高瓴張磊重倉教育，到底是賺還是虧_風聞

作者 / 譚麗平

來源 / 盒飯財經（ID：daxiongfan）

一系列在二級市場上的增減持，給高瓴資本帶來了鉅額收益，不過，如果綜合計算，高瓴也並非贏家。在一級市場，好運氣將不再降臨。

教育股大崩盤的同時，高瓴資本創始人張磊再次受到關注。

近日，“雙減”政策落地後，教育股二級市場一片哀嚎。而此時，不少人發現高瓴資本在今年一季度早早清倉了好未來和一起教育兩隻教育股，調倉之精確令人驚歎。

但隨即，張磊卻被質疑“言行不一”。在2018年央視《遇見大咖》節目中，張磊曾談到的“教育是永遠不需要退出的投資，做教育是最讓人有幸福感的投資。”

過去很長一段時間，張磊一直堅稱是“長期主義”的信徒，他曾在自己的書《價值》中分享過他的投資理念：價值投資的前提是對公司進行長期的、動態的估值，尋找持續創造價值的確定性因素。

雖然遭受質疑，但一系列在二級市場上的增減持，給高瓴資本帶來了鉅額利潤，據盒飯財經初步估算，至少有6億美元的收益。

不過，如果綜合計算，高瓴也並非贏家。在一級市場，好運氣將不再降臨。高瓴大舉進入的K12領域，正面臨史上最嚴監管，資本退出無望，張磊或許真的要做一回“時間的朋友”。

二級市場迅速抽身

在外界看來，高瓴集團似乎很少“踩雷”。

7月24日，一個平凡的週六，教育行業醖釀許久的“雙減”政策靴子落地，被外界稱為教育行業“最強監管令”，校外培訓機構在盛夏時節突遭寒冬，教育股瞬間掉進了冰窟。

教育股跌聲一片。到26日，K12領域的龍頭股幾乎全線崩盤：新東方收跌33.79%，高途收跌28.98%，好未來收跌26.67%。進入2021年以來，這三隻龍頭股較年初高點均跌超90%左右。

但在教育股大跌之時，高瓴顯示在2021年第一季度就清倉了好未來和一起教育，眼光精準。

5月17日凌晨，高瓴資本向SEC披露的最新2021年第一季度持倉報告。報告顯示，高瓴資本2021年第一季度大手筆減持教育中概股，其中，遭遇清倉的有好未來(NYSE:TAL)和一起教育(NASDAQ:YQ)。高瓴資本又在該季度重新建倉新東方(NYSE:EDU)。

教培行業是高瓴資本重要的投資方向之一， 雖然在教育上沒有成為“時間的朋友”，但在頻繁的建倉、堅持、清倉過程中，高瓴也賺了不少。

最值得關注的是好未來，高瓴資曾與其有着長達7年的“戀情”。

好未來旗下品牌學而思是校外培訓市場的一塊金字招牌，也曾是高瓴在美股市場的第一大重倉股。據36氪，最早從2014年的第四季度開始建倉持有，買入均價在31美元左右。2019年三季度，高瓴資本對好未來持有數為1422.76萬股，佔總倉位數最高達11.47%。即使在2019年底，好未來也是高瓴資本的第四大持倉股，持有1146萬股，對應價值5.5億美元。

但戀情終有停止的一天。從2019年四季度開始，除2020年第二季度增持約40萬股外，高瓴資本開始逐步減持好未來，一直到2021年第一季度，高瓴清倉了好未來，將持有的405萬股全部出售。

按照季均價，假設高瓴資本均勻增持、減持的情況下，我們初步估算，在好未來二級市場上，高瓴資本至少賺了3.09億美元。

一起教育也成了“棄子”。2020年4季度，一起教育在美股上市，高瓴也在此時建倉，持有464.34萬股。一起教育發佈的招股書還顯示，前美團COO、高瓴資本合夥人幹嘉偉出現在董事會中，被任命為獨立董事。但是在2021年1季度，高瓴便將持倉僅一個季度的一起教育股票全部售出。

上市之初，一起教育發行定價每股10.50美元，隨後在十幾美元的區間波動，在高瓴資本清倉的今年第一季度，股價到達最後一個小高峯，於2021年2月17日股價達到17.52美元，後便一路狂跌，截至發稿，已跌至1.120美元每股。按照一季度均價13.19美元粗略估計，高瓴資本也從中賺取了1249.07萬美元。

對於新東方，高瓴資本則是在2019年1季度曾首次建倉，當時持股數僅為2.8萬股，後又持續增持，至2019年3季度持有2761.28萬股，倉位權重達4.20%。不過，在2019年4季度，高瓴資本大幅減持了新東方，減持數達2158.07萬股，並在2020年1季度清倉。

在對新東方2019年這一輪增減持中，正好是新東方股價穩步上升的一個階段，在股價不復權的情況下，估算這一輪操作下來至少賺了3.71億美元。

短短一年時間，就獲得了與長期投入7年的好未來同等的收益。

或許正因如此，時隔一年後，2021年一季度，高瓴資本又重新建倉了新東方。不過這次，僅購入7.88萬股，還是在新東方2021年3月10日施行1拆10的普通股拆股計劃後的買入行為，買入股價為每股17.5美元。

在政策風聲收緊情況下，此番建倉，高瓴或許更多的是試探。

在2020年4季度，高瓴資本也清倉了此前持有的樸新教育。此外，從有數據記錄的2018年4季度開始，高瓴資本就一直持有博實樂的股票，且持有數保持不變，均為398.58萬股。

不過，從樸新教育和博實樂中，高瓴資本並沒有賺到錢，反而虧錢了。其中博實樂股價由買入的11.9美元已經跌至目前的3.43美元；高瓴資本賣出樸新教育的2020年Q4季度，樸新教育該季度的最高價和最低價的平均價為7.46美元，距離買入時的17.55美元已經跌去大半。

由此可見，在二級市場上，高瓴資本除了在新東方和好未來分別賺了3億美元外，一起教育微賺，樸新教育和博實樂已經虧損甚至被套住。

一級市場高位接盤

除了二級市場之外，高瓴資本在一級市場上對教育也格外上心。

盒飯財經梳理發現，自2015年來，高瓴資本在教育上的投資就達到了17件，2021年2起，2020年6起，2019年5起，2018年2起，2017年與2015年各一起。

其中，高瓴資本尤愛編程類教育企業，於2019年1月、3月，2021年3月，先後參與領投A+輪、B輪、C輪融資，同樣也參與了編程貓B、C、D三輪融資。此外，其參與投資的教育行業企業還包括UMU、翼鷗教育、開課吧、雲舒寫、高頓教育、考蟲等。

這些項目中，大多數為素質教育、成人教育、教育企業服務商等，在今年學科類受限的情況下，打擊還不算太大。但在高瓴資本重金入局、入局晚的K12領域，卻沒有這麼好的運氣。

在與好未來關係還密切的2019年初，高瓴資本曾直接參與了好未來5億美金的定增。

而2020年4月，學而思自曝輕課員工出現銷售造假，金額佔全年總收入的3%到4%，也就是0.94億美元-1.25億美元，直接導致好未來當日市值最高蒸發超647億元人民幣。然後，高瓴資本領投了好未來的直接對手公司10億美元融資，隨即重心也有所轉向傾斜。

在線教育格外火熱的2020年，高瓴資本跟風多次進軍K12，參與了某頭部教育公司G輪、G1、G2輪合計32億元美元的融資。

不過，在資本瘋狂入局的獨角獸中，高瓴資本的加入只是錦上添花。據IT桔子的數據顯示，去年創投資本向在線教育行業累計投資了1034億元。其中，國內K12賽道的總融資額超過了460億元。

更艱難的局面，在當下。7月24日公佈的“雙減”文件裏提到，學科類培訓機構一律不得上市融資，嚴禁資本化運作。這給行業造成了巨大打擊，新的資本難以進入，K12在線教育的玩家，終局難以落定，在政策的影響下，背後的資本方也退出無望。

從今年上半年，風口就在急速收縮。《2021年（上）中國在線教育投融資數據報告》顯示，今年上半年在線教育行業融資總金額99.9億元，同比去年同期150.8億元，下降了33.75%。從投融資事件領域分佈情況來看，在2020年全年，K12領域的在線教育融資金額最大，但在今年，一級市場大額融資大幅“退潮”，針對K12領域的融資寥寥無幾。

另外，2021年上半年，熱門的投資行業已經由K12領域轉變為在線職業教育，融資額為43.4億元。獲得融資的平台有粉筆教育、雲學堂、犀鳥教育、導氮教育、會計學堂、思創網絡、課觀教育、思博網絡等等。

對於高瓴資本這類在近兩年對K12頭部教育公司的投資較為頻繁的機構而言，多數在企業融資的後期進入，入局較晚，“高位接盤”的風險越大，虧損的金額也更大。

一級市場的進退沒有二級市場的自由，遇到外部環境的變化，等待轉機，已經成為張磊在教育領域僅存的、為數不多的選擇。

長期主義的張磊，並不長期

相較於其他行業，高瓴資本在教育行業中的持倉時間算是比較長的。

不可否認，張磊在中國資本界是位傳奇人物。2005年，張磊將基金創立以來的第一筆資金用於投資在香港聯合交易所上市不久的騰訊，並在後續的十幾年間長期持倉。如今，騰訊成為了全球市值領先、全球用户數量超過10億人的互聯網巨頭。高瓴也是京東最早的投資人之一，他投資過的案例，還包括，格力、愛爾眼科，藍月亮、美團、小鵬汽車等。

張磊自稱是“長期主義”的信徒。在去年，他還出過一本新書《價值》，張磊用41萬字講述了時間金錢如何投資。他在書中分享：價值投資的前提是對公司進行長期的、動態的估值，尋找持續創造價值的確定性因素。

原本是塑造形象，卻有人不客氣的評論，“年度投資界的‘影帝’非張磊先生莫屬”。高瓴資本確實投資了一批優秀的企業，但成功押中這些項目，是否得益於所謂的“長期主義”和“價值投資”？

至少在二級市場，高瓴資本的投資風格也並非長期。

比如，2014年京東上市時，作為京東最早投資人的高瓴資本，豪賺39億美元后，立即開始有節奏地減持京東股份，直到2018年第二季度，高瓴資本幾乎減持完了股份。與此同時，高瓴開始大幅買進阿里股份，但一個季度之後就全部清倉，隨即開始買進拼多多。而在接下來一兩年，高瓴又再次以更高價格買進京東和阿里。

在2018年，高瓴資本持有嗶哩嗶哩、虎牙，經歷一波翻倍的漲幅後，先後清倉這些視頻股票。

另外，2020年的疫情陰影下，高瓴資本多年前就重倉持股的在線視頻會議軟件Zoom於9月初登陸美股，高瓴資本也再次書寫了“一夜狂賺8.9億美元”的神話。而在2021年初，隨着疫情在海外逐步得到控制，以ZOOM為代表的疫情受益股在業績增速等方面可能將有所放緩，於是在一年漲幅近4倍的情況下，高瓴資本還是果斷將ZOOM減持了40.52%。

此外，2020年，高瓴資本在三季度新建倉了中概股新車三巨頭：蔚來、理想和小鵬，而在四季度清倉了這三隻標的。

值得一提的是，高瓴資本是蔚來上市前夕的第三大股東，蔚來最困難的時候，高瓴資本清倉蔚來。隨着蔚來汽車渡過生存危機，股價再次回升時，高瓴資本再次買入，到2020年第四季度，高瓴再次清倉了蔚來汽車。

到2021年第一季度，新能源車股價調整，連續陰跌、甚至腰斬，高瓴二級市場團隊又對小鵬等新能源車進行了新一輪建倉。此外，高瓴還在A股和港股市場投資了比亞迪股份、長城汽車。

高瓴資本這一系列的增減持行為，都給自己帶來鉅額利潤。

在資本市場上，鎖定收益本來是正常的操作，但看起來如同短線悍將，卻又要貼上“長期主義”的忠實信徒、“時間朋友”的標籤，不知是外界看誤讀了張磊，還是張磊對長期主義有自己的理解。

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