雍禾醫療“禿”襲港股，這個初中生想解決2.5億人的頭等大事！_風聞
节点财经-节点财经官方账号-专注上市公司价值发掘，聚焦头部公司增长节点2021-07-01 13:04
出品 / 節點財經
2020年，在醫美板塊的空前熱度下，港股前腳剛剛迎來隱形正畸龍頭時代天使，後腳雍禾醫療又緊緊跟上，遞交招股書衝刺“植髮第一股”。
雍禾醫療的創始人年僅35歲、僅有初中學歷，在他的帶領下，公司2020年營收已超過16億元，毛利率超70%，開出了50餘家門店——這種強烈的反差，瞬間引爆了人們的眼球。
植髮真的這麼賺錢？它是一門好生意嗎？
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初中畢業生的“植髮帝國”
2005年，一位年輕人在北京雍和家園一間三居室的陽台上，發現了自己的財富密碼。他就是雍禾醫療的創始人、董事長、首席執行官——張玉。
彼時，他還不到20歲，從安徽泗縣大莊初中畢業後跑去當兵，退伍後又跑來北京，在楚蓉福運醫美診所跑廣告業務。
身處醫美行業，張玉很快就看出來這裏隱藏着的巨大需求，以及高額利潤。於是，他選準植髮這個細分賽道，在各個脱髮患者出沒的論壇、貼吧、社區貼出廣告，聘請兼職醫生，在一間陽台上，風風火火為上門諮詢的脱髮患者做起了手術，這是雍禾醫療最初的雛形。
漸漸做出口碑後，2006-2007年，張玉從醫美診所辭職，憑藉着在老家的8萬元貸款，將自己的植髮生意搬進了一家整形醫院，不僅治療室、諮詢室齊備，還特意聘請了全職醫生。
當時，國內傳統的植髮技術名叫FUT，醫生需要切取頭皮瓣，提取毛囊，再用針縫合傷口，所以手術後會留下一條線形的細小疤痕，手術過程也比較痛苦。
而在國外，已經有了更先進的FUE微創技術，採用儀器，藉助特殊的微孔，將毛囊從後腦勺取出，然後植入脱髮區域，全程無需開刀。2008年，張玉親自飛到美國，花10萬元買回了兩台FUE儀器，然後讓團隊按照説明書、教學視頻，結合以往經驗一點一點調配。
FUE技術取得了不錯的回報，雍禾醫療自此開始擴張，先後進入上海、成都、武漢等城市，並於2011年正式獲批了第一家門診部。如今，雍禾醫療共擁有51家醫療機構，遍佈中國50個城市。
如今，雍禾醫療謀求在二級市場融資上市。弗若斯特沙利文數據顯示，2020年，在中國植髮市場中，雍禾醫療佔據11%的市場份額，植髮收入、患者數、網內醫療機構數及醫師人數均排名第一。
目前，張玉、Yonghe Hair Service、CYH為雍禾醫療的共同控股股東，後兩者背後分別是中信產業基金和中信證券國際。最終，張玉通過ZY Investment、予諾科技持有公司發行前42.66%的股份；中信證券合計持有發行前43.18%的股份。
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客單價超2.7萬元
植髮究竟有多賺錢？
具體來看雍禾醫療的財務數據，招股説明書顯示，2018年，雍禾醫療營收為9.34億元；2019年，達到12.24億元，同比增長31%；2020年，達到16.38億元，同比增長33%以上。
2019年，雍禾醫療的植髮營收為11.98億元，醫療養固營收為1500萬元，僅佔總收入的1.2%。但在2020年，植髮營收為14.13億元，其中醫療養固營收已經達到了2.13億元，總收入佔比提高到了13%。
植髮與醫療養固業務加起來，就構成了整個毛髮醫療服務市場。弗若斯特沙利文數據顯示，2020年，中國毛髮醫療服務市場中，植髮佔據72.8%的份額，醫療養固佔據27.2%。
中國脱髮的市場規模究竟有多大？國家衞健委調查顯示，2020年，中國脱髮人口超過2.5億人，其中男性1.64億人，女性0.89億人。
但值得注意的是，這僅意味着植髮具有巨大的潛在市場，但龐大的人羣能否真正轉換成有效需求，還需要時間觀察。弗若斯特沙利文數據顯示，2020年，中國的植髮手術僅有51.6萬例，滲透率僅為0.21%，市場規模為134億元。
據其預測，隨着植髮可負擔性越來越高、毛髮問題越來越普及。2025年，中國植髮服務市場規模將達到378億元，複合年增長率23%；2030年，市場規模將進一步增長至756億元，自2025年起的複合年增長率為14.9%。
而從招股説明書來看，對於雍禾醫療來説，植髮的利潤相當可觀。2018-2020年，雍禾醫療毛利率分別高達75.1%、72.6%、74.6%。這遠遠超過當前資本市場炙手可熱的醫療服務白馬股，比如愛爾眼科（46%-51%）、通策醫療（41%-46%）的毛利率。
這得益於植髮高企的客單價。雍禾醫療的植髮服務分為普通、優質、貴賓三檔，優質級服務由院長、主任、副主任醫師提供升級及定製化手術，貴賓級服務由業內知名專家進行個性化手術。普通級服務收費2-3萬元，優質級服務收費3-5萬元，貴賓級服務收費超10萬元。
招股説明書顯示，2018-2020年，分別有3.52萬、4.31萬、5.07萬患者在雍禾醫療接受了植髮手術，每名患者平均花費分別為2.61萬元、2.78萬元以及2.79萬元。在2020年，95%以上的患者選擇了普通級服務，3.6%的患者選擇優質級服務，0.5%的患者選擇貴賓級服務。
一半收入打廣告
感染了“莆田系”的老問題？
同質化競爭激烈，要想脱穎而出，獲得客源，雍禾醫療在廣告上砸錢必不可少。這也是雍禾醫療淨利率與毛利率相差較大的原因。
招股説明書顯示，雍禾醫療在2018-2020年，營收分別達到9.34億元、12.24億元、16.38億元的情況下，淨利潤僅有5350萬元、3560萬元和1.63億元，淨利率分別為5.7%、2.9%和10%。
雍禾醫療將近一半的收入都投向了銷售。2018-2020年，雍禾醫療的銷售費用分別為4.64億元、6.5億元、7.8億元，銷售費用佔比分別為49.6%、53.1%、47.6%。相比之下，雍禾醫療的研發費用則少得可憐，2018-2020年，研發費用分別為780萬元、890萬元、1180萬元，研發費用率均不到1%。
高企的銷售費用幾乎都砸在了廣告上。2020年，其前五大供應商都是廣告服務提供商，投的廣告一方面包括地鐵站、寫字樓、商場的線下展示廣告，與騰訊、今日頭條合作的線上展示廣告。另一方面，也包括與百度、微博、B站等平台合作的個性化廣告，按照用户的點擊量支付費用。銷售人員還會走進大型企業舉辦活動，分享毛髮養護的知識來獲客。
將近一半收入投向銷售，雍禾醫療並非個例，而是中游的醫美機構們共同面臨的困境。聯合麗格醫療美容集團董事長李濱在《為什麼中國醫美機構對供應商的議價能力這麼差？》一文中憤然指出：“從業人員在一盤散沙的產業結構裏，伴隨着行業認知度的參差不齊，在應對供應商和消費者時，毫無規模優勢，更缺少議價能力。面對同樣認知粗淺的消費羣體，醫美機構只有不停地降價；面對上游供應商，無論是設備、產品還是媒體資源，只能任人宰割。”
關於平台方對醫美機構的收割，李濱甚至拿當年百度與莆田系“為錢反目”舉例：“莆系醫療佔據了中國民營醫院的70%以上市場份額……本來莆系醫療是最有條件克服分散化，聯合起來與上游議價的，與百度的激烈碰撞就是一次爭奪議價權的嘗試，然而最終還是因為內部的不團結而失敗了。”
同時，由於現今醫美機構成長路徑與當年莆田系的相似性，這些銷售與推廣亦伴隨着風險。據招股説明書披露，雍禾醫療在2018-2020年間，發生多起因未遵守《廣告法》《醫療廣告管理辦法》的不合規事件，並被相關部門罰款。2018年就涉及7起，支付罰款總共280萬元。
另據相關媒體報道，雍禾醫療旗下北京雍禾美度門診部因變造醫療廣告審查批准文件，在上海地鐵1號線、2號線、4號線車廂發佈未經審查批准的廣告內容，被責令停止發佈違法廣告，處罰款176.7萬元，並被國家市場監督管理總局列入2018年第四批典型虛假違法廣告案件。
此外，在黑貓投訴平台上，雍禾醫療涉及25個投訴，消費者稱存在強制消費、誇大宣傳、手術不及預期、退款難等種種問題。
招股説明書顯示，雍禾醫療在2018-2020年間，收到的客户負面反饋集中在治療效果及服務方面，近三年退款率分別為0.33%、0.34%、0.38%。
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醫生資源短缺
擴張如何繼續？
除了高企的銷售費用，雍禾醫療要面對的還有醫美行業執業醫師短缺的現狀。
中信證券研報顯示，儘管中國已成為全球第二大醫美市場，但中國每百萬人擁有的整形醫師的數量僅2.1人，遠低於美國的20.8人、日本的21.4人及韓國的50.2人。
據艾瑞諮詢推算，中國醫師數量在多點執業情況下仍需達到10萬人，目前從業醫生數量僅3.9萬人。醫師資源稀缺且短期內難以解決。
由於中國的教育體系中並沒有專門的醫美專業，因此從業醫生主要來自皮膚科、整形科、 口腔科、中醫科等科室，每年招生名額十分有限。根據《醫療美容服務管理辦法》規定， 培養一個整形美容外科醫生至少需要 12 年以上的時間。
並且，在醫美行業中，實際上很多醫生並不願意做植髮手術。因為高強度的工作與所獲得的薪酬並不成正比。與單台近視手術僅需10分鐘以內的眼科不同，植髮手術往往耗時長，需要4-8小時，這意味着，每名醫生日手術量或只有1-2台。而曾有醫美機構的植髮醫生向節點財經透露，像磨骨、做雙眼皮、注射玻尿酸這些醫美項目，手術也就花費1個小時，醫生的薪酬卻比植髮高出一倍。
這就導致了很多持證的醫生不願意做植髮手術，無證上崗、非法行醫的行為頻頻出現。一度有媒體曝光植髮培訓行業“三天速成”“拿活人練手”的亂象，練習兩小時就讓學員拿患者“實操植髮”，就連授課醫生都屬於半路出家，沒有相應的執業資格。
招股説明書顯示，2020年，雍禾醫療共有189名註冊醫生，48家網內醫療機構，平均每家機構擁有約4名醫生。因此，未來是否能吸引到足夠多的醫生加入，或成雍禾醫療快速擴張，實現規模化複製的的關鍵因素之一。而人才短缺的環境下，也將進一步推高醫生薪酬，壓縮雍禾植髮的利潤空間。
總結來看，植髮這一賽道具有巨大的潛在市場，且客單價高，利潤可觀，行業處於野蠻生長的初期。雍禾醫療作為頭部玩家，憑藉門店的迅速擴張以及早期的積累獲得了一定的先發優勢。
但是，公司一是需要投入高昂的成本來進行市場教育並獲客；二是當下植髮賽道四大業態並存，競爭激烈；三是要面對醫美行業強監管、執業醫師數量短缺的現狀。所以，雍禾醫療未來如何還需長期觀察。
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