劉凱程：SOHO中國賣身，PE掃貨北上廣深_風聞

塵埃落定，黑石終於拿下SOHO中國。6月16日晚，SOHO中國公告稱，黑石同意以總價236.58億港元（約合30.4億美元），收購SOHO中國91%的股份，潘石屹夫婦選擇保留剩餘9%的股份，交易完成後，SOHO中國將繼續在香港證券交易所上市。   

此時，距離2020年3月10日，黑石被爆出首次與SOHO中國洽談私有化事宜，已過去整整15個月。事實證明，耐心等待是極有效的投資策略。相較於去年傳出的40億美元，這次交易價格打了個七五折。

“我現在金盆洗手了，所有房地產的事情都不談，只談攝影和寫作。”一次性賣出SOHO中國，潘石屹夫婦有望拿到約140億港元，終於可以鬆了一口氣。而黑石，打的又是什麼算盤呢？

一度談崩了，潘石屹降價把SOHO中國賣給黑石

這一次收購可謂一波三折。

2020年3月10日，路透社爆出黑石與SOHO中國展開排他性談判，交易價值達40億美元。當日SOHO中國股價直線拉昇，漲幅達37.58%，最高價為4.17港元，創52周新高。

就在所有人都以為交易即將達成時，5月4日SOHO中國股價大跌25.68%，原因是有知情人士消息透露，由於新冠疫情影響，前景充滿不確定性，5月起關於黑石集團將SOHO中國私有化的洽談就已陷入停滯狀態。

隨後8月13日，SOHO中國發布公告，宣佈相關交易的討論已終止。該消息傳出後，公司股價一度大跌近8%。黑石創始人蘇世民後來在接受媒體採訪時表示，交易失敗主要是因為價格沒談攏。

SOHO中國成立於1995年，由潘石屹夫婦創建，是國內知名的辦公樓運營商，現在持有並管理130萬平方米商業物業。公司旗下擁有核心資產“八大金剛”——北京前門大街項目、望京SOHO、光華路SOHO、銀河/朝陽門SOHO、麗澤SOHO，位於上海的SOHO復興廣場、外灘SOHO、SOHO天山廣場和古北SOHO。由於設計高階加上獨特美學造型，成為北上兩地寫字樓的標誌性建築。

2007年，SOHO中國登陸香港聯交所上市，以上個交易日收盤價計算，其現在市值約為198億港元（25.5億美元）。如果按這個價格計算，黑石似乎是溢價超20%買入SOHO中國，但這個價格相比以往已經便宜許多。

早在2019年，潘石屹就考慮以80億美元出售SOHO中國上述八個核心資產，奈何一直沒找到合適的買家。後來，潘石屹改變策略，從出售核心資產變為上市公司私有化。接着，黑石出手40億美元，最終也沒能和SOHO中國達成交易，而如今僅以約合30.4億美元拿到後者 91%的股份。可以説，黑石撿了個大便宜。

現在看來，黑石從沒放棄過這塊“大肥肉”。2021年6月4日開始，SOHO中國股價驟然上揚，過去10個交易日從2.38港元漲至3.8港元，漲幅達60%，創下近一年來股價新高。

事出反常必有妖。果不其然，6月15日，SOHO中國發布公告，因涉“收購及合併”相關事宜，宣佈公司股份自2021年6月15日上午九時正起於香港聯合交易所有限公司短暫停止買賣。

現在，這一“收購及合併”事宜被證實正是與黑石集團二度聯姻。有許多股民回想到前幾日的股價異動，懷疑SOHO中國涉嫌內幕交易。但與此同時，回想到今年前五月SOHO中國徘徊在2.3港元左右的股價，黑石每股5港元的收購價也算是一個不錯的結局了。

港股SOHO中國於今天上午九時正起恢復買賣，復牌高開25.26%，期間稍有回落，但目前漲幅仍達到21.32%，最新股價為4.61港元。

“包租公”生意越來越難做，潘石屹金盆洗手，“只談攝影和寫作”

一次性賣出SOHO中國，潘石屹終於可以鬆口氣了。

大概從2014年起，潘石屹就開始頻繁出售項目。2014年，他出售了SOHO海倫廣場、SOHO靜安廣場以及凌空SOHO近一半的物業，總價82.8億；2015年，將上海外灘國際金融中心8-1地塊50%的股權賣給復星，總價84.93億元；2016年，以32.2億元的價格出售上海SOHO世紀廣場；2017年，賣掉了虹口SOHO和凌空SOHO的剩餘物業，總價85.8億元；2019年，SOHO中國發布公告宣佈以7.61億元的價格，出售位於北京的9個商業項目、共計2583個地下停車位組成的資產包……

據不完全統計，截止目前，潘石屹陸續通過出售資產套現超過300億元。對此，外界紛紛評價稱，潘石屹正在徹底告別房地產，大額套現離場。遙望2012年，當時的潘石屹滿懷信心，提出從“銷售”向“自持”物業轉型，他判斷 “中國已經不缺房子了”，更看好當“包租公”的生意。潘石屹預測，5年後SOHO中國租金年收入將超過40億元。

然而現實卻給了他一擊。5年來SOHO中國業績滑坡嚴重，營收由2012年的161.43億元縮水至2017年的19.63億元。當下的狀況越來越糟糕。財報數據顯示，2018年~2019年，SOHO中國的營收分別為17.21億元和18.47億元。2020年，SOHO中國營收約21.92億元，雖同比增長，但淨利潤卻只有5.36億元，與18年的19.25億元、19年的13.31億元相比，一路持續下跌。

業績下降的背後是寫字樓業務回報率不高。潘石屹曾訴苦，在北京這樣的城市，SOHO中國的租金回報率才不到3%，而銀行貸款的資金成本超過了4%，幾乎是地產行業最低的資金成本，“這意味着全年的物業經營仍然會虧損2%，這個生意怎麼做呢？”

而疫情之下，寫字樓市場持續遇冷。來自高力國際的數據顯示，2020年北京寫字樓空置率高達19.4%，創近十年新高。而將辦公樓租賃“主戰場”放在北京的SOHO自然難以避免受到影響。潘石屹坦言，去年四月底， SOHO中國成熟項目的出租率下滑至低位。“我們退租的面積，欠費的金額是從公司成立以來最多的。”

生意越來越難做，潘石屹早已萌生退意。2019年6月28日，在SOHO中國物業銷售推薦會上，潘石屹明確表示很看好北京、上海的資產，SOHO中國整體持有上述的8個物業沒有出售計劃。

然而不到一年時間，潘石屹就完成了從考慮分批打包的方式出售“八大金剛”，到尋求私有化退出的心態轉變。等到與黑石這次的交易完成，潘石屹就等於把SOHO中國在中國境內的資產全部清倉。

曾經一個公開活動上，有人採訪潘石屹關於房地產市場的看法，他回答表示：“我現在金盆洗手了，所有房地產的事情都不談，只談攝影和寫作。”2020年底，潘石屹夫婦持有SOHO中國33.24億股股份，占上市公司股權的63.93%，此次出售28.56億股，或可套現約140億港元。

黑石逆勢大手筆，PE巨頭為何掃貨北上廣深？

在寫字樓普遍看空的背景下，黑石几番出手要買下SOHO中國，打的究竟是什麼主意？

首先是標的價格便宜。黑石選擇直接購買SOHO中國的股權而非購買SOHO中國的資產，是因為中國商用物業的估值普遍處於高位，而港股市場對其估值較低，導致買股票要比買資產划算得多。事實上，2019年10月，黑石被傳與新加坡國有控股的GIC（Government Invested Company）組成買方團，意圖收購SOHO中國在北京的光華路SOHO、望京SOHO塔三，以及在上海的SOHO復興廣場等，總價值人民幣500億~600億元，與現在約合30.4億美元收購SOHO 中國“八大金剛”的價格相去甚遠。

其次，黑石在房地產業務上有一套成熟的管理經驗，幾乎沒有失過手。黑石進軍地產業務始於上世紀90年代，其投資理念可以歸結為三點，“買入、修復、賣出”。首先，瞄準市場以低於重置成本的價格買入資產，然後通過管理和有針對性的增值計劃來改善修復，最後將其出售，獲得投資回報。

黑石一大經典案例是對希爾頓集團的私有化以及改造上市。2006年，希爾頓的股價一度低迷，時任希爾頓集團CEO的斯蒂芬·博倫巴赫（Stephen Bollenbach）認為如果能以一個合適的價格出售企業，對於股東來説再好不過。

與此同時，黑石集團全球地產投資部部掌門人喬納森·格雷（Jonathan Gray）剛好也盯上了希爾頓。經過幾輪談判，2007年6月，黑石以260億美元私有化希爾頓酒店集團，收購價為每股47.5美元。然而不幸的是，不久後剛好遇到席捲全球的2008年金融危機，希爾頓酒店市值一度蒸發60億美元，黑石初始投入的全部資金打了水漂。

黑石立即開展了一系列經營管理改造和財務技術運作，力邀克里斯·納塞塔（Chris Nassetta）擔任希爾頓酒店集團CEO，實施一系列革新計劃推進希爾頓集團的特許經營權策略和大幅削減運營成本，隨着金融危機遠去，終於將這樁“懸崖邊”的交易拯救回來。

2013年12月12日，希爾頓正式在美國上市，上市首日便為黑石集團帶來了超過85億美元的賬面利潤。2018年5月，黑石徹底退出希爾頓，實現總計約140億美元的利潤，回報是黑石初始投資的三倍多。

如今，黑石又開始將這股“化腐朽為神奇”的力量帶到中國。據不完全統計，自2008年完成第一筆投資起，黑石在中國房地產市場累計投資額接近300億元，投資範圍囊括了寫字樓、購物中心以及綜合體。

這兩年，黑石加快了收購國內物業的步伐。2018年12月，黑石以12億美元收購新加坡豐樹集團在上海的商業項目上海怡豐城及其相鄰辦公大樓；2019年，黑石以4.8億美元的價格收購了塔博曼旗下三家購物中心50%的股權，接着又連續將香港國際建投和上海長泰廣場收入囊中；2020年10月，黑石以12億人民幣總價收購融創旗下上海香溢花園三期第四棟項目；2020年11月，黑石宣佈以11億美元從富力集團收購粵港澳大灣區內最大的城市物流園區70%的股權。

支撐着黑石四處“買房”的是其背後充足的“子彈”。黑石2021年第一季度財報顯示，截止該季度，其管理資產總額增至6488億美元（約合42142億人民幣），同比增長21%，再次創下新高。

而在黑石的房地產、私募股權、對沖基金以及信貸四大業務部門中，不動產業務總資產管理規模達1963億美元，僅次於私募股權2118億美元的總資產管理規模。此外，不動產業務可投資金餘額為432億美元，這意味着黑石還擁有足夠多的資本用來收購房地產。

值得一提的是，另一大PE巨頭KKR也備足了火藥，準備“掃射”亞洲地產市場。2021年1月，KKR連續官宣兩支大額亞洲基金：1月11日，KKR亞洲基礎設施基金成功募集39億美元（約合253億元人民幣），成為亞太地區體量最大的跨區域基礎設施基金；1月14日， 首個KKR亞洲房地產基金（KKR Asia Real Estate Partners）完成募資17億美元（約合人民幣110億元），旨在針對亞太地區房地產進行機會型投資。

這是一門好生意嗎？黑石集團掌門人蘇世民曾表示，房地產是中國經濟中一塊重要的組成部分。“如果説你對房地產不感興趣，等於説你對呼吸不感興趣。” 

可以預見的是，國際PE巨頭之間的中國“攻城戰”還將繼續上演。