物業分拆上市，能成為富力的最優解嗎_風聞

自去年開始，房地產企業將物業分拆上市成為一種風潮，且很多分拆後的物業公司在資本市場上取得了高於地產主業的市盈率。

不過，物業資產上市真的能解決房地產主業遇到的問題嗎？今日，我們不妨對富力物業這家已經在港遞交招股書的企業進行分析，來看一下地產公司旗下“將領”之一的物業，能否救得了主業。

“紅檔”富力：富則“撿漏”萬達，窮則“丟盔棄甲”

富力這家企業，成立於1994年，如今已經發展了27年左右，對於一家企業來説，時間已經很長了。在這27年中，富力坐過“華南五虎”之首，進過行業銷售規模TOP10，但最近幾年，富力地產顯露出疲態，過得並不太好。

正如萬科提出關於房地產行業的“白銀時代”、“管理紅利時代”，房地產行業已經由增量市場進入存量市場，隨着“三道紅線”“供地‘兩集中’”“房貸集中度管理”等政策的實行，在“房住不炒”的大趨勢下，大多數房企在當下的環境下都不太好過。

尤其是“三道紅線”政策的頒佈，對於房地產行業中的無序融資擴張有了有效的遏制。而富力地產，則完全踩在“三道紅線”上，屬於“紅檔”房地產企業。

“三道紅線”是指央行與住建部針對所有開發商指定的三個標準，分別是：1、剔除預收賬款後的資產負債率大於70%；2、淨負債率大於100%；3、非受限現金短債比小於1。用這三個標準來限制開發商的融資。

2020年，富力地產剔除預收款後的資產負債率為76.7%，淨負債率為130.2%，非受限現金短債比為0.4，完美踩中“三道紅線”，被歸為“紅檔”企業。歸入“紅檔”的房企，有息負債規模將不能再增加，同時也將面臨更強的監管。

“三道紅線”的政策是在去年頒佈，在“三道紅線”政策頒佈之前，富力也曾有“高光”之舉。

2017年，正值房價大漲，房地產企業大多意氣風發，富力地產也是如此。當年，富力地產銷售額超800億，並且定下了2018年銷售額超1300億的目標。

不過，當時的萬達正面臨債務危機，尋求出售旗下13個文旅項目和77個酒店項目。在經過一輪砍價之後，富力地產用190多億拿下了萬達77家酒店，從當時的估值來看，富力地產收購萬達酒店的價格大約是6折。

“撿漏”萬達，一度讓富力地產成為全球最大的豪華酒店業主。不過，富力地產的酒店業務，卻逐漸成為拉扯富力發展的“鈎索”。

在商業地產中，購物中心的商業價值想象空間通常大於寫字樓和酒店，然而，富力的酒店業務卻成為佔比最高的業務，且持續虧損。據富力地產公開資料顯示，富力地產的酒店業務在2017年-2020年分別虧損1.46、4.59、10.08、8.71億元，嚴重拖累地產主業。

富力地產在近幾年現金流很不健康，特別是在政策收緊的情況下，從富力地產2020年的負債的情況即可看出。

據富力地產公開數據顯示，截止至去年年底，富力地產有息負債規模1971.41億元，一年內到期債務622.71億元，兩年到期債務576.07億元，有近6成債務在2020、2021年到期。然而，截至2020年年底，富力地產持有現金及現金等價物256.72億元。

同時，據2020年財報顯示，富力地產在報告期內現金流首次轉正，而現金流轉正的代價，是富力地產“丟盔棄甲”式販賣、抵押的結果。

（雪球網統計數據）

據天眼查APP顯示，廣州富力地產有限公司有股權出質信息33條，去年12月份，富力地產旗下子公司出現股權質押高峯，質押對象多為廣城投。

另外，2020年11月9日，富力地產發佈公告稱，富力地產與黑石正式簽約，將廣州國際機場富力綜合物流園（簡稱“富力物流園”）物業70%權益，作價44.1億，轉手給黑石集團。

此外，據公開信息顯示，富力地產在海南的文旅和寫字樓資產也有出售意願，富力地產在2019年下半年就開始暫緩拿地，富力內部也曾通過“全員賣房”來緩解債務壓力。

2021年，富力地產將銷售目標定到了1500億元，今年已經快過去一半，富力地產交出的成績卻很難令人滿意。

據億翰智庫數據顯示，2021年1到5月，富力地產的銷售收入約為524.7億元，銷售面積約為395.08萬平方米，僅完成了年度目標的35%。且銷售收入同比增速僅為34%，相較於TOP30房企銷售收入平均增速53%，TOP20房企銷售收入平均增速76.3%，富力地產落後較多。

對於“紅檔”富力出現的問題，穆迪、瑞信等機構在近幾個月都曾下調對於富力地產的評級。6月15日，瑞信將富力地產目標價由9.84港元下調至8.7港元，並將評級由“中性”降至“跑輸大市”。在二級資本市場上，富力地產股價應聲而降，連續幾天處在下跌狀態。

面對高負債、銷售收入增速不及同行的房地產主業，分拆物業上市似乎是個不錯的選擇。恒大集團總裁夏海鈞透露，物業分拆上市使得恒大整體的淨負債率降低了19個百分點。在今年4月份，富力地產也走向分拆物業上市的道路，富力集團下的富力物業向港交所提交了招股書。

不過，富力集團分拆物業上市的做法，恐難救問題眾多的房地產主業。

物業“單騎”：依靠“主公”輸血，難成“救主”名將

2015年8月，富力集團首次提出分拆物業上市的想法，不過一直擱置，沒有實行。直到部分物業上市企業在資本市場獲得極高市值，帶動物業行業上市潮。不過，富力物業如今在4月份上市，已經屬於趕了“晚集”。

據每日經濟新聞記者統計，截至目前，在港交所排隊上市的物業服務企業已達22家，其中包括富力物業、中南服務、海悦生活、長城物業等企業。雖然看上去仍有很多物業企業赴港上市，但是並不是物業企業上市就能獲得高市值。

據雪球網顯示，從港股內地物業板塊的變化曲線可以看出，物業行業在資本市場並不是一直處於增長狀態，在一年左右的時間內，內地物業管理區間漲幅為12.55%。

這一板塊包含着內地赴港上市的物業企業，其中包含的企業在上市後有上漲的，也有下降的。其中的宋都服務，就是物業企業上市後破發、市值下降的企業之一。據雪球網數據顯示，宋都服務在1月18日上市之後，截止至6月21日下午，區間跌幅為57.6%，股價跌去一半還多，市盈率僅為8.75倍。

物業行業中，碧桂園服務憑藉2423億港元的市值，76倍左右的市盈率位居行業首位，從碧桂園服務與宋都服務的市盈率對比中，我們可以看到物業企業在資本市場的“參差”。

物業行業市值分化嚴重，富力物業上市之後取得的成績又會如何呢？

去年4月份，富力地產旗下天力物業私有化，實際對價為4.74億元，2019年天力物業的税後淨利潤為5418萬元，按照這些數據計算，富力物業旗下天力物業的市盈率為8.7倍，與宋都服務市盈率相近。

這是富力物業在上市之前，可以窺得其市盈率的一個途徑，不過從得到的市盈率數據來看，這一市盈率並不高。

而且，房地產企業分拆的物業企業，多依賴於房地產主業的“輸血”，富力物業也不例外。

根據招股書數據顯示，富力物業的收入可以分為兩部分，一部分是住宅物業管理服務，一部分是商業物業管理服務。截止至2020年12月底，富力物業住宅物業管理服務收入17.57億元，佔總收入67.6%；商業物業管理服務8.40億元，佔總收入32.4%。

無論哪部分收入，都離不開富力集團的支持。據招股書顯示，住宅物業管理服務收入2018年、2019年、2020年，根據開發商劃分來自於富力集團的收入分別為96.2%，95.9%，95.4%，獨立第三方物業開發商項目，在2019年才有第一個簽約項目。

（招股書住宅物業管理服務部分）

商業物業管理服務收入2018年、2019年、2020年，根據開發商劃分來自於富力集團的收入分別為98.8%，98.0%，97.6%，獨立第三方物業開發商項目收入同樣微乎其微。

（招股書商業物理管理服務部分）

在招股書的風險提示部分，富力物業提及：“我們的大部分收入來自向富力集團開發及/或其擁有的物業提供住宅及商業物業管理，富力集團亦為我們於往績記錄期間的單一最大客户”。可見富力集團對於富力物業的重要性。

雖然有多項數據證明富力集團以及富力集團的合營、聯營企業對富力物業的重要性，但是在年度按最終付費客户類型劃分的總收入明細表中，獨立第三方客户付費佔比卻佔據收入的主要部分，這裏的分類方式或有些不同。

不過，富力物業需要富力地產“輸血”是毋庸置疑的，但“主公”富力地產面臨諸多風險，已經開始謹慎“拿地”。據中指研究院數據顯示，富力地產2020年新增權益土儲可售面積為220萬平方米，排名83位。這一數據雖然與福利地產財報數據中的386萬平方米有些出入，但在房地產行業中排名靠後卻是事實。

另外，物業收穫高估值的一部分原因，是有部分投資者、企業家認為物業在小區這一場景內，話語權很高，有很多地方存在商業價值想象空間，例如社區團購、快遞櫃進駐小區等場景。

不過，隨着物業費上漲，人們沒有獲得與之相匹配的服務，近些年物業與業主之間的矛盾也在上升，有多家小區業主維權，要求降低物業費，甚至更換物業。

富力物業同樣也存在與業主之間的糾紛，據天眼查APP顯示，富力物業旗下子公司廣州天力物業發展有限公司司法解析有354條信息，排名第一位的是物業合同糾紛。

同時，富力物業的毛利率在行業內屬於較低水平。據招股書數據顯示，2018年，2019年，2020年富力物業整體毛利率分別為14.7%，17.9%，24.8%，而據公開數據顯示，物業行業平均毛利率在25%以上，富力物業2018年、2019年毛利率明顯偏低。2020年對比行業中恒大物業38.1%、碧桂園服務34%、寶龍商業31%的毛利率，富力物業224.8%的毛利率仍然偏低。

物業企業上市後市值分化較大，強者愈強，弱者愈弱，依賴難題眾多的“主公”富力地產“輸血”的富力物業，與業主之間存在矛盾，自身毛利率低於行業平均水平，或難以為富力地產提供太多幫助。

結語：

古有趙子龍七進七出，長坂坡下救後主；今有房地產分拆物業上市，曲線從資本市場得融資。

不過，物業企業還是要重視物業本身的服務，重視物業本身的發展，自身沒有實力的話，資本市場也不會認可，業主們也不會認可。

將資本市場的故事，迴歸到社區民生細節處，才是物業公司長期發展下去的根本。