潤1.17億元分別下滑55.2%、92.12%、97%；穆迪也將其企業家族評級（CFR）從“Ba3”下調至“B1”，高級無抵押評級從“B1”下調至“B2”，展望從“穩定”調整為“負面”。

　　| 數據來源：企查查

　　公開數據顯示，禹洲集團銷售均價為11711元/平方米，樓面價卻達到11852元/平方米。在此背景下，賣的房越多，虧得越慘。無奈的是，由於2018年禹洲集團在上海和合肥等地仍在堅持高溢價擴張，預計2021年“消化不良”的問題還將存在。

　　融信中國（03301.HK）：攤薄昔日“地王”風險中

　　風險指數：★★★★☆

　　健康指數：★★★★☆

　　輿情指數：★★★☆☆

　　反轉指數：★★★☆☆

　　相比之下，融信中國的情況與禹洲集團類似。

　　被稱為融信中國（03301.HK）董事局主席歐宗洪“成名作”的案例——經超過400輪的報價，最終以110.1億元總價、139.3%溢價率、14.3萬元樓面價，奪得上海靜安中興社區地塊，成為全國新地王的時間點，正是在2016年。

　　算下來，現在正是消化高價項目的時候，碰到限價政策漸次落地執行，一路向上的軌跡很難延續長久。2020年實現營收483億元，歸母淨利潤24元，同比分別出現6.1%與23%的下滑，正是在承受此前“高槓杆+高週轉”發展模式的後遺症。

　　當然，相比禹洲集團動輒業績腰斬，降幅6.1%與23%還可以接受，況且相比起上半年兩項數據同比分別下滑20.85%與50.63%，下半年融信中國的日子算是不錯。配合“三條紅線”已全部轉綠的情況，其健康狀況比較理想。

　　財報數據顯示，2020年融信中國總土儲面積2871萬平方米，82%位於一二線高能級城市，長三角地區佔比已經達到77%——大手筆投入帶來壓力的同時，一定程度上抵消了市場波動的風險，這也是客觀實際。

　　何況相比起2016年的揮斥方遒，融信中國也在重新調整節奏。雖然在上海和杭州等地拿下的12個項目中，有8個項目成本高於20000元/平方米，讓融信中國新增土地平均成本提升44.3%至9596元/平方米，不過相比2016年12963元/平方米的平均成本，融信中國已在亡羊補牢。

　　整體上，融信中國的情況還算穩定，外部輿論比較友善。

　　榮盛發展（002146.SZ）：環京“釘子户”的執念

　　風險指數：★★★★☆

　　健康指數：★★★☆☆

　　輿情指數：★★☆☆☆

　　反轉指數：★★☆☆☆

　　融信中國懂得變通，不代表其他企業同樣如此，榮盛發展就比較偏執。

　　由於各方面優勢均強於周邊地區，環京地區形成了強大的發展向心力，而且距離首都核心區越近，向心力越大，最終形成了“價值虹吸效應”。因此論投資價值，環境地區的增值空間遠小於想象空間。

　　即便如此，素有“河北王”之名的榮盛發展，依然對環京概念耿耿於懷，就是要做“釘子户”。

　　回顧2016-2017年環京樓市，各地調控政策紛紛出台，讓整個市場失去繼續增長的源動力。燕郊、涿州、“北三縣”等地平均價從4萬元峯值，跌至2萬元甚至更低的樓盤比比皆是，榮盛發展的“根據地”廊坊地區的下調幅度達到46.9%。

　　房企有條件的重倉北京，資產抗風險能力毋庸置疑；沒有條件的調整方向，大灣區、長三角、大西南都是不錯的選擇，可是榮盛發展偏不。

　　公開數據顯示，2020年榮盛發展新增土地儲備建築面積 714.6 萬平方米，同比減少27%；全國 29 座城市獲得 65 宗地塊中，河北省佔34宗，集中分佈在廊坊、石家莊和唐山等城市。在華夏幸福遇到流動性危機後，榮盛發展“河北王”的地位越發無人能撼動。

　　**將風險的“雞蛋”集中放在某一個片區的“籃子”裏，如此選擇總讓人捏着把汗。**即使曾經執着于堅守河南的胡葆森，也帶領着建業地產（00832.HK）轉向“大中原戰略”，以鄭州為中心、500公里為半徑重新規劃業務版圖，可是榮盛發展始終如一。

　　好在榮盛發展還算健康。雖然75億元的淨利潤下降17.75%，但715.11億元的營收與2019年基本持平，還不用擔心業績萎縮，僅以剔除預收款後資產負債率73.78%，踩中“三條紅線”中的一條，並未引發輿論過多關注。

　　可是要想向前再進一步，榮盛發展也只能寄望於自己能贏下這場豪賭。

　　結語

　　聚焦於這四家房企的表現，不難發現一些現象。雖然不同房企揹負着不同的壓力——元氣不足、業績下滑、潛力下降等問題已經成為新階段，所有房企必須面對的新形勢，但綜合這些問題的嚴重程度與房企的健康水平，短時間內這些問題還不足以構成千億房企淪陷的原因。短時間的苦難，誰都扛得住，千億“安全線”仍然奏效。

　　只是有一點需要強調：**房企現在的苦難，都是在還過去瘋狂擴張的債。**為了實現快速發展，這四家企業都曾經通過“高槓杆+高週轉”的方式摧城拔寨；如今市場環境發生了翻天覆地的改變，勢必要改變過去的經營邏輯，建立全新的增長曲線。

　　當然，建立這條全新的增長曲線很難，顯然要比“高槓杆+高週轉”模式更難。