IPO前夜，重估哈囉_風聞

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作者 | 馬戎編輯 | 潮聲

2018年以來，共享單車市場發生鉅變。伴隨着一座座單車墳場的誕生，主要城市的共享單車從“彩虹大戰”迅速進入美團、青桔、哈囉的“三分天下”。

傳統巨頭的日子也不好過。

早期入場的OFO單車因資金鍊斷裂，終日被追討押金的用户圍堵；摩拜被美團收購，業績被計入“新業務及其它”，並不單獨披露，原品牌也被新的美團單車所取代。

與之形成鮮明對比的，是哈囉從下沉市場逆襲成功。在一線城市的巨頭爭打投放大戰時，哈囉用電子圍欄等方式嘗試讓單車更好融入城市管理，這為哈囉的後發制人埋下伏筆。

據虎嗅報道，2019年，哈囉憑藉精細化運營能力率先在廣州拿下12萬運營配額，此後三次季度考核，哈囉單車都因第一名身份獲得額外1萬輛配額。

如果覆盤哈囉出行的增長脈絡，2019年的高速增長期構築了哈囉今日結構的雛形。

在兩輪出行的主賽道，成功切入一線城市使哈囉躋身共享單車行業第一梯隊，艾瑞諮詢數據顯示，2020年哈囉出行的共享兩輪騎行次數達到51億次，是世界最大的共享兩輪服務平台。在四輪業務上，2019年上線的哈囉順風車也呈現逼近嘀嗒的態勢。

出行業務積累的用户量與業務能力，為哈囉的本地生活以及智能電動車業務的擴張提供了基礎。

如今，揹負“全球最大兩輪共享服務平台”的稱號，哈囉出行正在開闢IPO進程。

與滴滴、美團等競爭對手相比，哈囉表現出更穩健的擴張能力，隨着“兩輪+順風車+新業務”的業務結構成型，這位以後發制人而聞名的玩家，將再度迎來市場檢驗。

強勢增長

5月5日，哈囉出行更新了此前向美國證券交易委員會（SEC）提交的招股書文件，更新內容主要為2021年一季度業務情況。

相比去年疫情爆發期間，由於國內疫情控制帶動的線下經濟復甦，以及自身業務擴張的緣故，哈囉出行的一季度業績增勢顯著。

招股書數據顯示，哈囉出行一季度營收超14億元，同比增幅104%，其中共享兩輪收入營收額11.75億元人民幣，去年同期為6.215億元，同比增長89%；順風車收入1.68億元，去年同期為6410萬元，同比增長162%。

營收額快速增長背後，哈囉出行的市場份額正經歷有序擴張。招股書信息顯示，哈囉出行一季度的共享單車及電動自行車騎行次數從去年一季度的5.33億次增長至今年一季度的10.21億次，順風車的單次乘車出行平均距離較去年同期也有所增長，這成為兩輪出行以及順風車業務增長的主要原因。

值得關注的是，從2018年至2020年間，哈囉的淨虧損從22.08億元收窄至11.34億元，毛利潤從-11.47億元轉為7.15億元。

今年一季度，哈囉出行淨虧損為8.36億元，去年同期為6.015億元，然而虧損擴大的主要原因是股權激勵支出，涉及授予公司首席執行官一定數量的股份。經調整淨利潤由去年同期的虧損6.32億元收窄至3.83億元。

如果從具體盈利指標來看，2021年一季度，哈囉出行調整息税折舊攤銷前利潤已從去年同期的虧損轉為盈利，同比增幅273.4%。這意味着，即便公司處於業務高速擴張的軌道上，哈囉出行核心業務的經營虧損仍在以肉眼可見的速度收窄。

顯然，這與哈囉出行從下沉市場起步的發展思路有關。如果整個共享出行的模型是一座金字塔，摩拜、OFO從一開始就嘗試在陡峭的塔尖爭奪份額，哈囉則是從塔底向上進發。

共享單車商業模式的設計初衷，是為了解決超大型城市因市區面積過大，遺留的上下班等日常出行的“最後一公里”問題。因而越是高線城市，用户需求越集中，到鄉鎮一級地區，則會因用户需求過少而成為“共享單車禁區”。

與2017年的熱門玩家摩拜與OFO相比，缺少融資資金的哈囉顯然是第二梯隊玩家，反映在哈囉單車的策略上，則是“農村包圍城市”，主動切入被忽略的一線城市以外市場，並較頭部玩家進行更多嘗試，來降低已投放單車的損耗率與丟失率——這恰恰契合一個共享單車市場的理性狀態。在2018年左右，監管側推動的限制投放浪潮中，哈囉一舉成功。

下沉市場策略帶給哈囉的最大優勢是，可以將兩輪出行業務積累的流量優勢和運營能力作為基礎，帶動本地生活等新增業務增長。招股書數據顯示，哈囉新業務在今年一季度收入達到7000萬元，超過去年總和，也表明新業務的增速顯著。

橫向與縱向

哈囉出行的另一特徵是，業務方向兼顧橫向與縱向發展。

美團和攜程曾就企業發展的橫縱問題產生爭議，美團創始人王興認為，科技變革的前期成本較高，風險更大，而在後半段的紅利釋放期，多業務公司會比單一業務更有優勢。攜程創始人梁建章認為，中國市場的細分程度會超越美國，因而企業更應考慮專業化而非多元化發展。

回顧美團、滴滴等企業的發展脈絡，均是在主要市場獲得優勢市場份額及用户基礎，並向其它賽道擴張，美團的起家業務是到店團購，滴滴則是網約車。相比之下，哈囉的強項是兩輪出行市場。

今年4月7日的哈囉電動車新品發佈會上，三款自有品牌兩輪電動車，以及自研兩輪電動車操作系統VVSMART正式問世。新系統涵蓋人車互動、車輛能源、車輛安全、售後服務、出行生活五大領域，支持地圖導航、語音交互、智能開鎖等功能。哈囉電動車事業部總經理遲星德曾解讀二輪電動車的智能概念：

“二輪電動車的智能絕不是硬件的簡單堆砌，內核應該是基於一個強大的軟件操作系統來連接用户的出行生態，擴展服務場景，從而為用户創造更多價值，打造全新的出行體驗。”

哈囉打造二輪電動車的業務擴張並非空穴來風，從2017年起，哈囉出行就推出以電機、電池為輔助動力的哈囉助力車，這成為哈囉切入二輪電動車的前奏。而助力車用户的數據反饋，轉而變成哈囉擴展兩輪電動車的基礎。

此外，相比傳統電動車玩家，哈囉同樣找到了自身的差異化路線——用自研操作系統，提升智能化的用户體驗。此外，搭配寧德時代電池的哈羅電動車可實現70公里續航，1小時快充以及10年以上壽命。

與此同時，哈囉出行也在加速橫向擴張的佈局。

從2020年開始，哈囉在到店團購、酒旅等本地生活領域進行佈局。

相比滴滴通過橙心優選高調進軍社區團購的動作，哈囉業務擴張的優勢在於更低的試錯成本。

招股書數據顯示，截至2020年12月底，34%的哈囉用户曾使用過公司兩種或以上服務。60.5%的哈囉助力車新用户、40.2%的哈囉順風車新交易用户、39.9%的哈囉順風車新接單司機以及63.2%的哈囉電動車新用户來自於哈囉單車服務。同時，8.4%的哈囉單車新用户獲取自以上服務。

這意味着，哈囉已經擁有出行服務業務的良好流量入口，其優勢可以複製進本地生活市場。平台可以用更低的試錯成本進行到店業務探索，而不必進行物流、供應鏈等重成本的鉅額投入。對於這家以精細化運營能力著稱的企業而言，這無疑是在行業的紅利釋放期尋找機遇的最佳路徑。

兩種方法論

另一值得關注的問題是，淨利潤虧損的現狀，是否會影響哈囉出行的投資價值？

眾所周知，股票市場的投資價值，主要來源於投機收益和投資收益。其中，投機收益主要指低買高賣的差價收益，投資收益主要指上市公司盈利以及分紅，一般來説，投資收益要更穩定，更適用於理性投資者。

而判斷上市公司的投資價值，則涉及投資的不同方法論。傳統的市盈率選股法認為，股市收益來源於上市公司的盈利增長，投資者應當從上市公司的市盈率變化中觀察投資價值；另一觀點認為，股票的投資價值等於未來現金流的折現，投資者應當對上市公司的成長前景有所預估，並結合當前股價，判斷投資價值。

對於傳統行業如鋼鐵、煤礦、農牧等來説，由於自身可抵押的實體資產充足，融資渠道寬敞，往往在自身盈利能力成熟後，才進入二級市場面向普通投資者；而對於新興的互聯網、AI、雲計算等行業來説，由於研發週期更長，研發投入更大，且缺少充足抵押物從銀行渠道獲取融資，因而更依賴風險投資以及上市融資。

在美國，納斯達克市場率先打破上市企業必須盈利的限制，向虧損企業放開上市大門，最終躋身為全世界最成功的的資本市場，並打造出蘋果、微軟、谷歌、亞馬遜等超級巨頭。

其中，亞馬遜於1997年登陸納斯達克市場，連續6年淨利潤為負值，但從2003年扭虧為盈。截至2020年，亞馬遜的年度淨利潤高達213億元，市值達到萬億美元級別。

國內新興行業的上市公司也在驗證這一規律。主攻本地生活的美團在2018年上市時，全年淨虧損額高達85.17億元，但並未影響投資者的看多情緒，截至目前，美團總市值約為1.72萬億港元，在國內互聯網上市公司中排名第三位，僅次於騰訊與阿里巴巴。

在2016年的TMD閉門會上，美團、字節跳動、滴滴的掌門人坐在烏鎮一家咖啡廳裏，舉辦了一場長達三個半小時的閉門論壇。字節跳動創始人張一鳴語出驚人：

“我覺得10多年前早期那些儘快追求盈利的公司，也許錯了……他應該把之前的利潤都用到更深層次、更大規模的投入上。假如當時這麼做，他們可以取得更大的成就。”

2019年，上交所開設科創板，放寬企業盈利限制的動作也表明，處於投入增長期而非穩定盈利期的企業進入資本市場將成為新常態。換言之，上市公司從長遠規劃出發，有必要提升業務增長的權重，而非一味強調財務報表的盈利表現。

對於投資者來説，在投資時觀察公司的增長潛力，遠比依賴市盈率指標來得更重要。在衡量哈囉出行的投資價值時，可以將關注點放在企業的增長前景，而非短期盈利能力上。