關掉粉色濾鏡，奈雪的茶又翻車了_風聞

作者/祿存

排版/餘懷

監製/Yoda

出品/不二研究

奈雪的茶（02150.HK，下稱“奈雪”）網紅出圈；那“蟑螂的茶”，你喜歡嗎？

口碑跌落谷底、股價幾近腰斬，“新茶飲第一股”奈雪在上市後風波連連。

近日，新華社記者卧底調查曝光：奈雪北京西單大悦城店、長安商場店出現“地面有蟑螂”“用發黑芒果”“生產標籤標識錯誤”等食品安全問題。

隨後，北京、廣東市場監管部門相繼出手；廣東市場監管部門約談奈雪的茶，並開展食品安全專項檢查。

8月3日凌晨，奈雪發佈致歉聲明、緊急關停涉事門店，當日股價暴跌10.83%，報收9.72港元/股。

此前，奈雪創始人趙林彭心夫婦的浪漫創業史、共同敲鑼場面，讓奈雪IPO過程充溢“粉色泡泡”。關掉粉色濾鏡之後，用腳投票的資本市場更加理性與殘酷。

與一級市場大受追捧的局面不同，上市後的奈雪彷彿被二級資本市場拋棄：與超額認購430倍的火熱相反，在港股上市首日，奈雪收盤跌幅就達13.54%，第二個交易日繼續下跌2.69%。

上市短短兩天，奈雪總市值蒸發53.85億港元，不少打新投資者表示“中一簽倒虧一年的奶茶錢”。

今日（8月4日）早間，奈雪的茶發佈公告稱，董事認為新聞報導所述事項不會對本集團的營運及財務狀況造成任何重大不利影響。

但是，道歉和聲明，真的能夠讓奈雪平息此次風波嗎？

「不二研究」發現，與19.8港元/股的發行價相比，奈雪在上市一月後的股價已近腰斬。

截至8月4日港股收盤，奈雪報收收10.16港元/股。與IPO首日的盤後市值相比，其市值下跌119.37億港元，甚至有持股股民自嘲遭遇奈雪式“殺豬盤”。

“奈雪的茶”豈能成蟑螂的茶？在新華社記者卧底曝光奈雪衞生問題後，有媒體如此熱評。人民日報也評論稱，網紅奶茶不修“裏子”終會沒了“面子”。

在「不二研究」看來，口碑翻車之外，奈雪需要直面持續多年虧損、大店打法受挫等難題；且新茶飲賽道競爭愈烈，其產業端要求也越來越高，食品安全問題等尤為凸顯。

“營銷或許能走紅一時，但把更多精力和成本花在食品安全和品質上，才有可能贏得消費者長久的青睞。”

如同媒體評論稱“消費者會用腳投票”，在二級資本市場，資本也會用腳投票：儘管新茶飲賽道仍是投資風口，但奈雪“新茶飲第一股”的光環還能維持多久呢？

一杯奈雪，八成成本

奈雪的創業史，由辭職創業、邂逅愛情、上市圓夢等堪比電視劇的元素堆砌而成。

2012年，本是品牌經理的彭心辭職創業，因經驗所限,屢屢受挫。後在相親局上認識了頗有經驗的趙林，趙林提出“想做成一家店只有一個辦法，成為我女朋友”，三個月後，兩人閃婚。

2015年，以彭心網名命名的“奈雪的茶”在深圳正式開業。短短五年後，彭心和趙林共同赴港敲鑼，奈雪成為“新茶飲第一股”。

奈雪不僅想做奶茶，更有對標星巴克的野望，期望成為年輕人休閒娛樂的“第三空間”。

雖然頭頂”新茶飲第一股“光環，但並不意味奈雪已實現領跑，其身後還有系列營收問題亟待解決。

縱觀新茶飲賽道，奈雪以價格高昂聞名。招股書顯示，奈雪2020年前三季度的客單價為43.3元，在中國高端現製茶飲連鎖店中排名第一，同期行業均值約為人民幣35元。

「不二研究」發現，高價並未帶來高利潤。在營收快速增長的同時，奈雪處於持續虧損的狀態。2018-2020年，奈雪的收入為10.87億、25.02億和30.57億元，年內虧損高達6972.9萬、3968萬和2.03億元，三年內累計虧損超3億元。

在剔除優先股、期權激勵、利息、税收帶來的虧損後，奈雪才實現正向盈利。2020年，奈雪經調整淨利潤達1664萬元，扭虧為盈。

在「不二研究」看來，某種程度而言，奈雪並非跑通盈利模式；即使這樣，與30億營收相比，1000萬淨利還是有些微不足道。

雖然售價達到平均每杯26元，但其中成本佔比高達80%。「不二研究」發現：奈雪最大三項支出為原材料、人工和折舊租金，分別佔2020年收入比重的37.9%，30.1%和14.8%。

其中原材料支出逐年上漲，2018-2020年原材料成本分別為3.84億元、9.15億元、11.59億元，佔收入的比重分別為35.3%、36.6%、37.9%。剛性支出佔比過重，嚴重壓縮奈雪的利潤空間。

奈雪的毛利也處於下滑趨勢，2018-2020年毛利率分別為64.70%、63.40%和62.10%，而據國信證券測算，同樣定價30+的喜茶毛利率能達到65%-70%。可見奈雪的盈利能力並不具備競爭力。

此外，奈雪的茶目前還面臨較大的現金流壓力。截至2021年1月，奈雪賬面上的流動資產約為13億，但流動負資產高達23億。

雖然彭心聲稱，奈雪並非因缺錢而上市，但盈利能力卻沒有展現出底氣。現實的是，目前奈雪仍處於燒錢開店、拉動增長的階段，若不上市募資，經營推廣可能後繼乏力。

新茶飲難覓護城河

不同於單純茶飲，正如標語“一杯好茶，一口軟歐包”，奈雪開創了行業“茶飲+烘焙”雙品類模式。

在「不二研究」看來，烘焙產品既是亮點也是雷點，其不僅擴大了單店面積、加大了品控難度，還拖累了毛利。

2018-2020年，奈雪烘焙產品佔總營收的比重穩定維持在20%以上，毛利率卻顯著低於比茶飲產品水平，且差距不斷擴大，分別為57.7%、54.9%和42.4%，2020年差距達到了24.9%。

線下渠道方面，招股書顯示：2018年-2020年奈雪分別新開門店111家、173家和172家；而根據奈雪官網顯示：截至2020年12月，奈雪的茶已遍佈全國70個城市，近500家門店。

「不二研究」發現，隨着銷售網絡的鋪開，奈雪單店的經營效率卻在遞減。單店每日訂單量由2018年的716單降至2020年的470單，同店日均銷售額也由2018年的3.1萬元降低至2020年的2.0萬元。

在盈利不振的情況下，為了保住市場份額，奈雪只能採用砸錢開店的打法。由於彭心“只做大店”的策略，並要求每家店鋪做到和而不同，奈雪門店平均面積為180-350平方米，單店初始投資額高達185萬元，就算是輕型店也需要125萬元。

招股書顯示：奈雪的茶計劃在2021年新開300家、2022年新開350家。截至2021年至2022年12月31日止，按平均開店成本計，兩年間開店計劃投資成本分別約為4.24億、4.86億元人民幣，即：接下來的一年多，奈雪計劃需投入超9.1億元資金。

問題在於，被資本推着跑的奈雪並沒有完全構建起護城河。

近年來新茶飲賽道愈發擁擠，除了喜茶和奈雪在頭部打鬥激烈，樂樂茶、貢茶、茶顏悦色等肩部腰部玩家也嶄露頭角，走自下而上道路的蜜雪冰城也大獲成功。

奈雪發佈的《2020新式茶飲白皮書》顯示，截止到2020年11月30日，中國茶飲企業總數超30萬家，其中停業、清算、吊銷、註銷的企業超13萬家，佔比高達43%。

如此激烈的競爭造成了產品的嚴重同質化。由於新茶飲並沒有行業壁壘，產品又缺乏產權保護，推出新品後模仿成本較低，奈雪並沒能如願培養起排他的消費習慣。

例如，2021年3月奈雪推出霸氣玉油柑後，樂樂茶上新楊桃油柑冰萃，喜茶推出王榨油柑，CoCo推出小星星油柑楊桃。

2018年彭心曾直接喊話喜茶創始人聶雲辰，指責對方抄襲奈雪產品，目前這一問題仍舊無解。

「不二研究」發現，奈雪也嘗試通過完善供應鏈來構建行業壁壘，依靠品質取勝。

對比蜜雪冰城大規模機械化生產、大幅降低原材料成本的上游供應鏈，奈雪所投建的茶園、果園和花園等原材料供應鏈，目前尚未形成規模，對於降低成本和提升盈利能力的裨益尚未顯現。

破發的茶如何自救？

據《2021中國實體零售數字化專題報告-新式茶飲篇》數據顯示，2021年新茶飲市場規模在940億元左右，預計三年內將繼續保持高速增長。

奈雪的匆忙上市，不僅是為搶奪“茶飲第一股”的名號，也是資本在檢驗新茶飲賽道的可行性。

此前，奈雪曾寄希望於打造新茶飲的“第三空間”，目前這套邏輯似乎無法堅持。

2019年，奈雪陸續推出酒屋“BlaBlaBar”和麪積超1000平米的“奈雪夢工廠”，砸下重金建設“第三空間”矩陣，但一年之後就自行收手，目前已無太大水花。

「不二研究」發現，不少奈雪的茶標準店、“奈雪的禮物”店也在2021年紛紛停業。

奈雪的最大競爭對手之一喜茶，則選擇向下擴張，從主力店到GO店，再到喜小茶，門店的大小和格調不斷降低，低價策略也越來越明顯。

痴迷於“第三空間”和“開大店”的奈雪，也開始學習小店模式，2020年開始主推Pro店，面積最多可壓縮270平方米。

在「不二研究」看來，這種轉變可以視作奈雪經營策略的變化，也是其對現實的妥協。由於咖啡加工更簡單、品控更好、毛利更高，Pro店或將以咖啡為切口提升盈利能力。

硬幣的另一面則是，面積縮小意味着烘焙產品無法完全現制，半成品的品控、運輸等都將成為奈雪的新挑戰。

在現制新茶飲的老本行中，產品創新也層出不窮；不少品牌將目光瞄準健康養生新茶飲及藥食同源的細分市場。以COCO都可為例，其推出苦瓜+檸檬茶的養生飲品，目前在廣東地區試點推出。

不僅如此，「不二研究」發現，線上渠道也正在成為奈雪的發力點。2019-2020年，奈雪線上下單比例從31%增至了69%。

2020年入駐電商平台後，喜茶和奈雪紛紛來到了新茶飲的下半場——從門店到瓶裝的新角逐。

2020年7月，喜茶上線0糖0脂的氣泡水，首發日借力薇婭直播間，賣出30萬瓶；同年10月，奈雪也上新奈雪氣泡水。

在「不二研究」看來，若以現製茶為流量入口，轉向可規模化生產的瓶裝飲料市場，或是新茶飲賽道實現盈利的可行路徑之一；但扎堆入局瓶裝飲料市場，難免激烈的同質化競爭。

前有氣泡水開創者元氣森林名聲在外，後有飲料巨頭農夫山泉、統一等強力佈局，瓶裝飲料賽道並非一馬平川，奈雪等新茶飲玩家更多依靠營銷包裝，想要立足腳跟，還有漫長而艱辛的路要走。

頭戴王冠，難承其重？

奈雪的茶貴為網紅，備受追捧；那“蟑螂的茶”，你喜歡嗎？

最初劍指“奶茶界的星巴克”，奈雪離目標已越來越遠。

“茶飲+軟歐包”的模式已經喪失新鮮感，“第三空間”打法受挫、盈利能力不盡人意、缺乏有效行業壁壘，讓奈雪必須直面日趨激烈的市場競爭。

當Z世代的消費觀念飛速更新，定位高端並不等同於競爭力，反而可能讓資金週轉更慢、風險更大；若奈雪選擇燒錢換增長的道路，無疑飲鴆止渴，未來落敗幾乎可以預見。

市場留給奈雪的問題是：破發之後如何自救？

口碑翻車之後，儘管奈雪凌晨緊急致歉；但道歉和聲明真能平息這次風波嗎？

“新茶飲第一股”的光環還能維持多久，可能奈雪自己也不知道。

本文參考資料：

1.《破發之下奈雪的茶》，鰲頭財經

2.《奈雪，破發的茶如何救自己？》，阿爾法工場

3.《奈雪的茶，尷尬的茶》，金角財經

4.《“奈雪的茶”豈能成蟑螂的茶？》，廣州日報

5.《網紅奶茶不修“裏子” 終會沒了“面子”》，人民日報

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