鍾瑞丨當政府成為基金合夥人_風聞

來源：行業研習

作者：鍾瑞，中山大學政務學院

“產業基金我們也是第一次做，遇到不會的就向長江基金貸取經。產業基金每一筆撥款金額都高達千萬，我們做決策的時候很忐忑，也會擔憂項目運營不佳，上面會如何追責。”

——某財政局產業基金項目負責人

政府如何與市場配合，共同渡過當下經濟結構調整、傳統產業升級的重要階段，是很重要的政治經濟學命題。筆者發現政府引導產業基金作為政府向企業財政投入的新方式，它克服了政府和市場邊界不清的弊端，有效加強了政府資本、社會資本與企業實體的連接，具有加快地方產業集羣建設、優化區域經濟結構等積極作用。本文以某縣域產業基金為案例，分析其特點、主體關係、運作機制，進而探討縣域經濟發展的新模式。

1****兩隻產業基金

該縣目前有兩支產業基金。第一支產業基金2016年成立，用於扶持縣域工業園中的傳統產業發展，如已有的傢俱產業、化工產業。第二支產業基金成立於2019年，是省長江經濟帶產業基金下的子基金。

長江經濟帶產業基金成立於2015年11月，利用400億元的財政資金吸引了超過1600億的社會資本，共同組成了一個規模超過2000億元的產業基金羣。產業基金再通過設立子基金或重大項目直接投資的方式，最終形成市值約 10000億元的戰略性新興產業落地本省。

長江經濟帶產業基金有三層運作架構，第一層架構是省財政注入引導資金，第二層架構是分期母基金和直投基金，第三層架構是資金和直投項目。該縣的產業基金屬於第三層架構。

該縣第二隻產業基金目標規模30.00億元人民幣，首期規模10.00億元人民幣，存續期為3+2年，即該基金公司扶持該項目三年，後續兩年是觀察期和逐步退出期。該產業基金與第一支產業基金相比，它只投資微電子產業上下游項目。

第一支產業基金與第二支產業基金在投資方向和運營模式上存在差異。

第一支產業基金投資於傳統產業，產能落後企業不具備市場競爭力，也不利於區域經濟結構升級轉型。第一支產業基金資金體量小，政府摸着石頭過河，對風險、安全的顧慮多，把企業、政府管控的很死，於是錯過了許多機遇。

第二支產業基金投資新型產業，並結合本縣工業園區規劃，聚焦於微電子產業上下游產業。它所投資的方向敏鋭抓住了中國高科技產業的市場浪潮，也與當地已有的光纖產業、鹽化產業相配套，符合當地光纖小鎮的規劃目標。不僅有利於完善當地微電子產業的薄弱環節，而且有利於產業結構的升級，真正實現對税收的提質增效。

第一支產業基金是基金等項目，第二支產業基金是項目等基金。第一支產業基金在實踐中發現，找到合適的項目很難，資金結存嚴重，大大降低了基金有效運轉的效率。其邏輯類似於土地收儲中的讓土地曬太陽。第二支基金是先找好企業，專門為其成立產業基金。該縣產業基金是在看準了J公司後，專門成立的基金吸引其在本縣落户。

看準項目再成立基金，可以有效解決資金結存問題，但難點在於少有共同滿足基金管理人和政府需求的企業。J公司是歷時五年來，在基金管理人推薦的20家公司中唯一達成共識的項目。

本文只分析第二支產業基金。

2****國家股權投資的新階段

產業基金是政府首次與基金公司合作，是國家股權投資的新發展階段。政府引導基金為代表的國有資本成為我國股權投資行業重要推動力。政府與基金公司合作，可發揮基金公司的金融優勢和對企業基本面分析的技術優勢，彌補政府對市場和企業的不敏鋭。最後，政府與基金公司形成了利益一致、風險共擔的統一戰線。

產業基金的目的是扶持高新技術產業，服務於本地的集羣經濟。該產業基金有明確的投資限制，只扶持微電子產業上下游企業。為什麼確定為微電子產業呢？

其一，從宏觀上而言，產業基金的成立背景即為扶持高新技術產業，2014年9月成立的國家集成電路產業基金是迄今規模最大的產業基金。該基金由工信部、財政部牽頭髮起，實際到位資金達1387.2億人民幣，出資人包括國家財政360億人民幣，國開金融320億人民幣，亦莊國投代表北京市及北京經濟技術開發區100億人民幣，社會資本420億人民幣。投資集成電路等高新技術產業與國家的科技戰略相匹配，可幫助中國科技突破“卡脖子”的35項關鍵技術。

其二，從微觀上而言，該縣的鹽化工業園區依託已有的氫氣、氯氣、滷水、燒鹼等資源，定位於從縱深發展精細化工產業，承接省會光電市場，於是微電子成了最契合當地資源稟賦和發展規劃的項目。

產業基金不改變企業的市場化運營本質，它不是政府的企業。J公司有三大股東，分別是母公司、基金管理人、政府。注資大小決定股權大小，進而決定在公司運營中的話語權。政府佔股比率不會過高，以防止政府的過度干預，使之成為政府的企業，而是充分發揮企業的市場屬性。

產業基金中的政府以社會效益為主要目的。政府不僅僅是產業基金的投資者，他也是收益者。政府扶持企業，企業發展帶來市值增加進而推動股價上漲，政府最終以股權轉讓獲利。但是經濟效益並不是政府的主要目的，解決就業、帶動產業升級的社會效益才是政府的真正目的。

3****複雜的博弈

產業基金中有政府、基金管理人、企業三大主體，他們之間有博弈，如何尋找最佳平衡點、實現帕累托最優貫穿項目始終。

一方面，企業和產業基金的關係。產業基金由政府和基金管理人共同經營，它屬於私募基金的一類，私募基金按照其資本構成可分為民間私募基金（或稱市場型私募基金）和國有私募基金（或稱政府性私募基金）兩類。企業更願意和國有私募基金合作而不是民間私募基金。民間私募基金希望在短時間獲得高的收益，普遍希望在一年達到翻幾倍的收益。企業的發展具有時間規律，年利潤率達到30%已經是非常優質的企業。

民間私募基金與企業在時間與利潤率上的目標不一致促使企業更希望與國有私募基金合作。國有私募基金（或稱政府性私募基金）的首要目標是企業的穩健優質發展，願意遵循長時間的企業成長週期規律，它更看重企業解決就業、帶動產業升級的社會效益，甚至是後期提高税收，促進當地財政可持續發展的能力。

另一方面，產業基金內部政府和基金管理人的分歧與共識。基金管理人和政府在投資體量上存在分歧，基金管理人希望政府投資越多越好，投資的時間越快越好，甚至是政府一次性投入。基金管理人和政府在投資偏好上也存在分歧，基金管理人出於控制風險、保證收益的角度，希望投資成熟的甚至是龍頭企業。政府出於扶持企業、補充產業鏈短板的角度，希望投資新型企業。不過產業基金管理人告訴我們，政府和基金管理人的分歧不是不可調和，分歧並不可怕，二者的共識大於分歧，利益是二者最大的共識。

4****如何控制產業基金的風險？

投資最大的不確定是風險的不確定，政府如何確保企業不會造假、基金管理人不會造假，自己的正當利益如何得到保護呢？政府主要在項目的前期、中期、後期三個階段控制產業基金的風險。

項目成立之前、未確定企業階段，政府藉助基金管理人的專業性和風險首擔以降低自我投資風險。按照協定，一旦發生虧損，基金管理人先賠償，其後是其他主體按比例賠償。基金管理人處在賠償序列的首位，自身利益與項目的強捆綁使得基金管理人在選擇項目上十分慎重。

基金管理人有專業的財務團隊和法律團隊，他們具備對企業基本面的分析能力，能在眾多方案中篩選出最優質的企業。基金管理人的專業性是降低投資風險的有利武器。

此外，基金管理人為了維護自己業界的口碑，必須選擇好的項目。

項目成立初期，企業剛剛籌備，但還沒有正式投入生產階段時，政府和基金管理人以常態會議形式進行高頻信息交流。基金會和政府達成了項目選擇的一致決定後，還有常規交流和合夥人會議兩項活動。常規交流包括企業彙報其進度、基金管理人評估企業季度報表、政府調研項目進度。在遇到重大事情，涉及到項目可行性時需要召開合夥人會議，合夥人會議平均3個月一次，對細緻的問題進行討論和公開投票表決，只有3/4以上合夥人同意的項目方可開展。

此階段也是政府不斷投入資金的階段，每一筆錢都是幾千萬的撥款，政府非常慎重。公司和基金會希望政府一次性撥付資金，政府會選擇進度撥款方式降低風險。項目成立之後、企業進入生產經營階段，政府以行政監督控制投資風險。企業在建設期需要政府協調安全評價、消防評級和土地徵收等問題，在後期鄉鎮政府、工商局、環保局、税務局、自然資源局等等均需要對企業進行監督檢查。這也是為什麼政府選擇基金管理人提供的在本地經營的項目，政府的行政執法權可幫助其動態監督企業發展態勢，防微杜漸，不斷糾偏。

5****超越城投模式？

發展是第一要位，縣域經濟發展出現了城投公司和產業扶持兩類模式。城投解決了地方經濟發展的公共設施建設問題，為接下來的招商引資打下良好的基礎，但是卻留下了巨大的債務風險。產業扶持包括90年代強扣體制內公務員、教師等羣體工資建立地方企業、現在的農業產業、旅遊產業浪潮，以上產業項目能夠正常市場化運營的很少，反而出現精英們通過套取政策補貼和財政專項資金形成了利益聯盟、破壞市場經濟的尋租行為。

產業基金模式相對於城投模式，它控制了風險，做到了發展的提質增效。城投完善了地區的基礎設施，有利於政府招商引資。城投的發展依賴土地增值收益，土地是有限資源，地方建在土地基礎上的發展模式是不可持續的。土地增值依賴於地區經濟發展，而產業基金扶持企業可帶來地區經濟發展，改變地區經濟結構，實現發展的提質增效，同時也會緩解城投的債務壓力或者説推動城投事業的發展。

產業基金模式相對於原有政府扶持產業的模式，最大區別是加入了基金管理人元素，真正做到市場在資源配置中的基礎作用，國家的引導作用，不以行政力量扭曲市場規律。它兼顧產業與地區的適配性，合理處理政府與市場的關係。以該縣為例，產業基金明確自己投資的領域—微電子，微電子利用該縣的氫氣、氯氣、燒鹼、滷水資源稟賦，同時已有光纖製造企業的產業集羣效應，距離省會光電市場較近的區位優勢，從而最終定位於建設微電子產業園。

從改革開放至今，中國的經濟得到了極速發展，但能否避免中等收入陷阱是當下經濟發展的重要挑戰。歷史上有許多的國家沒能跨越中等收入陷阱，如巴西、阿根廷經濟不僅沒有增長，反而出現倒退。日本、韓國、以色列跨越了中等收入陷阱，主要原因是這三個國家進行了產業升級，擁有大量的核心科技，比如，日本的機器人和人工智能、半導體新材料；韓國三星的DRAM內存、顯示屏和造船業；以色列的軍工技術。

可見，中國的產業升級是發展戰略的命脈，如果產業基金能推動新一輪技術創新，那它不僅對區域經濟高質發展有利，更有利於國家綜合實力建設。

安徽省銅陵長江公鐵大橋。新華社發