跨境IPO觀察 | 香港擬開放高質量SPAC上市【走出去智庫】_風聞

走出去智庫觀察

繼新加坡交易所正式公佈SPAC上市規則後僅2周，港交所近日公佈了SPAC上市規則諮詢文件，向社會公眾徵求對於SPAC上市規則的意見。

走出去智庫（CGGT）觀察到，香港允許SPAC上市將使得美國、新加坡及香港交易所之間對於吸引SPAC上市的競爭更加激烈。此前在新加坡着手允許SPAC上市之時，美國早已進行了一系列與中國和東南亞國家有關的SPAC交易。不過在一波SPAC熱潮之後，美國監管機構已經加強了對這種投資工具的審視。

香港SPAC草案****有哪些規則？跟美國等國家和地區的SPAC制度相比有哪些重大差異？今天，走出去智庫（CGGT）刊發姚平律師的分析文章，供關注跨境IPO的讀者參考。

要 點

CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK

**1、**港交所諮詢文件中的條款建議體現了港交所對於吸引SPAC上市和投資者保護及市場秩序之間的平衡把握。相對美國、新加坡等其他資本市場的SPAC上市規則，港交所的建議條款相對側重投資者保護和維持良好市場秩序，其目標在於吸引高質量的SPAC來港上市。這對於SPAC制度維持其長久生命力是非常重要的。

2**、港交所諮詢文件中高度關注SPAC上市募資門檻和金額、發起人資格和變動、股東贖回權的限制、限定專業投資者投資SPAC發行股票、SPAC併購後需滿足聘請保薦人盡職調查、最低市值和財務指標等要求。這些要求可能導致赴香港發起SPAC和通過SPAC上市存在一定的門檻和限制，可能會降低香港SPAC的吸引力。但我們預期在後續徵求意見和修改過程中港交所很有可能會加以適當調整。此外，港交所諮詢文件中的部分條款其實在美國SPAC制度基礎上也提供了一些靈活性，比如合併交易時限有所放鬆，每股面值要求不高有助於提高SPAC股票流動性等。這些也會構成港交所SPAC制度的一些優勢。**

3、考慮到美國市場對於中概股加強監管以及中國對於VIE架構公司及互聯網公司網絡信息安全加強監管的趨勢，赴港上市成為諸多中國業務公司海外上市的重要選擇。相信港交所開放SPAC上市方式將會給諸多亞洲成長型公司提供另一個上市的渠道和機會。

正 文

CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK

背景

SPAC上市作為傳統IPO上市的一種補充機制，由於其具有的可能縮短上市時間、企業估值上的確定性及交易安排靈活性等優勢而在近幾年獲得了國際資本市場的追捧。美國SPAC首次公開發售所得款項近年來不斷走高，英國及歐洲其他地區也顯示出對SPAC越來越大的興趣。

9月2日，在中國宣佈設立北京證券交易所的當天，新加坡交易所也公佈了新的上市條例，允許特殊目的收購公司（SPAC）在主板掛牌上市。

香港作為國際金融中心，一向與美國的證券交易所爭取來自大中華區及東南亞地區公司的上市。考慮SPAC上市日益增長的地位，此前香港提出將會在今年第三季度向市場徵詢SPAC機制的意見。在新加坡交易所正式公佈SPAC上市規則後僅2周，港交所旋即公佈了SPAC上市規則諮詢文件，向社會公眾徵求對於SPAC上市規則的意見。

關於新加坡SPAC上市正式規則的解讀，請參見筆者前文：

新加坡交易所SPAC正式方案出台-增加靈活性，但仍比美國略嚴格

港交所的意見徵詢將在新規草稿公佈後45日後（即2021年10月31日）結束。

上市規則草案要點

以下為香港SPAC上市規則的核心要點：

1. SPAC預期首次發售募集不少於 10億港元（高於美股，但跟英國及新加坡SPAC要求差異不大）；

2. SPAC發行的股票僅限專業投資者（對已有的投資規模有門檻要求，包括自然人和機構）認購和交易，SPAC股票和認股權證(Warrant) 將分別配發給至少75位專業投資者，其中包含至少30名機構專業投資者**（其他國家和地區未對SPAC上市投資者的資產規模和屬性作出限制，即允許散户投資者參與）**；

3. SPAC發行股票每股不低於10港元， 上市後SPAC股份和Warrant分開買賣，並將設置限制措施以降低買賣認股權證的波動風險（每股面值遠低於新加坡SPAC要求及實踐中通常美國SPAC發行股票價格，有助於提高其流動性）；

4. SPAC發起人須符合特定適合性及資格規定（要求持有特定牌照，通常為券商和基金管理公司持有）並持有至少 10%的發起人股份（其他國家和地區對發起人資格會參考其過往經歷，但無牌照要求），SPAC發起人的任何重大變動均須經獨立股東（不包括 SPAC發起人及其緊密聯繫人）特別決議批准。投票反對有關重大變動的股東有股份贖回權；

5. SPAC IPO後24個月內刊發併購公告並且36個月內完成併購交易，否則立即停牌。經股東大會批准，允許給出合理理由延長期限，最多可延長6個月（有一定彈性，甚至比美國SPAC通常做法（即9-24個月完成併購並附加延長機制）明確給予更多時間上的靈活性）；

6. 發起人初始股份以20%為上限; 允許併購完成後再向其發行10%；任何Warrant行權後不能獲取多於1/3股股份; 所有 Warrants（包括發起人持有的Warrants）所造成的稀釋不應超過30%；發起人持有的Warrants所造成的稀釋不應超過10%（發行人初始股份上限與美國製度一致，但港交所在美國製度上增加了其他限制）；

7. 完成併購交易之後繼承公司將須符合所有新上市規定（包括委聘首次公開發售保薦人進行盡職審查、最低市值規定及財務資格測試）（美國亦要求符合上市的財務資格要求，但其提供多套上市財務資格標準可供選擇。而港交所的要求可能導致符合要求的併購標的減少）；

8. 強制要求獨立第三方的PIPE投資，並對PIPE投資的比例作出了限定（美國製度上沒有要求PIPE投資，但實際上同步做PIPE投資已經是美國的市場****慣例）；

9. SPAC股東贖回權觸發事件包括De-SPAC交易，SPAC發起人的重大變動；延長併購公告期或者併購交易期，且 SPAC股東只能贖回用於反對 SPAC併購交易的 SPAC 股份（SPAC發起人重大變化可以觸發贖回權可能導致股東為獲得贖回而投票反對併購交易，影響併購交易通過的概率，預期港交所可能會予以調整）；

10. SPAC發起人禁售期為併購完成後12個月，控股股東禁售期為上市之後6個月（美國製度無明確規定，市場慣例多為3-12個月。但港交所諮詢文件中要求的禁售期與港交所傳統IPO禁售期基本一致）。

上市規則草案解讀

從港交所本次SPAC上市諮詢文件體現的監管思路來看，港交所努力尋求吸引大中華區和東南亞優質公司以SPAC方式來港上市及保護香港作為國際金融中心的良好秩序之間的平衡。因此香港在擬定SPAC上市規則草稿時較為謹慎，在諸多制度和條款設計上均比美國及其他地區的SPAC上市規則更為嚴格，相對側重投資者保護和維持良好市場秩序，其目標在於吸引高質量的SPAC來港上市。這對於SPAC制度維持其長久生命力是非常重要的。

港交所諮詢文件中高度關注SPAC上市募資門檻和金額、發起人資格和變動、股東贖回權的限制、限定專業投資者投資SPAC發行股票、SPAC併購後需滿足聘請保薦人盡職調查、最低市值和財務指標等要求。這些要求可能導致赴香港發起SPAC和通過SPAC上市存在一定的門檻和限制，可能會降低香港SPAC的吸引力。但我們預期在後續徵求意見和修改過程中港交所很有可能會加以適當調整。此外，港交所諮詢文件中的部分條款其實在美國SPAC制度基礎上也提供了一些靈活性，比如合併交易時限有所放鬆，每股面值要求不高有助於提高SPAC股票流動性等。這些也會構成港交所SPAC制度的一些優勢。

我們期待港交所在收到市場各方反饋後會做出相應的調整建議和意見，在審慎監管/投資者保護和市場競爭力及靈活性的考量之間達成更好平衡，筆者也將進一步關注。

無論如何，考慮到美國市場對於中概股加強監管以及中國對於VIE架構公司及互聯網公司網絡信息安全加強監管的趨勢，赴港上市成為諸多中國業務公司海外上市的重要選擇。相信港交所開放SPAC上市方式將會給諸多亞洲成長型公司提供另一個上市的渠道和機會。