40年的港鐵“老司機”：艱難一年又一年_風聞

把香港人的生活安排得明明白白的港鐵是怎麼了？

文 | 沈嘉琪

編輯 | 施智梁

2019年7月1日正式接棒港鐵公司（0066.HK）董事局主席的歐陽伯權先生，怎麼也想不到自己第一封《致股東信函》的第一句會是如此這般無奈；更料不到的是，自己第二年的第一句依然苦澀蒼白：

相信全世界對歐陽先生最能感同身受的是同樣在2019年升任港鐵行政總裁的金澤培博士。

這套領導班子是不是沒從前輩們拿到“駕駛”港鐵的使用説明書？

乘客少了

如果單憑想象去猜測港鐵過去這兩年的經營業績——比如2019年下半年香港社會公眾事件以及2020年新冠疫情肆虐對於地鐵運營這樣一種公共服務事業所帶來的持續影響，一曲“涼涼”大概率是最切合邏輯的。事實上，數據往往打臉最疼。

**單從總收入的角度去評價港鐵的財務情況，2019年的總營收比2018年高出5.74億港元——創造了公司歷史上第二高的紀錄。**2020年相比2019年縮水了近21.9%，但這份業績也足夠“凡爾賽”了。

**如果拆解各項業務數據的話，確實是前所未有的艱難。**在香港客運業務方面，由於疫情的爆發以及香港特區政府對應的防控政策，例如學校停課、強制社交距離、鼓勵公司僱員在家辦公等舉措導致香港本地鐵路服務乘客量下降27%至11.45億人次，與此同時，旅行和商務活動的停頓致使過境服務、高鐵香港段及機場快線的載客量急劇下跌。

2019年乘客總數減少31.5%直接影響了平均車費及客運收入，嚴重波及了車站商務的營收。站內零售收入因為部分邊境免税店的關閉和減免商鋪租金而鋭減57.9%，基於乘客人流和宏觀經濟的廣告收入及電訊業務也大受影響。

這兩項往年可以在總營收中佔據50%的業務直接在2020年“撲街”，拖累了港鐵業績，而且作為看家主業的香港鐵路服務則連續兩年出現了虧損——2019年因為額外的營運和維修開支的增加而造成毛利相比2018年下滑了14.5%，再加上折舊攤銷及每年“非定額付款”（2007年因港鐵合併九鐵所簽訂的條款內容），導致淨利潤下跌了35.4%，而2020年更是一瀉千里，毛利率暴跌80.1%，淨利潤虧損29.1億港元。

幸好，經過數十年穩固擴張發展的內地和國際地鐵業務在這兩年中起到了壓艙石的作用——往年可以貢獻近40%的營收，2020年達到了50.4%的程度，再加上香港本地的物業租賃和發展物業所提供的高額利潤，從而保證了微薄的經營利潤，但完全架不住投資物業的公允值變更所導致的91.9億港元虧損以及支付的現金股息68.08億港元——比2019年還多了1.59億。究其依然保持2.8%股息率的原因，一是港鐵家底還是殷實；二是香港特區政府擁有港鐵75%的股份。（手動送上狗頭的表情）

40年駕齡的港鐵“老司機“接連捱了2記重拳後，會不會就此一蹶不振？**從企業基本面的角度來分析，港鐵的核心業務仍然在香港本地交通市場佔據絕對領先的份額，**而且新冠疫情終將過去，“打好補丁”的香港必將重新綻放全新的城市魅力，吸引源源不斷的商務人士和絡繹不絕的遊客前來；除此之外，港鐵將繼續在香港本地發展3條全新的地鐵線路，以及持續開拓內地和國際版圖，貫徹執行“成為領先的跨國鐵路服務運營商”這一經營戰略。

再從資產負債表的視角來看待，儘管公共服務事業的特性決定了港鐵的淨利潤率和ROE相比其他行業乏善可陳，但其淨現比、流速比和資產負債率等指標卻是實打實的港鐵經營能力的體現。

所以，老司機會否真的翻車，還是取決於經營環境的基本面和企業自身護城河的長期共振。

全生命週期的覆蓋

通過對於港鐵業務的拆解，可以大致素描出其商業模式。

客運收入=乘客量*票價，這一看似簡單易懂的公式卻是地鐵經營的核心要義。要提高乘客量，在撇開城市對於外來流動人口的擾動因素，就要求地鐵運營商能夠合理地開闢出能夠帶來聯動效應的運營網絡——連接高密度人口的社區和核心商業地段以及熱門景點來提高乘坐的頻次，或者加密線路中的站點。

▲用車站數目/鐵路長度可以得出平均車站間距，而乘客車程/車站數目能夠計算出平均每站的乘客頻次

而票價，是地鐵運營中極其敏感又非常重要的因素。公共服務事業，本質上是政府對於社會羣體的一種福利補貼，但如何讓地鐵運營商能夠維持正常商業運作、具備自身造血能力，又同時可以保障公眾利益得到基本的滿足。這其實沒有一個標準統一的答案，就以港鐵和香港特區政府之間的“票價檢討機制”為參考方案，其包含了客觀透明的整體票價調整方程式和驅動因子，此外作為該機制的一部分，港鐵會每年給乘客提供花樣繁多的優惠套餐作為補償，與此同時，還根據利潤表現推出各種車費優惠政策，既照顧到各方的利益，又分享了港鐵經營發展的成果。

可是，縱然使出渾身解數，香港本地客運收入的天花板舉目在望，所以把地鐵駛出香江就是港鐵謀求更高層次發展的必然戰略。考慮到開闢一條全新地鐵線路那天文數字般的投入資金和數以年記的的開發週期，再加上各地對於地鐵經營的法律條款和市場環境大相徑庭，所以，港鐵通過各種形式的合營或聯營進入不同地區獲得當地鐵路或地鐵的運營或維修的專營權。

每時每刻擁有如此龐大的客流量，**怎麼樣讓其產生二次消費的行為來轉換這種人流的紅利，那就需要港鐵絞盡腦汁，在地鐵站內這個螺絲殼內做道場。**截止到2020年12月31日，車站內的商店數目達1529間，而零售設施的總面積為67746平方米。除免税店外，按出租面積分析，餐飲類約佔22%，而西點餅類、便利店及乘客服務類分別為16%、14%和11%。港鐵每年會通過引進新潮品牌、調整商户面積以及時下流行的線上/線下積分購物等方式來刺激營銷活動，目的就是不斷提高商鋪租金費用和麪積。再加上海量人流效應對於廣告商、電信運營商的巨大吸引力，車站商業活動的營收年年創新高（除2020年外），CAGR為8%。

回到地上世界，按照可出租樓面面積計算，港鐵在香港的投資物業組合包括257692平方米的零售業務、39410平方米的寫字樓和18905平方米諸如幼兒園、停車場等其他用途的物業，是不是儼然一方包租公的形象，可謂“一時收租一時爽，一直收租一直爽”。

地產開發業務也是搞得風生水起。**根據建造鐵路支線的項目協議及兩鐵合併中的物業組合協議，港鐵擁有特區政府授予的鐵路沿線車站的土地發展權。**更騷的操作是，港鐵壓根兒不參與地產物業的開發與銷售，只是招標批出地塊給地產開發商們，然後坐等分佔利潤——妥妥的純得不能再純的純利，地產二道販子的日常就是如此的樸實無華且枯燥。

如果一位香港人每天搭乘地鐵上下班，而且大部分早晚餐都在站內的便利店或者快餐店內解決，平日裏消費的去處也基本上是地鐵上蓋的商場，碰巧又是鐵路沿線物業的住户——這可不是一魚四吃嘛，港鐵不知不覺中把你的生活安排得明明白白了。對此的建議是，成為港鐵的納米股東——人生對沖。

內地不漲票價，港鐵很無奈

綜上所述，地鐵本質上是滿足公眾出行的消費需求，只不過在地鐵站這一特定場景中，港鐵做足文章，通過各種商業服務讓巨量的人流產生N次額外的消費；站在利潤表的視角，甚至可以説是一種利用低毛利的人口導流轉化為高利潤的消費行為，而利潤的高低其實就是這轉化的效率。

當然這一切的前提條件是先有地鐵線路，但哪怕是一站地鐵的造價也不是一般氪金玩家能承擔的。目前港鐵有3種地鐵項目融資模式：

現金資助模式發展，比如目前港鐵運營的西港島線。特區政府支付了126.52億港元的補助金，但要求港鐵在線路開通運營後的24個月內向政府付還高估的工程造價和價格調整費用、土地費用等連同利息在內的資本開支。（“爸爸買單，但別坑我，多出來的要連同利息一塊兒還回來”的玩法）

鐵路和物業綜合發展經營模式，就像南港島線（東段）。這套“行之有效”的方案就是港鐵物業發展和投資的源泉，用上蓋物業的發展權來補貼地鐵項目所需的綜合成本。（“自己買單，但找爸爸要點補貼”的玩法）

服務經營權模式，好比高鐵香港段和沙田至中環線。特區政府將出資並委託港鐵規劃、設計和建造及運營維修。和第1種相比，最大的區別在於採取這種模式將不擁有該線路的所有權。也就是説，港鐵對於高鐵香港段只有一定期限內的服務經營權。（“爸爸買單的東西，你代為看管”的玩法）

孰優孰劣，各有千秋。但港鐵面臨着地鐵項目資金成本越來越高的難題，以及更為致命的是，香港本地早已無優質地鐵線路待開發，而目前內地和國際市場的地鐵運營利潤率太低。就拿沙中線來説，一共分為2段，全長17公里，從2008年立項以來，整整12年還未實現全線貫通，而整個項目當前估算已經達到121.723億港元。

而港鐵在港已規劃並將啓動的新地鐵項目，既偏又遠，平均每公里造價高達64億港元，所輻射的社區人口以及所帶來的規模集羣效應又差強人意，這也是每一家地鐵運營商終將會面對的窘境。

至於內地和國際業務的低利潤，已經持續數年。究其原因，無非就是乘客流和/或票價無法達到理想的狀態。就拿深圳4號線來説，已經10年未調整過票價——這對於內地的乘客來説，可能是天經地義的事；但對於港鐵來説，卻是無可奈何的現狀。

所以，地鐵作為一項公共服務事業，不單單是運營商的經營職責，綜合考驗其工程管理能力和商業運作能力，而且也需要監管部門從城市規劃和公眾福祉等多角度去思考及權衡。

1863年，第一條地鐵誕生於倫敦；時至今日，地鐵已成為城市生活中不可分割的一部分，每天為成千上萬的人們提供安全的服務，帶來便捷的通行。如何賦予這項公共服務事業更豐富的內涵、實現更廣泛的價值，這是擺在政府監管部門和地鐵運營商眼前共同的新課題——港鐵40餘年的運營經驗和商業模式展現了一種思路，亦期待更多樣的因地制宜的政策創新和以人為本的理念方案。