恒大爆雷，一個好的開始_風聞

　　文 | 新華門的卡夫卡

　　最近幾天，關於恒大集團債務違約、瀕臨破產的問題吸引了財經界大部分的探討注意力，甚至已經登上了外媒的財經探討熱點話題。如CNN等媒體對美澳核潛艇計劃和法國被迫充當犧牲品等明顯更有眼球效應的問題略去不談，對耶倫奶奶掛在嘴邊的警告美國“主權債務危機”一筆帶過，卻紛紛關注恒大集團的危機，一個個言之鑿鑿的宣稱這是“中國的雷曼兄弟時刻”，甚至那套“中國經濟即將面臨硬着陸”的論調又回來了。那麼，恒大的危機是房地產行業的危機嗎？房地產行業的危機，就是國民經濟的危機嗎？

　　恒大危機與三道紅線

　　首先，恒大的問題其實是中國房地產企業發展的一個縮影，是改革開放30多年間我國不平衡不充分發展的典型，是屬於我們邁進新時代後需要着力化解的舊時代包袱。筆者曾經提到過，我國城市化進程即便到目前為止，仍然是攤大餅式的擴展，是庫茲涅茨增長。房企在擴張的過程中依靠的是“高增長、高週轉、高負債”，即高速增長業務規模，拿地、蓋樓、銷售、回款在幾個月內完成的超高轉速，以及大規模境內外舉債、表內表外舉債的高負債。

　　2020年，恒大的銷售額高達7035億元，而其負債規模則更為誇張，表內業務負債高達1.97萬億，以至於外媒渲染為“中國的雷曼兄弟時刻”。

　　本質上説，這家公司的危機，並非是像雷曼兄弟那樣由於蓄意造假的財報“紙裏包不住火”，而是賭徒式“加槓桿”最後無可奈何的情況。由於過度的貪婪，該企業在上一次美元潮湧中（美聯儲上次QE）大肆擴張資產負債表，在浪潮退卻的過程中沒有認真的縮減資產負債表規模，反而更進一步，越借越多，最終形成了債務堰塞湖。整個公司最景氣的2017年，該公司實現利潤722億元，但這一年光利息就付出了1100億元。

　　我們以回溯房價的形成過程來看，房子的價格=土建成本+土地成本+必要的税費+公司利潤，由於我國工業生產能力的飛速進步，實際上房子價格最大的上漲動力是土地的價格，而有許多房企實際上通過囤地掙錢，這種手法和炒房者低價購入高價賣出，幾乎別無二致。這又是由於土地價格的穩定增長造成的。

　　在我國的財税體系中，由於主要税種是增值税，不可避免的就需要地方政府“以收定支”，即量入為出，能收多少税再辦多少事。而這在2010年之前不是太大的問題。由於連年高速增長，税收基本上是穩定增長的。但次貸危機以來的經濟·金融危機改變了一切。由於政治活動和地方政府的治理是需要穩定的，但經濟增長不再是穩定的，且增長有逐年下滑的趨勢，而地方政府的債務逐年堆積，到2014年時已經到達了一個比較驚人的程度，所以大部分地方政府把手伸向了土地，通過推動土地的價格穩定增長，獲得穩定的現金流。

　　而在這個房價的形成機制裏面，實際上形成了“銀行+地方政府+房地產企業+上下游企業+購房者和炒房者”形成的增長聯盟，銀行獲取了穩定的資產（住房抵押貸款），地方政府獲得了財政資金，上下游企業有了訂單，房企有了利潤，炒房者和購房者都希望房子價格持續增長獲得收益。在這樣穩定的利益集團裏面，房企是其中實現“驚險一躍”的關鍵，不可或缺。

　　目前的恒大，已經濃縮了太多的矛盾，應付賬款、承兑匯票商票、已經預售未交付的房子、已經拿到手但還沒付錢的土地，涉及到銀行、上下游企業、購房者甚至是地方政府，在這多方面的壓力下，相比它近來的日子是不太好過，但也正因為這些利益相關方，它絕對不會以雷曼兄弟那樣的轟然倒地收場的，別的不説，數萬億的債務灰飛煙滅是我們很難承受的，另外，它作為公司本身的資產負債表還不是資不抵債，只是在三道紅線下仍然大舉負債，最終被債務擊垮。

　　**但也並非是如一些人所幻想的那樣，如萬達、如蘇寧等有白衣騎士來救一樣由國資併購，**畢竟，恒大如今面臨擠兑的極大壓力，按市場化方法救援，需要一次性注資至少一萬億，且不談這筆錢從哪裏來的問題，單只是國資救私企，恐怕就存在嚴重的合法性問題，畢竟我們剛剛還在説“共同富裕和社會責任”。

　　從整理安邦和海航的破產清算重整經驗來看，它未來的走向大概會是“投資者和高管人均淨身出户、銀行和企業的債務損失利息和少部分本金、購房者和員工不受太大影響”，當然，購房者交付日期普遍推遲是不可避免的。而高管和投資者也將必然承擔自己所必須承受的風險。

　　恒大的爆雷，看似與雷曼兄弟有類似之處，都是由於過度加槓桿，及至宏觀經濟的基本面發生劇烈變化就躲閃不及，最終貪婪變成了壓死自己的稻草。**但這裏面還有三點不同，其一是恒大的爆雷很大程度上是由於“三道紅線”所引爆，是國家既定的方向，而雷曼是華爾街的貪心玩塌了沙灘上的積木；**其二是恒大畢竟手中有許多“真正的資產”，不論是房子還是土地，亦或者是集團所投資的其他項目如恒大童世界、恒大汽車、恒大冰泉等等，總之是還有一些實物，而雷曼兄弟所玩的CDS只有一紙合約，沒有其他的實物資產；其三則是2008年的美國經濟監管當局，與現今的我國經濟和金融監管當局，遠不可同日而語。

　　無論如何，希望三道紅線和其他的政策組合拳，讓房地產行業遠離炒作、投機和暴利，走回到服務社會、促進社會福祉的道路上來。

　　增進社會福祉需要降低宏觀廣義税負

　　社科院博導劉煜輝老師有篇最近的發言提綱火了，提綱叫“未來多套房子的人財富可能會不斷縮水”。這篇其實是表述關於未來房產不再是可以增值的資產。而這又回到了多年來一直所探討的問題，即“房住不炒”怎麼實現。

　　房住不炒的口號喊了好幾年了，但實踐中問題多多，筆者曾在之前文章《房住不炒為何失效》中探討，表示由於對房價的治理只使用了“運動式治理”的辦法，當時間抻長，不可避免地會出現運動式治理逐步失效的問題，要解決房子問題，需要針對炒房者、開發商和地方政府所構成的增長聯盟下手，來治本。

　　也就在筆者之前那篇文章發出的幾乎同時，中央政府祭出了三個政策：其一是通過有約束力的二手房指導價穩定房價預期，減小波動；其二是地方政府所獲取的土地出讓金，由之前的地方財政部門收取變為由中央垂直管理的税務部門收取；其三是土地的定價由之前地方政府自行決定改為明確有既定機制，流程和內容嚴格按照基本原則。如果再結合之前的房企“三道紅線”和金融部門的“限房貸”，可以説整個房地產行業的暴利空間消失殆盡，徹底變成微利部門。

　　筆者許多有多套房的朋友，和房產行業的從業者們紛紛一片哀嚎，情緒反應之大恐怕不輸給教培行業。有好事者將教育行業、房產行業和醫療行業被“重拳出擊”形容為“一切阻礙中國人民生三胎的障礙都將被打得粉碎”，筆者其實覺得這句話有些偏頗，用官方語言來説，屬於“站位不高”。

　　建國以來對我國社會的主要矛盾大都描述為“人民日益增長的物質文化需要和落後的社會生產之間的矛盾”，所以在之前的歷史時期，只要能快速推動物質和文化的生產增長，就是最大的政治；而進入新時代後，我們的主要矛盾變成了“人民日益增長的美好生活需要和不平衡不充分的發展之間的矛盾”，因此，最大的政治就是解決不平衡不充分的發展，讓社會運行減少束縛，降低社會運行成本，讓要素能最大限度的發揮其作用。

　　從以人為本來看，一代人有一代人的成長和歷史使命，而國家和社會需要做的，就是盡最大的可能性讓一代人的成長與進步受到儘量少的束縛。那麼不可否認的是，在經濟發展增速回歸到技術變遷的增速，住房、醫療和教育高昂的價格，會讓一代人涼了熱血，喪失了進取心，這是社會最大的危機，也是頂層設計者以絕大的力度實施社會政策急劇轉向的根本原因。

　　土地出讓金實際上是土地價格持續上漲的定價基石，而這則是由於行政發包制和政績競爭的需要。由於行政發包制的存在，在晉升錦標賽競爭中的各個地方政治主官將預算的剛性約束，變成了“逆向的預算軟約束”。預算軟約束是哈佛的匈牙利經濟學家亞諾什·科爾奈在研究匈牙利和蘇東計劃經濟時發明的概念，即是説計劃經濟體制中的預算約束，由於“上級類似於父愛的關懷”等問題的存在，約束實際上是軟性的，上下級是可以討價還價的，導致產業競爭力不足。

　　而“逆向預算軟約束”，則是説，我國的預算剛性、分級財政，導致下級對上級所報的預算是剛性的，幾乎不容置喙；但由於上級對下級是行政發包制，上級在財力不足的情況下會將手伸向下級的財政盤子。而在地方主官追求政治晉升的過程中，由於政績競爭的需要，地方財力總是不足的。在這樣的作用下，土地的價格作為“一塊吸了水的海綿”，擠一擠總是能擠出多餘的財力的。

　　而從更深的層面上來説，土地財政的問題，實際上與明代的空印案、清代的火耗歸公有類似之處的，其實質是指向了這樣一個問題：地方與中央間彼此權力的博弈。在規模較小的國家，這往往不是一個問題，因為國家規模小層級少；然而在我國，由於國家從各種維度來説都算得上覆雜，那麼就不可避免的需要正視這個問題，因為從建設有為政府、實現有效治理的目標出發，封建社會的“強幹弱枝”是行不通的，必須保證地方政府同樣是一個強能力政府，但地方的強勢越過某個界限，則勢必會導致局部利益凌駕於整體之上，這就是七十餘年來國內分權組合反覆調整與彼此消長的本質。

　　更具體的實踐中，土地出讓金也並不是讓地方政府“致富發財”了。政府作為一種人類理性的高級表現形式，存儲靜態的財富可以説是毫無意義，土地所獲取的收益，絕大多數都反饋到了城市建設之上。如果考量我國的狹義税負情況，可以看到我國的狹義税收是比較低的，但各項建設尤其是中國城市化的進程取得了飛躍式的進步。這當然不是天上掉下來的，也不是個別學者單一唱高調就取得的，實際上是地方政府以土地的收入來建設城市和發展城市，土地出讓金事實上變成了類似於發達國家的城市建設税。

　　但這樣就存在一個問題，那就是税負過於平均、甚至是“欺負新來的”。在許多組織、企業和單位都存在一個現象，就是“欺負新來的”，把髒活累活都甩給新來的，包括在進行改革時，我國的漸進式改革也往往有“新人新辦法、老人老辦法”等措施，的確是可以有效的減小阻力。而土地收入變成事實上的城市建設税就有這樣的問題，城市的土著居民，往往擁有多套住房，卻不交税，新遷入居民沒有住房，但想要享受城市的居住、公共服務，必須先交税（買房子）。何況現今的房價，就像是把鵝城把税收到了2000年一樣，負擔高到了天上。這樣不均勻的宏觀税負，是非常不公平的。

　　如果把問題説的再江湖一點，再價值觀一點，那麼，四十年前國家處於一張白紙的情況下，許多當時的年輕人背井離鄉來到城市，靠讀書、靠起早貪黑、靠走南闖北、靠一腔熱血，的確許多精英人物脱穎而出。今天，他們老了，置地辦產業，想錦衣玉食的傳遞個人和家庭的財富。這當然無可厚非，但昨日的精英們的美好生活，不應該建立在讓今天的大眾們苦悶，讓明天的精英喪失希望的情況下。**收租，實乃天下大敵。**房租，額外的醫療費用，攀比上升的教育費用，就是舊時代的租税在今天的新形式。説得更多一點，所有的租税、都是最廣義的税負。

　　筆者的一個朋友説過這樣一句話，“我懇請這些富人搞點資本主義玩法吧，別搞封建社會那套行不行”，其實就香江黃瓜家族那套。他們在內地大肆收購市政產業妄圖家族收租永葆富貴，嘗試失敗後轉去英國收購了大批的市政產業，根子上不是一個具有現代化精神的人，而只是一個接受了晚期發達資本主義生產方式的古典高利貸商人。

　　税負是財政的基石，而税負的公平，是社會公平的起點。筆者將在下一篇，談談直接税和税負公平。