富力的降槓桿，李思廉的痛_風聞
深度观点财经-2021-05-11 13:21
出品 l 觀點財經
作者 l 橙子
小長假之後的第一個工作日，富力公佈了4月份經營數據。
截止到今年4月底，富力實現總銷售收入402.5億人民幣（單位下同），同比增長44%。總銷售面積達304.16萬平方米，同比上升28%。
從數據上看，今年前4個月富力同比銷售情況不錯，但這裏面需要考慮到去年1-4月份疫情影響下，國內房地產市場整體成交低迷，導致今年房企銷售規模同比基數較低。
因此，對於富力前4個月的銷售表現，大家還需具體問題具體看待，不必過早得出富力銷售情況大幅改善等結論。
如果以2020年年報為參照，儘管富力整體現金流情況大幅改善，但公司盈利質量卻出現下滑，而且整體槓桿水平依舊處於三道紅線之上，再添融資壓力。
加上如今住宅用地集中招拍掛，對房企的現金流要求更勝以往，這也意味着富力將面臨更大的流動性需求。
富力2020年年報回顧
營收質量下降，現金流情況大幅改善
從去年財報數據來看，整個2020年富力盡管實現權益協議銷售額1388億元，但不論是對比2018年的1311億元，還是2019年的1382億元，都只是小幅增長，1500億元的銷售目標也從2020年轉移到2021年實現。
此外，為控制流動性支出，加速回籠資金償還債務降低槓桿水平，富力在2020年的拿地節奏也在不斷放緩。
根據年報數據，截止到2020年底，富力的土地儲備可售建築面積約為5190萬平米，比2019年的5790萬平米少了600萬平方米。
全年僅在12個城市拿下16幅土地，地價總計118億元，平均地價為3100元/平米。其中，一二線城市佔83%，三線及其他城市佔17%。年內，新增權益土地儲備386萬平方米，貨值約730億元。
與此同時，富力的開發節奏也在放緩。
財報顯示，2020年富力的入賬面積為917萬平米，其中有30%即275萬平米為存貨，2019年這一數字為16%。
存貨佔比過高，加上存貨銷售均價較低，導致富力整體銷售均價低於往年，數據顯示，整個2020年，富力入賬均價只有8600元/平米，同比下降11%。
由此也致使富力毛利水平低於往年同期，全年毛利率只有23.74%，較2019年下降了9.04個百分點，更是創近年來新低。
對此，富力地產董事長李思廉在業績會上表示：“2020年，庫存賣了205億，毛利大約為14%，剩下部分的毛利為29.1%。”
受整體銷售情況不佳，富力去年僅實現營收858.92億元，同比下降5.42%，歸母淨利潤則只有90.05億元，同比下降6.9%。
在銷售成本方面，富力去年全年銷售成本為655.03億元，較2019年增加了44.62億元，從而也在一定程度上拖累了富力的營收表現。
圖片來源：東方財富
不過，儘管營收數據不及去年同期，但富力的經營性現金流表現卻在2020年實現淨流入，達到193.24億元。而在此之前，富力2019年到2013年的經營性現金流連續7年處於淨流出狀態。
圖片來源：東方財富
通過外部融資借款產生的融資性現金流也是近年來首次為負，達到-194.15億元，説明富力在2020年確實花了不少錢用於降槓桿。
富力現金流改善的背後
並非實際經營推動
從現金流層面來看，富力整個2020年表現還算不錯，但是富力現金流改善的原因卻並非經營情況向好所得，而是通過賣資產所得。
公開信息顯示，2020年1月份，富力以10億元代價向建業地產出售河南建業富居投資有限公司10%股權，並由此將鄭州高新區五龍口村、花園口鎮兩個開發超過5年的舊城改造項目出表。
同年8月份，富力又向黑石關聯的基金出售廣州富力國際空港綜合物流園70%權益，回血63億元。
2020年四季度，富力地產出售若干項目的部分權益共變現約40億元。
另外，富力還質押了大批項目，套現以解燃眉之急。
2020年12月相繼將七家公司股權質押給平安系公司、光大銀行和五礦信託。
2021年，富力地產再次將旗下富力興盛置業的部分股權出質予廣州市城投，出質股權數額162.5萬元。
由於部分資產出清，富力在崗員工人數也被大幅縮減，截至2020年底，富力正式員工人數約為38824人，而2019年員工人數為62305人，縮減近4成。
資產變現疊加人工成本下降，讓富力在現金流層面獲得一定的改善，而且富力還通過股權融資進一步拓寬現金流。
去年，富力按每股9.82港元發行了2.57億股的新股，募集資金25.24億港元。
也就是説，富力通過賣資產、發新股等非經營渠道的手段，實現現金流增長，以及債務償還。
富力董事長李思廉也曾公開表示：“價錢合適將繼續出售資產，包括現有的投資物業、商場、寫字樓、酒店。”
目前，富力負債總額為3501.8億元，其中截止到去年末尚未償還的借款總額為1597.3億元，其中一年期短期負債佔比達40%，對應還款金額為638.92億元，存在較大償債壓力。
圖片來源：富力2020年年報
圖片來源：富力2020年年報
不過，賣資產換取現金流終究不是長久之計，但對於營收質量不佳，且三道紅線及集中招拍掛政策的出台，對富力而言，降槓桿勢在必行。
三道紅線全超標，富力有多難
去年8月份，提出的融資“三條紅線”限制了房地產企業融資額度，該政策於今年1月份正式執行。
簡單來講就是踩線越少，房企融資額度越高，這一點在當前土地集中招拍掛制度下，對於保證房企現金流至關重要。
所謂集中招拍掛，是為進一步降低房地產市場熱度，從土地供給端推出的一項政策。目前已經在北京、上海、廣州、深圳、天津、重慶、南京、杭州等22個熱點城市實施。
具體包括兩集中：
集中發佈出讓公告，且2021年發佈住宅用地公告不能超過3次；
集中組織出讓活動。
而且對於參與競拍的房企，需要提前繳納高額保證金，這一點讓本不富裕的房地產企業更加雪上加霜。
目前，北京、廣州、深圳等多個重點城市的集中供地計劃陸續出台。
4月26日、27日，廣州有48宗地拍賣，起拍總價超901億元，對應土地保證金171億元；
5月8日，北京有30宗地拍賣，起拍總價1035億元，對應保證金207億元；
5月13日，深圳將有6宗地拍賣，起拍總價106億元，對應保證金超50億元。
也就是説房企想要參與土地競拍，必須提前準備好一大筆現金，而且若競拍失敗，保證金償還週期也延長到3個月，進一步加大房企資金佔用成本。尤其是對於融資支付保證金的房企，將平白增加更多的融資成本。
再回頭來看富力，參照融資監管紅線標準，截止到2020年末：
富力資產負債率為79.19%，儘管較上一年度下降了2.133個百分點，但剔除預收款後該指標仍達76.7%，超出紅線標準。
圖片來源：東方財富
淨負債率指標雖然同比下降了69個百分點，但仍達到130%，同樣高於紅線標準。
非受限現金短債比為0.4倍，低於1倍標準，也處於紅線之外。
也就是説，富力當前三項債務指標均處於紅線之外，融資壓力可見一斑。再疊加集中招拍掛政策，富力若繼續加大拿地規模，勢必面臨更嚴峻的現金流壓力。
如此一來，也就不難理解富力為何急於通過變賣資產換取現金流，一方面是為了償還債務，改善融資環境，另一方面也是新土地競拍政策下，不得已而為之。
不過，富力似乎也意識到自己在現金流方面的問題，開始放慢拿地節奏。並且通過城市更新項目拿地。
該拿地方式的優勢在於可以避免集中招拍掛下的鉅額保證金，而且拿地成本會相對偏低。
但缺點也很明顯，城市更新項目面臨更長的回款週期。這對急需現金流降低債務壓力的富力而言，難免存在遠水解不了近渴的問題。
公司對此也在財報中也坦言：“城市更新項目需要更長的轉換時間，因此，本集團將繼續尋求其他具較短髮展週期的土地儲備補充機會。”
如此來看，富力整個2020年幾乎都在致力於降槓桿，但其降槓桿的背後，或許只是為新一輪加槓桿做準備。
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