奶粉故事裏，飛鶴的主角之路剛開始_風聞

最近一段時間，外企奶粉企業相繼發佈了2021年上半年在華業績報告，雀巢、達能、雅培、美贊臣、菲仕蘭等五家跨國奶粉巨頭，在中國市場的嬰幼兒奶粉業務均出現不同程度的業績下降。

而中國飛鶴在日前發佈的2021年上半年的業績公告裏，顯示飛鶴的營收和淨利潤雙項增長強勁，而飛鶴如此良好的業績對比並未在股票市場得到有力回應。

飛鶴股價在業績報告公佈後的首個股票交易日裏出現微漲，漲跌幅只有1.7%，但在隨後的兩個交易裏日裏連續下跌，下跌幅度更是超過了首日漲幅。而且飛鶴最近幾個月的股價呈下跌態勢，出色的業績也沒能拉住飛鶴的股價下滑，顯然飛鶴所面臨的局面不如想象中樂觀。

亮眼的業績表現

財報顯示，飛鶴上半年營收為115.4億元，同比增長33%,淨利潤為37.6億元,同比增長37%。

飛鶴上半年的業績在增長方面表現強勁的同時，也超出了市場預期，而隨着美贊臣等外企奶粉企業在華業務的下降，飛鶴的嬰幼兒奶粉市場佔有率也上升至18.4%，成為國內奶粉企業的佼佼者。

毛利方面，財報顯示，飛鶴2021年上半年毛利是84.57億元，同比增長37%，毛利率也從去年同期的70.9%增長到73.2%，奶粉行業毛利率全球第一，飛鶴的毛利率也成為可以比肩白酒行業一樣的存在。

從業務構成來看，飛鶴收入主要來源是乳製品及營養補充產品，其收入為115.22億元，佔總體收入的99.8%，其餘是原料奶收入，而奶粉產品也主要包括超高端產品、高端產品和普通產品。

飛鶴2021年上半年超高端產品收入約為67億，佔公司總體收入的58%，而星飛帆系列產品佔比保持在50%左右；高端類型產品收入38億元，佔整體收入的33%；普通產品收入5.6億元，佔比在5%左右。

可以看出，飛鶴的超高端產品是業務的核心，其中星飛帆系列是飛鶴超高端上的當家產品。而高端類型產品則是飛鶴業績增長的第二曲線，而普通產品則是飛鶴的奶粉業務補充。

在具體增長方面，在今年上半年，飛鶴超高端星飛帆收入為58.5億元，同比增長了24%；而高端類型產品同比增長了53%。飛鶴的有機產品增長了73%，主要是臻稚系列，而飛鶴的四段產品（3歲以上兒童奶粉）更是增長了89%，為11.9億元。星飛帆產品系列和有機產品系列等增長成為飛鶴上半年收益增加的主要原因。

截至到6月末，飛鶴合作了23個省區，拓展了190個渠道，覆蓋門店超過7000家。在京東、天貓等平台上的電商直播銷售額為2.3億元，同比增長了101%，而且二季度飛鶴品牌力持續提升，消費認知度高達90%。良好的市場表現和競爭力成為飛鶴業績增長強勁的重要原因。

但亮眼的業績背後，也隱藏着一些問題。飛鶴在去年的財報中調低了未來增幅，目標在2024年到2028年期間實現銷售額15%的年複合增長率，而飛鶴在過去五年的年複合增長率為49.47%。如此大的增幅調整意味着新生兒出生率的降低對飛鶴的快速增長帶來了很大的麻煩，而且飛鶴自身的原因也是導致調低未來增幅的緣由之一。

增長背後的隱憂

飛鶴近幾年的高速發展帶給了飛鶴行業內地位和市場競爭力的提升，使得飛鶴成為國內奶粉行業的領先者，也帶給飛鶴巨大的業績增長，但亮眼的業績背後也存在着一些隱憂，而這些

隱憂首先表現在飛鶴的營收增速上。

在過去的四年時間裏，飛鶴營收分別是58.87億元、103.92億元、137.22億元、185.92億元，同比增速58.07%、76.52%、32.04%、35.50%，今年上半年增速只有33%，飛鶴的營收增速大幅放緩，也是飛鶴在去年財報調低未來增幅的原因。

同樣飛鶴的淨利潤也是放緩，飛鶴過去四年淨利潤為11.60億元、22.42億元、39.35億元、74.37億元，同比增速178.24%、93.26%、75.47%、89.01%，今年上半年淨利潤增速只有37%。

而且飛鶴還能做到七成的毛利率，自然是成本低的緣故。財報顯示，飛鶴2021年上半年成本為30.87億元，包含了已售存貨成本24.78億元，生產飼養成本4.36億元和原料奶生產成本1.72億元，由此可知奶粉的成本有多低。

以七成的毛利率和每桶300的售價計算，成本為90元，其中還有人工費，包裝費等等。也就是説幾十塊的奶粉賣出上百元，按照今年上半年的淨利潤佔比算，飛鶴還有至少三成的純利潤可賺，奶粉的暴利可見一般。

而飛鶴如此大的業績增長，也是由於營銷費用支出的高。飛鶴每年有大約三成的營收用來營銷，財報顯示，2021年上半年營銷開支為33.3億元，超過了製造奶粉成本的30.87億元，要知道上半年淨利潤為37.6億元，而營銷開支超過奶粉成本的問題在去年就開始存在了。

財報顯示，今年上半年飛鶴營銷開支更是同比增長可51.8%，隨着競爭的加劇以及增長需求，這一問題將持續存在。

而飛鶴營銷除了請明星做廣告，主要是開展線下活動，這也是飛鶴線上銷售額低的緣故。今年上半年飛鶴線下活動超過40萬場，遠超同期活動數量，這也解釋了飛鶴如此大的基本盤是通過線下的投入來完成的。

但是線下活動依賴經銷商，截止到2021年6月末，飛鶴有2000多名線下客户，而且未來不會有太大變化。但是飛鶴在經銷商所產生的收益佔其乳製品收益的下降86.5%，而2019年只有1800多線下客户，其收益佔比卻為91.3%，飛鶴更加依賴線下經銷商產生的效益。

而飛鶴更為嚴重的問題是研發投入太少。過去兩年飛鶴的研發成本為1.7億元和2.65億元，佔當年營收的1.24%和1.42%，要知道雀巢的研發投入在2017年就有145億元，遠低於奶粉行業的國際巨頭。

而飛鶴的董事長冷有斌卻宣稱研發投入世界第一，顯然是在鬧笑話，畢竟研發投入的高低決定了產品的核心競爭力以及更迭，飛鶴能否解決好重營銷輕研發的問題，將成為飛鶴未來市場競爭的關鍵所在。

飛鶴還要面臨更多挑戰

飛鶴高增長的業績背後是營銷的大幅支出以及較低的成本，而這並不是飛鶴的獨家秘笈，其他奶粉企業也有着不錯的毛利率和低成本。而飛鶴近些年來高增長的關鍵是依賴線下渠道的拓展，配合着足夠的營銷支出，使得飛鶴業績大爆發，但在未來的發展上，飛鶴的面臨的挑戰並不小。

從發展前景來看。近日，三胎正式寫入《人口與計劃生育法》中，意味着三胎有了法律支持。但是並不意味着我國會在不久的將來出現嬰兒潮，一方面是新生兒的降低是社會人口的多數選擇，一方面是一個家庭所承擔的社會壓力遠大於生育壓力和培養孩子的壓力。

根據《2020年度全國人口普查報告》顯示，截至到2020年12月31日，全國已登記出生人口1003.5萬人，同比下降14.89%，新生兒出生率連續四年下降。加上如此大的出生率下降，或可預測至少在未來幾年內，新生兒出生率不會有巨幅的升高，嬰幼兒奶粉的市場份額不會有大幅增加。

隨着新生兒出生率的下滑，飛鶴的高增長自然不會延續，從飛鶴調低未來增幅就能看到。而且嬰幼兒奶粉市場的競爭也會更加激烈，除了面對國內奶粉企業奮力追趕，飛鶴還要與國際奶粉巨頭一同競爭。

數據顯示，2021年1-5月國內奶粉產量為38.58萬噸，與此同時，中國進口的奶粉數量達77萬噸。也就是説，在市場方面，國內奶粉還不如國外奶粉，而其中原因之一可以追溯到十幾年年前的三聚氰胺事件。

而且飛鶴亮眼業績的主要來源是三線城市及以下的地區，飛鶴2020年一二線城市的銷售額佔比只有三成，飛鶴想要有更好的市場表現，自然要在一二線城市打開局面，而這些地方的基本屬於外企奶粉企業，顯然飛鶴的局面不容樂觀。

根據艾媒諮詢的數據顯示，消費者購買嬰幼兒奶粉其中最關注的是安全問題，其次是營養、品牌聲譽，價格因素、產地等排名較後。安全問題為首除了考慮孩子的健康原因之外，還有就是國內惡性的奶粉安全事故所帶來的影響，也是國外奶粉企業所佔市場份額更大的原因所在。

8月5日，飛鶴獲得“2021安心獎”年度國貨奶粉品牌，再次説明了奶粉安全問題的重要性。而由於外企奶粉企業無法更好地深入到國內底線城市市場，底線城市也成為國內奶粉企業成長的土壤，如何根植好已有市場，向一二線城市邁進成為飛鶴未來發展的重要議題。

此外，數據顯示，90後父母以及00後父母更喜歡線上購買嬰幼兒奶粉，意味着新的消費升級下，奶粉的線上渠道將更加重要。可以説飛鶴面臨的挑戰並不小，但對於目前的飛鶴來説，解決好股價的下跌走勢顯然更為重要。