嗶哩嗶哩，一家偽裝成社區的內容公司_風聞

你是誰？

這個問題在資本界同樣重要。

小米上市前夕，雷軍喊：“我要騰訊乘以蘋果的估值”。

原因在於，他認為小米的身份是全能型，完美覆蓋了電商、硬件以及互聯網。

但上市後很長一段時間，小米的股價都低於發行價——因為整個市場都更傾向於將其歸類在傳統的“硬件公司”範疇。

螞蟻金服上市前夕，在所有的對外公告中都鄭重強調，自己是一家“金融科技”公司。

注意身份主體，是“金融科技”，不是“科技金融”。

由螞蟻金服更名而來的螞蟻集團，恨不得只留下“科技公司”這一個標籤。

而京東金融、360金融也沿循着同樣的心理，先後改名作“京東數科”和“360數科”。

拋開如今我們都看到的監管風險原因，在估值上，金融機構的估值普遍比實業低很多。

招商銀行的市盈率在10左右，建設銀行的市盈率只有5，同樣一直在強調自己“科技身份”的陸金所，市盈率也只有13，遠低於其他互聯網企業。

身份決定待遇。

一直以來，人們都以社區平台的身份為主體來看待嗶哩嗶哩。

但在此身份下，有許多問題很難得到解釋。

比如：近年來B站破圈速度如此迅猛，社區氛圍也已經明顯稀釋乃至下降，那麼作為社區平台，商業價值為何不減反增？

再比如：不做熱榜，不切KOL的商單蛋糕，不收信息差服務費，甚至效果廣告都不怎麼做，B站的營收憑什麼節節攀升？

5月13日，嗶哩嗶哩公佈了截至2021年3月31日的第一季度未經審計的財務報告。

財報發出後，此前我們討論的幾個問題已被驗證：核心用户數增長天花板將近；遊戲增長瓶頸顯現；以及隨之而來的虧損擴大，盈利遙遙無期。（B站沒有潛力）

資本市場也很誠實地給出了反應，（港股）股價再次創下了上市以來的新低。

對於作為“社區平台”的B站來説，我依然保持看空態度。

但認真研讀B站的本次財報後，本文旨在提供另一個視角：或許，社區平台壓根不是B站最根本的身份角色。

從其資源側重和為用户提供的核心價值來看，嗶哩嗶哩更像是一家偽裝成社區的內容公司。

01 山雨欲來？

就本次財報而言，B站在主航道上的表現，其實是很不錯的。

營收39.01億元，同比增長68%。

月活用户數來到了2.23億，同比增加30%，日活為6010萬，同比增加了18%。

此外，月均付費用户首次超過2000萬（2050萬），同比增長了53%。

今年所有的Q1財報，都必須建立在2020年Q1疫情影響巨大的基礎上來看。

製造業的Q1同比增長，要自動打折，數據好是因為基數差。

同理，互聯網企業，尤其是內容消費行業，它們的Q1同比增長應當給予適當的放大看待。

要充分考慮去年居家隔離時帶來的高基準，以及相應的增長難度。

然而，主航道之外的許多二級指標，則讓投資人的內心變得多少有些不安。

財報發出後，B站美股下跌6.83%，港股收盤下跌6.25%。

一個是遊戲增長承壓。

本季度，B站遊戲業務收入為12億元，同比增長放緩，為2％。

在過去，B站遊戲一直是採用的代理模式，即坐擁用户後扮演渠道角色。

但如今大環境來看，“酒香不怕巷子深”的邏輯開始重新在遊戲行業中佔據上風，遊戲廠商也越來越傾向於把資金投向研發而不是市場推廣。

而B站所主打的二次元遊戲，更是這一趨勢的先行者（米哈遊，莉莉絲等）。

另一條路“遊戲自研”方面，其自身的難度本就是巨大的，而B站才剛剛出發。

在這節骨眼上，還曝出了B站遊戲部門在招聘過程中diss北郵學子的巨大丑聞。

這一事件，恐怕會進一步延緩該業務的發展。

除遊戲增長不夠理想之外，B站DAU/MAU數值的持續走低，則讓另一部分人感到擔憂：是不是社區氛圍不再，黏性不夠了？

通俗理解這個指標，就是每日活躍用户數量不夠理想。

有可能是流失率在提升，也有可能是吸引力在下降。

當然，也有可能是月活增長過快的一個結果。

隨後的電話會議中，針對該問題，B站董事長兼CEO陳睿特地給出了相應的解釋：

這一現象是用户增長過程中的一個階段性的問題。

自從去年我們提出以用户增長為中心之後，大量的用户引入進來，他們被引入之後，他們的活躍度的提升取決於兩點，一個是他們融入我們社區的情況，一個是他們消費的興趣如何被我們充分地挖掘。而這兩點其實是需要時間的。

就我個人觀點來看，B站遊戲承壓，將成為一個不可逆的趨勢。

儘管隨着對心動Tap Tap等平台的投資會減緩這一趨勢，但整個渠道角色的頹勢是不可逆的。

另一邊，關於DAU/MAU數值降低的解釋，我其實是認同陳睿的看法的。

本質上，這反映了B站用户增長邏輯的變化：從“二次元核心用户高黏性高質量的低速增長”，轉向了“泛Z世代羣體，低粘性低質量的高速增長”。

對非二次元用户而言，B站大概率是和優愛騰在一個文件夾裏的。

在這一需求定位下，相對中頻的打開情況，其實完全符合這類用户的正常消費頻次。

事實上，只要不是用户在加速流出，DAU/MAU數值降低就不必過分關注。

從目前B站主航道的數據來看，這種可能性並不大。

02 別看他怎麼説，看他怎麼做

之所以説B站有可能是一家偽裝成社區的內容公司，主要依據來自三點：

B站的資源側重；

B站的聲量影響；

以及B站對普通主流用户羣體的實際價值。

財報顯示，本季度B站淨虧損為9.05億元，同比擴大了68%，拋開不少用於股權激勵的開支後，虧損額也在6.64億元。

整體來説，燒錢節奏和盈利狀況，沒有發生質的改變。

正如咪蒙老師告訴我們的那樣，看一個男人愛不愛你，不要看他怎麼説，要看他怎麼做。

具體來説，就是要看他把錢花在了哪些地方。

去年Q4的財報電話會議上，COO李旎曾提到，今年會加大渠道投放。

具體來看，B站的錢也確實是主要花在了營銷費用上。除此之外，一般行政開支和研發費用，也在隨着企業擴張不斷上升。

Q1季度，B站

一般行政費用為3.885億元人民幣，同比增長127%。

研發費用為5.803億元人民幣，同比增長95% 。

營銷費用為10億元，略低於上一季度的10.2億元，同比增長65%，絕對值佔主要支出的一半往上。

具體來看，與傳統買量方式不同，B站在營銷方式上也沒有大規模投放所謂的貼片廣告，而是將更多資源投入到了以自制優質內容，熱點短片，事件營銷等方式為代表的品牌營銷上。

整個2020年，B站先是做出了出圈的跨年晚會，緊接着是引發爭議的《後浪》三部曲，再後來是綜藝《説唱新世代》，網劇《風犬少年的天空》，紀錄片《守護解放西》，以及直播S10英雄聯盟全球總決賽。

一個又一個小眾圈層的高地拿下後，B站成功擴展了自己的用户圈層，也將“年輕人聚集地”的標籤，死死印在了所有中年品牌公關的腦子裏。

今年下半年，B站還將分別推出兩部以音樂和戀愛為主題的自制綜藝，在劇集上，也有《天官賜福》動漫影視化拍攝的消息。

這燒的，都是白花花的銀子。

在與內容領域相關的資本層面，B站於今年1月完成了對繪夢動畫的收購，進一步提高國創動畫的自制能力。

去年，B站也曾在4月引入文娛巨頭索尼的4億美元戰略投資，雙方將在動畫與遊戲等多領域展開合作。

8月，B站以5.13 億港元入股歡喜傳媒，而《風犬少年的天空》和《奪冠》（原名《中國女排》）成為B站的獨播資源，則正是直接受益於此次投資。

事實上，隨着B站股價在資本市場上的高歌猛進，在整個2020年，B站對外的投資步伐也加緊了許多。

以遊戲業務為例，2020年之後的投資案例數量，差不多是其2020年之前5年內的案例總量。

從具體影響來看，《後浪》的直接結果是感動了中年人，品牌形象深入人心，B站收穫了商業價值。

《説唱新時代》、英雄聯盟總決賽以及青春劇集等其他圈層的內容高地，則吸引了大量的非二次元Z世代，其中有不少人正是因為這些內容，才第一次接觸並進入B站。

錢花在內容上，又因內容得福。

至於社區運營的工作，B站將相關任務全權交給了所謂的“人工智能推薦算法”，並試圖藉此來達成“千人千面”的展示效果。

所謂“千人千面”，即不同標籤的用户看到的內容決然不同，並幻想着可以做到不同屬性的用户之間的物理隔絕。

縱雞犬相聞，亦可老死不相往來。

首先，這未必真的好。算法推到極致，也就是另一個頭條系。

其次，B站自身的技術積累，又遠不及頭條系那樣殘暴。

在解釋此次DAU/MAU下滑問題時，陳睿果斷把鍋推給了算法組，稱：

（關鍵在於）我們的推薦策略能不能挖掘出他們（新用户）更多的興趣。

如果我們能挖掘出他們越來越多的興趣，並匹配與他們興趣相同的內容，那麼他們的活躍度也會提升。這就取決於我們人工智能推薦的提升。這將是我們持續努力的方向。

2018年，B站創始人徐逸親自下場diss狗粉絲

總而言之，如果説B站的根本定位是社區平台，那麼該企業的資源傾斜，生態佈局，乃至戰略思考，都做得非常不及格。

但反過來，如果説B站對自己的定位壓根就是個內容公司，社區平台只是其“獲客，固客”的一種手段方法。那麼該企業的戰略方向和未來走向，其實是完全在軌道之上的。

去年年末，在對B站副董事長兼COO李旎的一次專訪中我們也看到，這位80後創業者對B站的定位異常堅定。

如果翻開我們2018年3月到現在的所有季報，你會發現，即使行業裏熱門的概念已經出現七八個了，B站在講的東西沒有什麼變化。我覺得這是因為一開始我們就想清楚了B站要做成什麼樣——一家文化品牌公司，這個概念是可以穿越週期的。

03 不同身份的不同標準 

身份認知的變化，將帶來以下幾個遷移。

首先是up主的身份定位。

對社區來説，up主就是社區的核心組成部分，是社區的精神紐帶，是社區服務的供給核心；

但如果B站是一家內容公司，那麼up主就只是其內容的合作方之一。

在內容供給方面，up主與B站的自制內容，以及外部版權採買，並列為三大內容提供方。

如此一來，up主是B站的重要組成部分，但B站並不絕對依賴up主，平台生態更加健康。

同時在商業變現方面，B站與up主之間的利益衝突也可以相對緩和。

其次，各因素對投資判斷的權重也應當有所調整。

在判斷B站這家企業時，與社區平台定位直接相關的影響因素應適當降權，而與內容企業直接相關的因素應提高權重。

比如，Z世代終將老去而B站未必能繼續承接年輕人；破圈帶來的負面影響；以及年輕人聚集地帶來的品牌方的高度友好。

這三者中，前兩者是各類媒體分析唱衰B站時的常用立論，而第三個則是B站在2020年贏得資本垂青的重大緣由。

如果我們將B站定位在內容公司，那麼前兩者帶來的負面預期，其實並不致命。

但第三個緣由帶來的利好，也終將被刺破。

另一邊，B站在自制內容方面的優勢要被進一步放大認可。

要充分意識到，在捕捉Z世代內容消費需求的偏好上，B站是很有自己一套的。

與此同時，我們也應進一步提高對B站自制內容水平的標準要求。

目前來看，市場對B站在該領域的衡量標準並不高，屬於“做得好就很加分，做得一般也無所謂”的狀態。

我認為，更適當的標準應當以愛奇藝作為下限：重點推廣的內容如果低於愛奇藝自制水平，其實就是利空了。

上限則是迪士尼或奈飛：隨着時間的推移，我們有理由對B站做出超一流國際化水準的內容作品保持期待。

此外，B站在遊戲方面的佈局要高度重視起來。

眼下的趨勢來看，B站的自制遊戲實在是沒有什麼太大希望，因此，我們應當把希望放在相關投資版圖上，並高度關注B站在該領域的投資進程。

財報後，陳睿在電話會議上的發言也證實了我這一觀點，他表示：

我們做遊戲並不是把它作為一種變現的手段，而是我們是在做遊戲的內容。我們把遊戲的內容做好了，它就一定能夠自然而然地被商業化。同時，我們的視頻生態和遊戲生態也有非常多能夠結合的地方，它們是能很好地協同發展的。

最後，再來談一談廣告。

眾所周知，B站在很早之前就立下了flag，稱永遠不添加貼片廣告。

對現階段的B站來説，品牌營銷是其核心戰術，所謂的品牌，其實就是臉面。

因此短期來看，B站幾乎沒有打破這一flag的可能。

但眾所周知資本市場的殘酷性，在社區平台定位的進一步惡化，且資本市場尚未完全認識到B站內容公司的屬性的窗口期，B站恐怕會經歷一段比較難熬的時光。

屆時在來自資方的盈利壓力下，廣告這件事也未嘗不能一做。

不過，就B站在智能算法推薦上的積累以及廣告轉化率上的表現，該企業未必能像外界想象的那樣，從廣告中攫取多大的利潤。

事實上，我一直認為廣告業務對B站而言，就是沙漠中飢渴旅人手中的假蘋果。

攥手裏，不吃，所有人包括B站自己，都可以覺得自己還有底牌沒用，還能繼續堅持。

可如果真吃了，發現沒有想象中的那麼解渴，恐怕所有人的心勁兒就都泄了。

因此，對長期投資者而言，B站對廣告業務的態度，可以作為一個重要的風向標來觀察。

總體而言，身份認知總也是混沌的。

人是一切過往經歷的集合，企業也是一樣。

但在每個階段，身上最凸出的標籤，將成為決定你未來的事。

這個標籤不為你意志所決定，而為你將精力和財富傾斜的部分來決定。

這會構成外界對你的共識認知。

共識，即市值。