營收破17億，多家證券評為買入，從半年報看泡泡瑪特的當下和未來_風聞

文 | 鹿鳴

2020年上海潮玩展（STS）的參展人數已超過15萬，四年前——也就是STS初次辦展時，人數僅兩萬。

主辦方是國內潮玩零售領軍者泡泡瑪特（09992.HK）。而其百度指數也從2017年8月不足500，一路飆升至目前的2000左右。

因疫情，北京潮玩展（BTS）去年被取消，上海潮玩展（STS）則推遲到了11月。

一再的推遲也阻止不了消費者的熱情。他們裝備齊全，自帶小板凳，隊伍從上海世博展覽館的北門蜿蜒至街角。開展後，組隊人員衝散、奔跑，在展館內的指定發售點組織起新隊列。維持秩序的保安反覆安撫：“不要擠，每個人都能買到。”人們反駁，“怎麼可能？是限量的！”

而今年，這家公司的重頭戲之一PTS（今年開始BTS升級為PTS）同樣備受關注。

泡泡瑪特因疫情取消了PTS北京國際潮流玩具展，隨後安排了首屆國際潮流玩具線上展。三天內，展會視頻號直播間在線觀看人次超130萬，累計成交額達2520萬元，累計支付用户數達5萬。

隨着PTS的召開，泡泡瑪特的銷售額一路激增。其在天貓“超級品牌日”活動中就斬獲了單日9406萬元成交額的亮眼成績，於去年年底上線的招牌IP產品Skull panda的盲盒隱藏款，在閒魚售價近千元。

（圖片來源：閒魚截圖）8月27日，“潮玩第一股”泡泡瑪特公佈了截至2021年6月30日的中期業績報告。

財務數據方面，2021年上半年泡泡瑪特總營收人民幣17.73億元，同比增長116.8%；調整後淨利潤人民幣4.35億元，同比增長144.1％。

用户數據方面，用户規模上，截至2021年6月30日，泡泡瑪特累計註冊會員總數增至1141.5萬人，新增註冊會員401.5萬人。2021年上半年會員貢獻銷售額佔比超九成，會員復購率為49％。

今年以來，中信證券、西部證券、高盛等機構陸續發佈調研報告，認為泡泡瑪特作為潮玩龍頭公司非常值得投資者長期關注，並給予其“買入”評級。

**從財報公佈當日市場表現來看，高增長業績並未對股價形成支撐，泡泡瑪特股價快速下探，最低跌超9%，收盤報52.10港元，較年內最高點跌超51%。**實際上，6月初，泡泡瑪特的股價有一個明顯的拉昇——創下近3個月的新高，讓市值重回千億級。但好景不長，前幾日其股價又下跌11個點。9月1日，泡泡瑪特的股價回落到57.9元/股，市值則停留在812.42億港元。

外界不免起疑，泡泡瑪特反覆橫跳的股價該如何再突破，未來又該怎麼走？

增加零售店方便觸達

兩個風火輪，一個乾坤圈，這是哪吒的護身法寶。而渠道資源、供應鏈以及旗下籤約的眾多潮玩設計師，便是泡泡瑪特的護身法寶。

在潮玩圈，形成品牌認知的一個大招便是舉辦大展。而線下場景塑造也是形成品牌認知的一個重要方式。

在潮流品牌打造方面，雖然沒有可供學習的經驗，但泡泡瑪特通過不斷試錯，搭建了整個產業鏈的基礎設施。其中，大部分流程均為獨自完成。線上、線下的直營門店渠道以及所有中間環節都形成了重要的壁壘。

目前，泡泡瑪特的收入主要來自零售店、機器人商店、在線渠道（天貓旗艦店、泡泡抽盒機及其他中國主流電商）、批發渠道和其他(經銷商及批量採購的公司客户，以及潮流玩具展等)。

財報顯示：泡泡瑪特2021年上半年線下渠道（包含零售店、機器人商店）收入佔比依舊最高，達50.9%，較去年同期的51.2%略有下降。

（圖片來源：泡泡瑪特財報截圖）不難看出，泡泡瑪特的成功之處在於，把潮玩玩具打造成了一種獨特的大眾消費品品類。而能夠使其成為大眾消費品的前提正是“線下實體店和售賣機”網絡。通過這一實體網絡，潮玩手辦於是被更多消費者看到和接受。

近幾年，泡泡瑪特一直在增加零售店的比例。

（圖片來源：泡泡瑪特財報截圖）財報顯示：從2019年的114家零售店，已發展至今年上半年的215家零售店。而零售店收入也從2020年上半年的3.13億元增加至2021年上半年的6.75億元，同比增長115.5%

有媒體報道稱：泡泡瑪特創始人王寧早年説服Molly設計者Kenny進行合作的邏輯是：“我們想跟你一起讓一百萬個人喜歡 Molly”。Molly最核心的設計並未因與泡泡瑪特的合作而改變。Molly加入了一個能夠吸引潮玩玩家並願意買單的渠道並最終取得成功。

換言之，泡泡瑪特通過門店場景，使緊跟潮流的年輕人羣快速觸達品牌文化，並形成傳播效應。

如果一個IP原型進入不了迪士尼樂園和關聯玩具店，但通過泡泡瑪特平台擁有了特定影響力，那麼這一渠道便是有價值的。這個精準得能夠讓更多人看見的潮玩渠道網絡，便是泡泡瑪特起步階段最為核心的價值所在。

而泡泡瑪特的渠道價值不僅侷限於“看見”。更重要的是，泡泡瑪特幫助IP實現工業化和商業化的能力。從細節來説就是，如何將一個2D的IP設計成3D的IP，以及在這一過程中玩具顏色和材質的選擇；從廣義看，就是供應鏈能力能否跟上需求端的增長以及不確定性。

手辦品牌Hobbymax的創始人哈佳認為，決定手辦玩家購買行為的，在於是否逼真還原了作品形象。

要找到製作精良的工廠本就不容易，“有能力生產收藏級玩具並能理解制作要求的工廠，通常給國外大牌公司供貨，和對方有長期業務綁定關係。”哈佳表示。

如果嚴格按照流程，這類模型玩具的生產首先由設計師、原型師開發原型。除了最初的3D建模，這是純粹的手工藝活。在玩具的開發房間裏，時常能看到這般光景：十來個原型師在案板前製作玩具原型，銀色吸塵管道像蜘蛛網一樣盤踞在天花板上。每張桌子前面會分出一個入口，吸去打磨過程中的粉塵。

而泡泡瑪特從設計草圖完成後，交給工廠批量PVC化，經過開模、注塑、打磨、人工噴油、組裝，到最後產出成品，將生產週期縮短至了三個月左右。2020年底，泡泡瑪特簽約供應鏈信息化公司富勒科技；2021年5月，泡泡瑪特共推出15款新盲盒，達到近一年來的最高水平。

泡泡瑪特極強的渠道能力以及IP工業化商業化能力，既保證潮流玩具的成品能夠滿足設計師和消費者期待，也確保優秀IP設計師願意合作簽約。這也為泡泡瑪特的新產品推出和銷售提供了有力保障。

簽約設計師打造爆款

在手握眾多渠道資源後，處於供給端的創意設計人才，同樣為泡泡瑪特所看重。

回顧泡泡瑪特快速崛起的2017年至2018年不難發現，其是在和Kennyswork合作取得Molly形象授權和設計支持後實現了快速增長。

Molly的受歡迎，為泡泡瑪特驗證了一種成功的設計方向——可愛、治癒系的小女孩形象，迷你的尺寸，輔以盲盒這種低廉、但不斷刺激人購買慾的銷售方式。

“以前設計師總想表達憤怒，（潮玩）為什麼不能是陽光、正能量的呢？”王寧這麼理解泡泡瑪特引領的這股萌系風潮。

在形成潮流品牌的過程中，泡泡瑪特首先要做的就是儘可能多的簽約潮玩設計師。

IP的設計往往是藝術家的傑作，IP潮流的形成並非是確定的。

一直以來，很多投資者對泡泡瑪特最大的擔憂就是，能否塑造出諸如Molly這樣的爆款IP。畢竟，以Molly為代表的核心爆款IP給公司貢獻了近一半收入。

財報顯示：2021年上半年，泡泡瑪特共有6個IP收入突破1億元。其中，Molly和Dimoo收入均突破2億元，同比分別增長81.9%和74.5%。

不過，**消費者的審美變化很快。**被泡泡瑪特視為今年IP黑馬的Skull panda，相比此前的可愛風，更偏向怪誕、暗黑。財報顯示：Skull panda在今年上半年實現收入1.83億元。

泡泡瑪特擁有着不斷創造IP、完善IP、運營IP且使新IP成為全新業務增長力的能力。這一優勢壁壘，使得泡泡瑪特具備了堅實的市場基礎。

（圖片來源：泡泡瑪特財報截圖）正如泡泡瑪特所言：“IP是我們業務的核心。”

與此同時，泡泡瑪特也在財報中強調：會進一步發掘MEGA、衍生品、BJD等品類的開發及完善相關工藝及生產發售流程。

“泡泡瑪特從來不是一家盲盒公司，而是基於IP的潮玩公司。盲盒於泡泡瑪特僅是簡單的錦上添花的營銷方式而已。泡泡瑪特的核心不是這樣一個營銷方式，而是IP、團隊和潮流文化的整個行業。”在上半年的業績説明會上，王寧説了這樣一句話。

把洗髮水賣給沒頭髮的人

2020年4月，由於供應鏈原料價格上漲、人工成本增加、設計精細化等因素，泡泡瑪特部分新品售價定為69元，並推出公仔、手辦等客單價更高的潮玩產品。

王寧此前曾向《第一財經》雜誌透露，今年將把更多精力放在體量更大、更具收藏價值的產品上，比如70釐米和28釐米高的超大玩具。

**但就這份財報看，這些想法未有太多體現。**目前，自主產品依然是泡泡瑪特的主力。

財報顯示：自主產品收入從2020年上半年的6.87億元增加到2021年上半年的15.82億元，增長130.4%。

這些產品的生產和銷售，與泡泡瑪特的毛利有着直接關係。

2021年上半年，泡泡瑪特的毛利由2020年上半年的5.33億元上升到2021年上半年的11.17億元，增長了109.4%。毛利率由2020年上半年的65.2%下降至2021年上半年的63.0%，主要是因泡泡瑪特自主產品毛利率下降——同期毛利率從2020年上半年的71.1%下降到2021年上半年的66.9%。

（圖片來源：網絡公開資料）泡泡瑪特解釋稱，“主要由於我們提高了產品工藝質量，設計上更加精細， 產品工藝愈加複雜，以及2021年上半年原材料成本和供應鏈人工成本上漲。”

這些玩具的確採用了更為複雜的工藝和設計。比如，DIMOO水族館系列盲盒普通款安康魚頭上的燈為夜光材質，普通款北極熊頭部雲朵部分和腿含有特殊温感設計，在寒冷水中可變為深藍色。

這就意味着，泡泡瑪特希望通過更好、更有趣的設計為產品增值。

泡泡瑪特針對大眾的潮玩價格為60多元/個，對消費者而言並無消費負擔，這就增加了其潛在受眾。以盲盒這種形式來銷售，可讓消費者獲得一定的驚喜感。如果有了收集齊一套盲盒的興趣，消費者復購慾望就會被點燃。

截至2021年6月30日，泡泡瑪特已擁有1141.5萬名註冊會員，較2020年年底的740萬人增長近一倍。會員整體復購率為49%。2021年上半年，會員貢獻的銷售額佔比達91.8%，同比增長3.4%。

另一組研究數據顯示：95後Z世代已成為泡泡瑪特重要消費羣體，佔比近四成。

事實上自去年起，泡泡瑪特就開始跨界聯名彩妝，投資了十三餘（漢服）、Solestage（潮鞋）和貓星系（Lolita/JK制服）等公司，深度綁定“Z 世代”消費羣體。

過去，王寧總説泡泡瑪特要做“中國的迪士尼”，如今這一説法變了。

34的他，現在喜歡用唱片公司做類比，“我們又是唱片公司，又是經紀公司，幫很多人發唱片，同時也簽了非常多的頭部藝人。”

從收入貢獻來看，新的IP Skull panda和BUNNY設計師算得上是當下的“頭部藝人”。

除繼續外部簽約設計師外，泡泡瑪特今年還建立了內部IP孵化平台PDC（POP MART設計中心），藉由過去的設計經驗來“造星”，同時利用平台流量資源的分配來“捧星”。

潮玩企業需要在已有IP產業基礎上做更多變現的可能。

“在五年前，我們要把玩具賣給大人，大家會認為這是一個不存在的市場，因為大人不會買玩具，這就像把洗髮水賣給沒有頭髮的人一樣。”王寧説。

17億元的銷售額，證實泡泡瑪特完成了這一“不可能的任務”。

“情感與精神需求，是現在年輕人最核心的需求之一。簡單來説，養寵物、在B站發彈幕，本質上和去買泡泡瑪特的需求是一致的。”黑蟻資本管理合夥人何愚這樣解釋。

泡泡瑪特，則正在不斷吃進這一“情緒價值”的紅利。