被惠譽、標普下調評級，花樣年分拆商管上市仍難緩解債務壓力？_風聞

在商管物業仍享有高估值紅利之際，花樣年宣佈擬分拆商管物業業務單獨上市。但是即使分拆上市成功，或也無法根本解決其巨大的債務壓力。

分拆上市，享受商管物業高估值紅利？

7月26日，花樣年控股（以下簡稱“花樣年”）、彩生活發佈聯合公告稱，正考慮尋求將各自商業及綜合用途的物業管理業務、商業運營管理業務進行分拆，於聯交所主板單獨上市。目前聯交所已確認，其可就建議分拆進行上市申請。

2018年以來，房地產行業掀起了一股分拆物業上市潮。物業股相較於住宅開發等業務享有更高的估值，成為近年房企融資的重要手段之一。

不過，花樣年旗下的彩生活卻早在2014年就被拆分於港交所上市，成為內地第一家在香港上市的物業管理公司，被稱為“物業第一股”。截止2020年末，彩生活在管面積3.61億㎡，合約面積5.63㎡，規模不小。但是其2020年主營收入35.96億元，較2019年的38.45億元同比下降6.5%，歸母淨利潤5.02億元，同比僅微增0.6%，業績欠佳。

種種原因下，彩生活沒有享受到前期房企分拆物業上市潮的紅利。目前，彩生活市盈率僅6倍多，總市值僅約40億港元。而據中指研究院發佈的中國物業管理行業2021上半年總結與下半年展望——資本篇的數據，截至2021年6月30日，共有46家物業服務企業上市，平均市盈率34倍。

花樣年分拆商管物業業務上市，大概率是為了讓商管物業板塊享受到更高的估值，幫助花樣年融資。因為相比普通的住宅物業管理業務，目前的商業管理業務被二級市場看好，可享受到較高估值。7月份上市的中駿商管，目前市盈率高達約45倍。

能緩解花樣年債務壓力嗎？

花樣年財報數據顯示，截止2020年末其剔除預收賬款的資產負債率為72.4%，高出70%的紅線。其淨借貸比率為75%，低於100%的紅線，非受限資金與短期債務的比例為1.37倍，滿足1倍的要求，目前踩中一道紅線。

但是花樣年的真實負債水平要高得多。此前據《中國科技投資》報道，2020年花樣年將六家控股子公司的股權分別出質或轉讓給金融機構。股權出質或轉讓以後，花樣年對其中四家控股子公司的持股比例降至50%以下。以上做法可把控股子公司變成無需並表的聯營或者合營公司，起到將表內負債表外化的作用，可掩蓋真實負債水平。

今年5月以來，花樣年美元債出現大規模下跌。6月17日，花樣年宣佈成功發行2億美元3年期美元債，票面利率高達14.5%。以如此高的利息海外融資，花樣年的債務壓力可見一斑。

參考中駿商管等商管物業股上市時的融資金額，花樣年分拆商管物業業務上市至多融資數億美元。而花樣年的美元債務就有高達約30多億美元，上述融資規模相較其債務規模來説“杯水車薪”。

先後被惠譽及穆迪下調評級

7月6日，惠譽將花樣年的評級展望從“穩定”調至“負面”。惠譽表示，截至2020年底，花樣年的合併槓桿率(對合資企業和聯營企業的擔保進行調整後)從2019年的45%升至50%。同時，花樣年對資本市場債務的依賴度提升，尤其是美元債券。

7月16日，穆迪將花樣年的評級展望由“穩定”調整為“負面”。穆迪表示，鑑於花樣年控股對離岸債務資金高度依賴，在信貸條件收緊且離岸資本市場動盪的情況下，該公司的再融資活動將面臨更高的不確定性。另一方面，花樣年的槓桿率有所改善，但仍處於較高水平；舉債擴張導致利息覆蓋率較弱；資金結構較為集中，高度依賴離岸美元債券。

兩大評級機構雙雙下調其評級，大概率將提升花樣年海外融資的利率，增加其債務壓力。