資本市場“定價”愛回收，又一個二手3C市場的優信？_風聞

最近，二手交易平台愛回收母公司向紐交所提交了招股書，欲赴美上市。如若此次愛回收上市成功，則有可能成為國內二手3C電商第一股。

實際上，二手平台赴美上市早有先例，比如優信，再比如貝殼。優信與貝殼是二手交易平台赴美上市的兩面鏡子，兩者的商業模式也成為資本市場判斷二手平台價值的重要參考系。

對於愛回收而言，其在資本市場的估值表現，還要看自身是否有參考對標。

愛回收招股書背後，“C大於B”的商業邏輯內核

沒有什麼工具比財報和招股書更能反映出一家企業的真實經營情況了。

從萬物新生集團（愛回收）披露的招股書來看，2020年公司營收近49億元，同步增長24%，GMV196億元，同比增長61%。GMV規模以及營收都實現了增長，增長表現尚可。

營收結構上，招股書顯示，一季度拍拍銷售額為25.7億，萬物新生（愛回收）一季度總GMV為62億，經對比發現，其中拍拍業務To C業務 GMV佔比不到一半。經招股書信息分析可以得出，在愛回收自營上中，88%的商品從B端平台拍機堂散貨，核心還是to B的生意。

第三方用户數據的統計似乎也證實了這一點。

根據比達諮詢發佈的2021年3月份二手電商用户數據顯示，在用户規模方面，閒魚和轉轉優勢明顯，是業內僅有的月活用户達到千萬以上級別的玩家。而在二手3C電商排名中，愛回收、拍拍MAU以51萬、32萬排名第4、第5。

對比此前赴美上市的兩家二手交易平台，其實不難發現以B端為主的愛回收，在模式上其實更像早年上市的優信。

一方面，收入結構上，愛回收和優信兩者似乎都不太依賴C端的交易規模和數量，比如優信收入佔比最高的金融業務，達到48.4%，B端交易佔比不到30%，C端交易不到12%，而愛回收則主要靠B端散貨。

另一方面，相比愛回收和優信，貝殼招股書顯示GMV和收入均來自於To C業務，用户規模接近5000萬MAU，愛回收+拍拍不到百萬的MAU與貝殼在規模上不是一個數量級。

從打法上來看，此次愛回收母公司IPO，可能更多是希望以B端業務作為增長支撐，另一方面試圖通過向資本市場販賣C端增長空間，來拉昇期望值。這與早期優信上市打法也如出一轍，B端業務為營收支撐，C端業務為資本市場帶來“想象力”。

其次，選在這個時間點選擇在美股IPO，愛回收可能也有自己的意圖，IPO背後可能意味着愛回收缺錢了。

一方面、愛回收to B基因是很重的，持續虧損，線下門店資產負擔都是必須面臨的問題。

一家線下門店的投入約為7萬元，運營成本每月3萬元，數據顯示，目前愛回收擁有755家門店以及超過1500個自助服務站，光是門店運營一年就要燒掉超過2.7億人民幣。表現在利潤上，2018年至2020年，愛回收分別淨虧損2.1億元、7億元、4.7億元，三年累計虧損13.8億元。僅2021年一季度，愛回收愛回收就虧損掉9000萬元。

另一方面，數輪融資之後，愛回收可能在一級市場幾乎沒有多少想象力空間了，選擇在此時赴美IPO，愛回收可能既有生存發展的迫切需求，也可能有資本方價值變現的需求。

從資本市場的環境來看，美版“閒魚”Poshmark上市，引發了資本市場的目光，另外，相比國內上市，美股的准入規則可能相當更寬鬆一些。

不過雖然投資人把目光聚焦到了二手交易平台這一賽道，但to C與to B卻完全不同，前者是個“流量、服務生意”，後者則是“資產生意”。這也決定了平台經濟遵循“C大於B”的商業邏輯內核。

比如工業品電商和消費品電商。消費品電商中跑出了阿里、京東、拼多多這樣的互聯網巨頭，服務消費電商也跑出美團，但to B的平台中仍然沒能跑出來一個體量相當的巨頭。這可能也是貝殼和優信市值表現差異的一個原因。

“C大於B”的商業邏輯，核心原因其實在於交易規模與交易價值。

把平台商業價值拆解開來，其實就是流量規模X轉化率X客單價。

從規模上看，To C規模遠大於To B，CIC預測，2025年中國二手電子產品（包括手機平板筆記本等）交易數量有望達到5.46億台次。其中大多數交易是C2C交易或者B2C交易。

從客單價上來看，二手交易平台對於C端具有一定的溢價權。比如説，B2C模式下，平台對產品做價值鑑定，抑或是做信用中介，意味着有一定的溢價空間，但對於B端來説，這個空間就要小很多。

拿二手手機交易來説，很多用户其實是願意多花一兩百塊錢買到經過平台鑑定的二手手機的，因為二手交易天然缺乏信任，平台在中間不僅是交易中介，也是信用中介，所以有一定的溢價權。

對於To B二手交易而言，服務的顆粒度沒那麼細化，To B的交易平台更像是一個渠道，而且平台出貨的同時也需要給B端留有利潤空間，因此，整體的規模價值可能並不高。

資本市場“定價”愛回收，“舊生意”的新故事還豐滿嗎？

雖然都是二手交易平台，愛回收也欲赴美上市，但與貝殼相比，兩者商業模式的價值路徑截然不同。

招股書背後，呈現出來的一個真實的愛回收，似乎仍未擺脱對於B端業務的路徑依賴。雖然合併拍拍意味着C端業務的重大布局，但顯而易見的是To C業務仍然沒有真正成長起來。

比如，從流量上來看，拍拍的MAU僅有32.2萬，位列國內二手電商第9，愛回收僅以51萬排名第7，二者的數據和頭部平台相差懸殊。

這樣的差異，可能會進一步反映到資本市場的價值判斷上。

“對於二手C端交易平台和B端交易平台，資本市場有着截然不同的價值判斷邏輯。”一位不願具名的投行人士表示：“C端的流量屬性更強，用户粘性業更高，這意味着平台變現有很強的延續性，未來在商業上也有更多的拓展空間，比如向內容和社交方向上延伸，甚至也可為一級電商導流，而B端的平台更像是一個集散渠道，對投資人很難有吸引力”。

從美股已有的上市案例來看，Poshmark、realreal、carvana以及日本的Mercari都是To C平台，這似乎也意味，海外資本市場對於C端二手交易平台的價值更加認可。但轉型To C業務對於愛回收來説，可能並不那麼一帆風順。

To C業務上，目前愛回收主要依賴於收購的拍拍，但拍拍最大的問題還是在於流量路徑依賴。

數據顯示，拍拍的流量中，含京東流量DAU超200萬，換句話來説，京東是拍拍最主要的流量渠道來源。招股書中愛回收自己也提到，愛回收對京東的依賴極為嚴重，且獲得京東的支持必須要滿足某些條件。

在向善財經看來，二手交易的生意，本質還是流量和服務的生意，如果説用户規模和交易量是二手平台的價值下限，那麼流量則是To C二手交易的價值上限。

從行業來看，二手交易平台內容化的趨勢越來越明顯，而有一個很有意思的現象，很多年輕人喜歡在to C二手交易平台上展示自己的收藏，與其他玩家一起分享交流，這意味着平台不僅僅侷限於二手交易，未來也可能有更多的流量變現的可能性。

而這一點，可能是愛回收所缺失的一塊商業拼圖。

對於愛回收而言，想要補上這塊拼圖，似乎並不容易。

實際上，從有優信的to C轉型來看，成功的概率並不高。根據優信的財報顯示，2020年四季度，優信to C的交易量僅2,307台，不僅低於2020年三季度的2,653台，較19年四季度的28,302台更是大幅縮減92%。

從數據上看，愛回收C2B業務毛利率雖然要好過優信，但沒有在流量商業的內核上，同為to B核心的兩者沒有本質區別，而參考如今優信的市值表現，也可能意味着愛回收未來的最終的價值上限並不高。

如今，二手3C交易平台的競爭越來越激烈，閒魚、轉轉已經佔據C端市場的情況下，愛回收轉型C端業務，也不得不面臨更加殘酷的競爭。

一來3C產品產業鏈較長，其中的複雜程度本身就加深了二級交易市場的混亂程度，二來，3C二手交易又是一個低頻非剛需的生意，對於沒有自身流量生態的愛回收來説，想要迫切需要找到的新的故事，也似乎沒那麼容易。

目前來看，to C之外，愛回收講的這個新故事，就是多業務品牌戰略以及出海。

這兩年，多元化擴展成為愛回收拉昇增長想象力的一個方向，除了原有的C2B和B2B之外，還着重強調B2C，再加上“萬物新生”的新品牌形象，愛回收似乎想要通過多線作戰的方式，把公司的業務基本面撐起來。

雖然業務更加多元了，愛回收、拍拍、拍機堂等品牌也豐富起來了，但多品牌，多模式，意味着需要不斷試錯，業務發展的變數很多，而上市之後，未來資本市場需要看到更多確定性。

另一方面，品牌出海也同樣面臨激烈的競爭，2018年愛回收在香港設立了辦公室，開始謀求業務出海，隨後通過在印度、印尼、俄羅斯、巴西投資或者合資的公司，拓展自己的網絡。

“出海更多的是為了未來資本市場上的想象力空間”。行業分析師吳明凡表示：“出海意味着不僅要與海外的行業玩家拼本土化的運營能力，同時出海也面臨着更多的不確定性，大多數互聯網企業出海都是高調進軍最後卻草草收場。”

從大環境上來看，中國企業出海越來越越難，華為、抖音等出海雖然一度獲得商業上的成功，但海外市場的偏見可能會成為更大的阻力，再加上海外對於隱私問題更加敏感，二手3C交易平台未來出海，未來是增長來源還是增長包袱，恐怕還很難説。