優信的IPO經歷，萬物新生（愛回收）的輪迴宿命？_風聞
摩根商研所-2021-06-16 23:30
有這樣一種説法，一個社會二手交易的比例一定程度上代表了這個社會的文明程度。
確實，隨着國內經濟發展，二手生意也在高速發展的路上狂奔。與此同時，在探索適合自己的本地化商業模式上，或許也有一些必要的“學費”要繳，這條賽道不是所有的賽手都能脱穎而出。而它的生意是否健康、模式是否符合常識，謀求IPO往往會成為它的“卸妝水”。
此前二手車電商“第一股”優信，上市第三天股價大跌逾7% 盤中一度破發。上市15個月股價跌八成。截止到目前，其股價也恢復到當初發行價一半的水平。
如今，商業的輪迴似乎再次發生，近日即將IPO的萬物新生（愛回收），給人的感覺似乎和此前的優信有不少相似點，譬如説二者都發生的IPO前夕大股東減持。如果以優信為“鏡”，或許會讓我們對萬物新生的IPO之路產生一些更深層次的認識。
不得不説，如今萬物新生的IPO之旅，似乎很容易讓人想到之前的優信。
此前優信曾被指，創始人戴琨把2.8億美元從公司轉移：上市前拿走第一批1億美元，後又拿走1.8億美元，當時優信股票還處於鎖定期。
如今，恰逢萬物新生IPO的節點上，其創始人被曝在上市前連續兩次減持股份。
根據招股書披露的信息顯示，2021年2月前，愛回收CEO陳雪峯共計持有13283317股普通股。2月8日，陳雪峯轉讓了992513股給Shanghai Jinglin Jinghui Euaity investment Center（limited Partnership）。招股書還顯示，在愛回收最新的F輪融資中，C&XF（陳雪峯持股實體）再次賣出了1003468股愛回收股份，S&WJ（孫文俊持股實體）賣出了600645股。
不得不説，這一事件曝出，關於其套現的討論聲在網上也傳了出來。即便不是套現，這或許也會給愛回收的員工和投資人們帶來一些不好的影響。
通常情況下，創始人為什麼會減持股份？在大眾看來，很多有發展前景的企業創始人，只會擔心自己的股份再融資的過程中被稀釋，而不會主動減持，這或許會給人一種在“博傻”的認知。
一方面，股票可能有潛質利空的可能。公司有什麼潛質風險，沒有人比創始人更清楚了，過去確實有些股東在上市公司大利空沒有爆發之前減倉套現。如今，萬物新生髮生這樣的事，可能會讓外界有類似的擔心。
另一方面，在外界看來，或許是創始人對未來發展不看好。提前減持，可能反映出對於公司業績提升沒有信心，只能想辦法把二級市場的股份兑現了再説。
但無論是哪方面的原因，對於萬物新生而言創始人減持這件事可能會帶來許多不好的影響。
從外人的角度來看，尤其是在一些投資機構、散户們眼中，上市前套現，他們可能會下意識的認為公司一把手自己都不看好公司的發展了，這其實不利於接下來的企業價值評估。
而對於企業內部而言，創始人如果套現走人，可能會給內部管理、員工一個不好的感覺，這或許會給公司接下來發展帶來不好的影響。
當然了，此次萬物新生創始人減持也有可能只是正常的行為，比如他自己現在確實缺錢了。但是在旁觀者看來，即便是真相恐怕也很難被説服大眾。再聯想到優信當初上市後股價的表現，同樣操作的愛回收或許很難給人足夠的安全感和確定性。
模糊的價值定義：業務比重名不副實？
通常我們評價一家企業的價值高低是，最簡單的邏輯其實從兩個層次出發：一是所處賽道的潛在價值；二是“賽手”自身的能力如何。
從賽道來看，國內二手電商發展前景毋庸置疑。根據MobData研究院的數據，國內的二手市場規模正在迅速擴大。2018年，中國二手閒置年交易額為7420億，2019年為9646億，2020年則上升到了12540億，市場規模已達萬億。
但是從多個維度來看，愛回收似乎並不像是一個優質的“賽手”，或者説它是這條賽道上一位比較另類的賽手：
在外界看來，萬物新生旗下愛回收、拍拍們雖然頂着二手電商交易平台的名號，好像和閒魚、轉轉們一般。可2020年萬物新生（愛回收）自營商品收入中，有88%的商品銷售是通過B2B模式的拍機堂賣給B端二手商户的。
根據其對外發布的信息顯示，2020年愛回收的196億GMV中，國內加海外to B業務的GMV達到113億。此外愛回收2020年的營收中，自營商品收入和平台收入裏to B銷售帶來的收入佔比分別為88%和50%，to B銷售帶來的收入佔比為83%。
如此看來，萬物新生似乎並不像是一家to C的二手電商交易平台，這樣一來，或許對其所處賽道的價值評估可能需要另當別論了。
一方面，缺乏C端用户基因，招股書沒有批露用户數據，和其自稱的二手消費交易平台好像不是那麼的吻合。根據QuestMobile的監測數據顯示，愛回收、拍機堂、拍拍在2021年4月平均的DAU日活數據分別為1.7萬、3.3萬和3.5萬。在外界看來，萬物新生（愛回收）to C的交易量似乎來自於拍拍。而拍拍，更多有一部分吃的是京東的紅利。
另一方面，一家2B的平台，未來只能算是供應鏈的一部分，其實並不具備稀缺價值。而2C的流量平台不同，手握流量，才有更多貨源和轉化的可能，未來想象力才更大。從這個維度來看，更像是2B的萬物新生似乎沒有講好二手電商交易的故事，而這或許讓人容易再次想到優信。
優信當年收入佔比最高的是貸款收入，佔比為48.4%；排第二的是to B交易收入，佔比為26.6%；而to C交易收入僅佔優信全部收入構成的11.8%。因此也有人打趣稱，優信是一家金融公司，而非二手車電商，持續虧損，不得不走上上市的道路上。
如今的萬物新生，謀求IPO背後的動機或許也吸引不少人的關注。
如果閒魚或者轉轉已經上市，誰是第二誰是第三也就無所謂了。可現在不同，愛回收要當這個出頭鳥，咖位不夠，可能也要承受“搶C位”的質疑聲，讓大眾對其上市動機產生懷疑：是否缺錢了？是否在一級市場融資難了？為什麼融資難，是不是不被看好？
説了太多相同點，其實有一點愛回收與當初的優信有所不同，那就是各自當初所處的行業地位來。
優信當初上市，説自己是行業第一，實際情況外人不得而知。可只説知名度，或許在大眾眼裏它其實與瓜子、人人與之三足鼎立。可愛回收呢？從旁觀者的角度來看，愛回收在二手電商的行業地位，較之前優信在二手車電商領域是有所不如。優信都沒能獲得自己滿意的市值，愛回收又會如何呢？結果可能並不樂觀。
增收不增利的“囚徒困境”：行業第一股名頭價值幾分？
如果愛回收真的上市成功，行業“第一股”的名頭似乎也給它帶來不了什麼增值光環。相反，作為上市公司之後，或許也要承受一些過去沒有的壓力。
2020年，萬物新生（愛回收）的自營商品收入達到42億，商品採購成本36億，自營的毛利率為17%。此外，根據招股書數據顯示，2021年Q1，萬物新生（愛回收）的平台服務費收入為2.0億，年同比增長137%。履約費用為2.2億，營銷費用為2.2億，服務收入連履約費用都不能覆蓋，這樣的平台單元經濟模型似乎並不理想。
此外，招股書顯示，2018年至2020年，公司淨虧損分別為2.1億元、7億元、4.7億元，三年累計虧損13.8億元；2021年一季度，公司淨虧損9000萬元。雖然近年來萬物新生的收入穩步提升，但卻陷入“增收不增利”的困局，公司業績持續虧損。
一旦成為上市公司，它要發財報，很多東西要展示給大眾，這可能會給其輿論管理層面帶來一些壓力。
值得一提的是，此前愛回收創始人陳雪峯曾説過,絕不會流血上市,只有估值到40億到50億美元時才會謀求登陸資本市場。如今,尚未實現盈利的愛回收衝刺美股,這好像就是在流血上市，持續虧損的愛回收和當初優信的情況相似。
此外，根據萬物新生集團（愛回收）更新的招股書顯示，發行股票價區間為13-15美元/ADS，其IPO估值區間約為34.5億-39.8億美元。
即便超額配售，似乎也達不到40億的目標，曾經的上市豪言好像都很難兑現了。而且，考慮到愛回收的營收狀況，恐怕很難給資本市場信心，不確定性似乎比較強，股價恐怕很難讓愛回收滿意。
而上市過後，如果還是持續虧損，資本市場的態度可能會反映在股價上，對於投資人而言，這樣的股票恐怕會敬而遠之。此外，最近網上關於愛回收創始人提前減持的討論和擔心蠻多的，而愛回收方面似乎也沒有正面回應，這或許也反映了企業其實缺乏某方面的能力，這一短板或許也會在上市後會進一步被放大，進而降低企業在投資人心中的評分，股價很難理想。
眼前的營收狀況不是很理想，而未來的成長空間似乎也充斥着挑戰。
從行業角度來看，目前行業領先集團優勢越來越大，閒魚、轉轉把持的第一梯隊已經非常穩健，馬太效應顯著，行業集中度不斷上升，給後來玩家的機會其實也越來越少了。
從愛回收自身來看，如今其平台模式的發展似乎也不是那麼的理想，在確定性層面可能稍顯不足。自愛回收合併拍拍這麼久，好像也確實沒有特別明顯的效果。畢竟C2B的回收與B2C的賣貨本質是兩種生意，做供需匹配平台，核心壁壘在於做好供應鏈，愛回收要想實現模式轉型恐怕不是件容易的事。
如此看來，行業第一股的光環似乎真的不算什麼大的利好消息。
對於萬物新生而言，上市不代表上岸，未來它所需要面臨的挑戰可能還有很多。不過就目前而言，眼下的上市關似乎就不是那麼容易過去的。就像優信，萬物新生無法做出給市場預期的UE和利潤，而優信在美股的現狀或許很難讓人對萬物新生的未來充滿信心，在加上創始人減持消息影響，這或許給尚未IPO的萬物新生蒙上了幾層陰影。