互聯網券商“一哥”之爭，從國內打到海外_風聞

説到賺錢效應，很多時候掘金的不如“賣水”的。

2020下半年起，港美股打新掘金潮熱度大漲，作為中間“賣水人”的跨境互聯網券商也賺得盆滿缽滿。其中，富途證券和老虎證券（以下簡稱“富途”和“老虎”）在國內港美股投資者中有較大的影響力，今年前半年兩家營收分別為4.36億和1.42億美元，已處於行業第一梯隊。

兩家公司有很多相似之處，比如創始人都出身互聯網大廠、比如公司都在2019年3月上市等。

但兩家也有很多不同之處，比如雙方的所持牌照就有很大差異，富途側重港股、具有相對完整的港股牌照。老虎則在新西蘭和澳大利亞獲取了金融牌照，牌照更加國際化。營收結構也略有不同，今年二季度富途經紀佣金及手續費貢獻了56.13%的收入，另有33.56%的利息收入；老虎則在上述兩項收入外，還有一項融資服務費收入，佔比已超過3%。

然而兩家公司如今最直接的差別體現在市值上，截至9月17日收盤，富途市值138.9億美元，老虎市值19.55億美元，富途是老虎的七倍多。

這兩家公司差距真的有真麼大嗎？富途又到底強在哪兒？

1.跨境股票交易規模近萬億

過去20年的互聯網產業崛起，造就了一大批有上市需求的企業。

而這些新興互聯網企業由於盈利難以滿足境內上市要求、特殊的股權與治理結構以及需要擴大國際化影響力等原因，往往選擇在港股或海外資本場上市，其中較為典型的案例如愛奇藝、嗶哩嗶哩、滴滴等。

目前，在美股市場中，共有中概股上市公司285家，總市值達18000 億美元，摺合人民幣約11.7萬億元，已經成為中國新經濟的重要組成部分。考慮到境內外資本市場的互補性，及中國企業本身發展的持續向好，預計未來一段時間裏跨境股權融資市場仍將平穩有序發展。

中概股的火熱為全球投資者提供了重要的投資標的，不少國內投資者也開始在全球資本市場進行跨市場資產配置。

根據奧緯諮詢相關數據，中國投資者2021年海外投資規模將達到2.8萬億美元，其中27.7%（即0.78萬億美元）投向股票市場。另據艾瑞諮詢數據，海外華人持有資產2-2.5萬億美元，其中約30%（即0.6-0.75萬億美元）投向股票市場。

截至2021年一季度末，富途和老虎客户資產規模總計為809億美元，離0.78萬億美元尚有數倍增長空間。從這個角度來看，富途和老虎仍有廣闊的增長空間。

圖片來源：國信證券

國信證券認為，中國企業和華人投資者將在境外成熟資本市場形成投融資閉環。跨境互聯網券商作為此閉環的核心環節，將獲得廣闊發展空間，取得高速增長。

2.富途VS老虎，誰更猛？

2016-2020年，富途營業收入的CAGR（複合年均增長率）高達150%，老虎則是130%。

作為對比，老牌互聯網券商東方財富同期的CAGR只有60%，盈透證券的CAGR更是低至12%，成長性就要遜色得多了。

那麼富途和老虎為什麼能保持高增速？各自又有什麼特點？我們將從股權架構、金融牌照、業績指標三個方面來對比。

首先，富途和老虎被稱為跨境互聯網券商雙子星，這與他們的組織架構模式脱不開干係。

富途和老虎的創始人都來自於互聯網企業。富途的創始人李華2000年加入騰訊，是騰訊第18號員工，曾任騰訊多個高管職位，是騰訊QQ早期研發參與者。老虎的創始人巫天華畢業於清華大學計算機專業，創立老虎證券之前在網易有道工作八年，曾是網易有道搜索技術負責人。

騰訊和網易的快速發展以及對核心員工豐厚的股權激勵，使得兩位創始人在30歲左右就實現了財富自由。騰訊在港股上市、網易在美股上市也使得兩位創始人積累了最初的港美股投資經驗，並讓他們意識到傳統券商在服務上的欠缺以及互聯網券商行業的廣闊發展空間，這也促使着他們走出“大廠”開始創業。

富途成立後獲得了騰訊系資本的大力支持，富途的A、B、C輪融資的主要投資者都是騰訊、經緯與紅杉，股東結構相對穩定。但富途創始人李華通過AB股結構牢牢掌握了企業的控制權，保證了管理層的穩定。而老虎則在融資中着力引入不同類型的投資人，從而擴展行業觸角。

老虎的投資人名單裏包括即包括小米科技、盈透證券、真格基金、景林投資等知名公司，也包括吉姆·羅傑斯、王興等名人。通過多元的股東背景，老虎和不同類型的企業實現了多維度的合作，包括引入小米用户流量和使用盈透證券底層賬户系統等等。

藉助創始團隊的互聯網經驗和早期投資人的資源，兩家得以在成立初期快速發展壯大，並順利擁抱資本市場。

另一方面，金融業務作為持牌業務，牌照是證券公司的核心資源，決定了各公司的業務範圍和盈利模式。由於中國企業在美港股上市較多，交易工具豐富，因此對跨境互聯網券商而言，最重要的是香港牌照和美國牌照。如下表所示，富途和老虎都擁有美國的券商牌照和清算牌照，擁有美股的完全從業資格。

圖片來源：國信證券

在港股牌照上，富途更具優勢，是中國跨境互聯網券商中極少具有相對完整的港股牌照的券商。老虎則在新西蘭和澳大利亞獲取了金融牌照，牌照更加國際化。

最後，富途和老虎都是典型的經紀型券商，因此有着相似的收入模型。主要業務可分為面向零售客户的業務（C端業務），如經紀業務、兩融業務、財富管理業務等；和麪向機構客户的業務（B端業務），如IPO承銷分銷和企業股權激勵計劃管理（ESOP服務）等。

圖片來源：國信證券

2016-2020年，富途和老虎的CAGR都超過100%。2021年二季度，富途證券營收15.77億港元，同比增長129.34%，實現淨利潤5.339億港元，同比大增125.76%。同期，老虎證券總營收達6023萬美元，同比增長98.74%，淨利潤-2191萬美元，同比增速-829.21%。

由此可以看出，富途和老虎依舊保持了較高的營收增速，然而富途的營收規模已經是老虎證券的三倍之多。

在毛利率方面，富途和老虎毛利率比較接近，均在70%-80%之間，但兩者營業利潤率有一定差距。原因在於跨境互聯網券商的營業支出主要為研發費用和營銷費用，具有較強的規模優勢，而富途證券客户規模高於老虎證券，導致市值也數倍於老虎。截至9月17日收盤，富途市值138.9億美元，老虎市值19.55億美元，富途是老虎的七倍多。

3.瞄準海外，爭奪新客

市值僅僅是外在的表現，實際回到業務，兩者的競爭也逐漸激烈。

事實上，富途證券和老虎證券早就將目光瞄準海外市場，近年來，兩家在海外市場的“爭奪戰”已經接近白熱化。

最主要的競爭體現在新用户的爭奪上。不過目前雙方均未披露具體的海外客户數量，但從體量和增速上看，雙方在海外的業務拓展都相當迅猛。

體量上看，2021年一季度，富途淨增有資產客户數中，中國香港、新加坡及其他海外客户佔比超70%。按總客户數79萬來算，富途的海外客户數有大約超55.3萬。老虎一季度過半新增客户來自海外，按總客户數37.6萬來算，老虎的海外客户數大約有超18.8萬，約是富途海外客户數的1/3，在體量上稍有遜色。

增速上看，去年四季度，富途披露海外客户數佔比為超50%，今年一季度躍升至70%。僅一個季度的時間，佔比就躍升2成，淨增海外客户數約有30萬。老虎去年四季度，老虎披露海外客户數佔比超4成，今年一季度躍升1成，淨增海外客户數約有8.44萬多。

相比之下，富途本身的海外客户基數大，且淨增絕對值較老虎高（3倍多），其海外拓展業務更加具備優勢。

另一方面，企業服務也是兩家互聯網券商的“必爭之地”。

IPO分銷上，截至2021年一季度，富途IPO分銷及IR服務企業客户數達152家，老虎暫未披露。從Q1新增上看，富途Q1新增47家，老虎是14家。

細分來看，富途在港股和美股的IPO承銷分銷能力較為均衡。據市場已有公開消息，富途服務的企業中，有騰訊、美團、快手等頭部的港股上市企業，也有百度、嗶哩嗶哩等美股赴港上市企業，及容聯雲、知乎、汽車之家、塗鴉智能等美股中概股企業。而老虎則主要發力於美股IPO承銷，一季度老虎證券參與14宗美港股IPO，其中知乎、塗鴉智能、容聯雲等5宗為承銷項目。港股側，老虎證券（美國）作為國際配售承銷商參與嗶哩嗶哩、汽車之家、稻草熊3家港股IPO。

ESOP業務方面，富途累計客户數200家，老虎165家，雙方一季度新增均為41家。不過對於B端業務來説，考量一家企業服務能力的指標除了看客户數量，還要看客户案例的質量。富途的ESOP客户數已公開的有騰訊、同程藝龍、騰訊音樂、泡泡瑪特、名創優品、九毛九、小鵬汽車、貝殼等。老虎目前無對外披露過具體的客户案例。

而隨着國內公司赴港、赴美上市的增加，兩家公司有望服務更多C端用户和B端客户，進而獲得更高的增速和更大收益。

跨境互聯網券商崛起也給證券行業帶來幾點啓示。

首先，券商應抓住“出海”紅利。如前文所述，隨着中國經濟的快速發展，高淨值人羣積累增多，我國海外資產配置比例相對較低，存在着旺盛的財富管理與跨境配置需求。在高淨值人羣的投資決策各環節上，專業金融機構扮演着非常重要的角色，也享受着較高的行業紅利。

其次，券商需主動創新，比如在投行業務上實現B端業務與C端業務的聯動，配合財富管理業務應用場景，不斷提升服務效率，增強客户黏性。C端通過相對低廉的價格、極致的體驗和優秀的社區建設來吸引客户，並通過財富管理業務來提升單客價值。B端的IPO分銷、ESOP服務本質也都是為了更好地吸引和留住客户。

再次，券商在發展跨境業務時，應堅持以客户為中心，加大金融科技投入，不斷提升客户服務能力。不斷增加研發支出，主動擁抱金融科技，不斷完善包括賬户開通、入金出金、基金交易、跨境衍生品交易在內的綜合交易體驗。

最後，券商在發展跨境業務時，應擁抱境外監管，堅守合規底線，不斷完善海外牌照體系，擴展業務範圍。

同樣，富途和老虎也面臨來自對手的壓力，近幾年不少券商平台均有意大力發展“出海”業務。如在高淨值客户方面具有領先優勢的中金公司，擁有大流量線上平台並持有證券牌照的東方財富，和在財富管理方面具有特色的“小而美”國聯證券等。

綜合來看，無論是營收、淨利潤、市場規模這些硬核指標，還是在海外業務、企業服務等業務拓展上，富途和老虎這對對手都打的不可開交，行業的領先優勢也在持續拉大。

互聯網券商的排位賽還在繼續，面對“高基數、高增長”的富途，老虎能否縮小與富途之間的差距？我們拭目以待。