股價“依賴”疫苗、利潤一半靠投資，復星醫藥還只是仿製藥公司？_風聞

　　復星醫藥股價“依賴”新冠疫苗，但根據合作協議復星醫藥並不能掌握疫苗核心技術，本質上只能通過投資獲得“一次性”收入。在關乎藥企核心競爭力的創新藥領域取得根本性突破前，復星醫藥在資本市場還只能獲得仿製藥企業的估值水平。

　　復星醫藥股價“依賴”的疫苗只是“一錘子買賣”？

　　當地時間5月5日，美政府宣佈支持放棄對新冠疫苗的知識產權保護，以擴大全球範圍內的疫苗接種，並鼓勵其他國家參與。受此影響，5月6日復星醫藥A股跌停，H股也一度跌超25%。

　　4月28日，與復星醫藥在新冠疫苗領域戰略合作的德國BioNTech宣佈輝瑞/BioNTech疫苗—BNT162b2最遲將在6月份在中國獲批，4月28日、4月30日，復星醫藥在A股強勢漲停。

　　更早的去年3月，復星醫藥與BioNTech達成新冠疫苗合作協議後，其股價就一路上行——從2020年3月的26元竄升至79元/股，增幅超200%。但在去年下半年全球疫情趨緩後，復星醫藥的股價又逐步下滑了接近50%。

　　對於被稱為“醫藥PE”的復星醫藥來説，其股價表現非常重要，但自疫情爆發以來的一年多來，其股價與新冠疫苗高度關聯。

　　但實際上，新冠疫苗對於復星醫藥來説更像是“一錘子買賣”。

　　根據與BioNTech的合作協議，復星醫藥產業將向BioNTech支付至多8500萬美元的許可費，雙方將基於BioNTech專有的mRNA技術平台在大中華地區共同開發、商業化針對新冠病毒的疫苗產品，並約定在供應於大中華地區的新冠疫苗成品中，公司和BioNTech將按65%、35%的比例分享銷售毛利。

　　值得注意的是，有分析認為在復星醫藥和BioNTech的合作中，mRNA疫苗產品最底層的技術提供方實際上為BioNTech。換言之，復星醫藥實際上並未將mRNA疫苗研發技術悉數收入產業鏈中。復星醫藥更多從事的是臨牀試驗和銷售工作。

　　如果放棄疫苗知識產權保護政策真的落地，復星醫藥在這場合作中幾乎不能獲得有價值的技術。隨着疫情最終受到控制，復星醫藥在新冠疫苗項目中獲得的收益也就基本結束，幾乎不可能獲得長期收益。因此，在新冠疫苗項目中，復星醫藥主要是投入至多8500萬美元的許可費並獲得不錯收益的投資者，依然是“醫藥PE”的角色。

　　復星醫藥仍是仿製藥公司？

　　與另一醫藥巨頭恆瑞醫藥相比，復星醫藥早期側重仿製藥，主要通過兼併收購不斷擴張。近年來，復星醫藥在創新藥領域開始追趕，研發投入逐年提升。截至2020年底，復星醫藥在研創新藥、仿製藥、生物類似藥及仿製藥一致性評價等項目247項，其中仿製藥121項，創新藥56項，取得了一定成績。

　　但年報顯示，復星醫藥目前投入研發的56種創新藥中，僅有14種藥物獲批臨牀，其餘40餘種仍處獲批臨牀前各階段，距離孵化盈利仍需時日。現有的創新藥，也還未真正開始放量。

　　目前，復星醫藥仍有佔比70%以上的製藥業務幾乎來自仿製藥。同時，據統計2016至2020年，復星醫藥的投資收益分別為21.25億元、23.07億元、18.15億元、35.65億元和22.84億元。同期，復星醫藥的利潤總額分別為35.72億元、40.62億元、35.8億元、45.26億元和46.78億元。 近五年，復星醫藥的投資收益佔利潤總額比例分別為59.49%、56.79%、50.70%、78.77%和48.82%，每年都有超過一半或接近一半利潤來自投資收益。

　　銷售收入過度依賴仿製藥，在帶量採購政策下藥企的利潤空間會被大幅壓縮；利潤過度依賴投資收益，會積累鉅額商譽、推高資產負債率。因此，在創新藥業務真正起勢前，復星醫藥的核心競爭力仍然存在缺陷。這是復星醫藥不得不正視的問題。

　　即使依靠疫苗熱點股價大漲，復星醫藥在A股的市盈率也不過38倍左右，在港股的市盈率也不過27倍左右，大大低於另一醫藥巨頭恆瑞醫藥。可見，資本市場目前仍給予復星醫藥仿製藥公司的估值。靠“收購”策略獲得的新冠疫苗並不能支撐更高的市值，復星醫藥要在資本市場獲得進一步成功，還是得在創新藥領域取得根本性突破。