董少鵬：北交所是一家“長尾型交易所”_風聞

北交所和創新層、基礎層的整套制度安排，就是要滿足企業羣體中的長尾需求，為廣大中小企業提供差異化、廣覆蓋的服務。在整個新三板市場內，北交所是“龍頭”，創新層、基礎層是基礎，可以看作長尾部分。如果進一步拓展，那些準備進入新三板基礎層的企業，也可以算作長尾的組成部分。

11月15日，北京證券交易所（下稱“北交所”）正式開市，首批上市公司達81家。遵照習近平總書記重要指示精神，北交所籌辦緊鑼密鼓，步穩勢穩，寫下了北京金融街發展史上的濃重一筆。深化新三板改革、設立北交所是完善我國多層次資本市場體系的重要一環，是優化資本市場結構佈局，進一步滿足創新型中小企業上市融資需求的重要步驟。

在新三板精選層基礎上設立北京證券交易所，是一個制度性的創舉。北交所開市後，新三板的精選層就不存在了，剩下基礎層和創新層。企業要在北交所上市，應當先進入創新層；基礎層的掛牌公司符合條件後，可以晉升到創新層。這樣，新三板不僅可以在不同層次上為中小企業提供市場化、差異化服務，而且在同一市場體系內構建起了金字塔式逐級遞進結構。這一制度設計，既參照了美國納斯達克市場的分層理念，又緊貼中國中小企業體量規模、發展階段、創新發展的實際需要，更凸顯本土特色。

2013年1月份，以中關村代辦股份轉讓試點為基礎，全國中小企業股份轉讓系統開始運行；同年12月，國務院發佈《關於全國中小企業股份轉讓系統有關問題的決定》，推動該市場加速發展壯大。從2016年起，新三板走過了“設立創新層、基礎層”和“設立精選層、創新層、基礎層”兩個階段，分層制度不斷完善。適應中小企業不斷增長的制度供給需求，進一步深化資本市場改革勢在必行。

習近平總書記親自部署深化新三板改革、設立北交所，體現了黨中央對中小企業發展生態的高度重視，是引領經濟高質量發展和資本市場供給側結構性改革的重大信號。

長期以來，以制度創新促進中小企業創新發展，為中小企業提供便利融資和聚集優質資源的有效機制，始終是一個亟待破解的重大課題。既能便利中小企業融資、又能管控好金融風險，也是一個世界性難題。我國設立新三板市場，將中小企業融資需求擺在重要位置，加強資本市場制度創新，取得了積極成效。截至目前，新三板吸納了大批快速發展、有行業創新能力的中小企業，掛牌公司融資合計達到5512.79億元，市場活躍度也在逐步提升。截至11月9日，今年共有112家新三板企業在滬深交易所上市。

同時，新三板服務中小企業的空間也需要進一步拓展，無論交易機制、再融資機制、退出機制，還是支持併購重組、科技創新、產業協同的機制，都需要根據最新情況不斷加以優化。在新三板體系框架下，北交所和創新層、基礎層如何更好履行服務中小企業創新發展的使命，也面臨很多的挑戰。完善分層制度安排，對不同發展階段的企業提供相對應的服務，形成可進可退、優勝劣汰的市場機制，將市場風險和價值發現統一起來，是優化資本市場制度供給的必要舉措。

順應我國經濟發展的實際需要，深化新三板改革、設立北交所，是為了把儘量多的發展有前景、創新有活力、競爭有實力的中小企業囊括進來，讓他們在市場的洗煉中優勝劣汰。在新三板精選層基礎上設立北交所，同時優化創新層、基礎層的制度措施，既滿足各層次中小企業的融資和發展需求，又可以貫通不同發展階段、發展規模企業的晉升之路，激發企業主體創新創造創業的活力。

借用“長尾理論”，可以很好地説明在新三板體系框架下，北京證券交易所和創新層、基礎層的關係。長尾理論原本是針對互聯網時代商業和經濟模式的。該理論強調，人們的大量需求會集中在頭部，這部分稱為“流行”；而個性化的、少量的需求形成一條長長的“尾巴”。舉例説，一個大型書店通常可以擺放10萬本書，這些書滿足大家的頭部需求；但亞馬遜網絡書店銷售額的四分之一來自排名在10萬以後的書籍。這説明在長尾需求中，雖然單體需求規模較小，但彙集起來的總體規模不小。

北交所和創新層、基礎層的整套制度安排，就是要滿足企業羣體中的長尾需求，為廣大中小企業提供差異化、廣覆蓋的服務。在整個新三板市場內，北交所是“龍頭”，創新層、基礎層是基礎，可以看作長尾部分。如果進一步拓展，那些準備進入新三板基礎層的企業，也可以算作長尾的組成部分。筆者認為，這一制度設計是中國特色現代資本市場的務實選擇，是創新性安排。只有不斷深化對中小企業地位作用的認識，在資源分配、制度供給、機會平等各方面完善政策措施，才能建立起符合我國實際情況的多層次資本市場體系。

新三板市場從2013年設立至今，已經走過了近9年，其制度積累、實踐積累彌足珍貴。設立北交所，是深化資本市場對接中小企業需求的重大探索，一是可以讓更多企業公平享有資本市場服務，提高市場的包容性；二是北交所的發行上市條件低於科創板、創業板，可進一步暢通中小企業直接融資的路徑。我們相信，隨着北交所開市運行，有中國特色的多層次資本市場互補發展、協同發展的新局面即將開啓，資本市場服務實體經濟高質量發展、滿足投資者多樣化投資需求的空間將進一步拓展，大中小企業融通發展的勢頭也將加快形成。

 習近平總書記親自部署深化新三板改革、設立北交所，體現了黨中央對中小企業發展生態的高度重視，是引領經濟高質量發展和資本市場供給側結構性改革的重大信號。

    長期以來，以制度創新促進中小企業創新發展，為中小企業提供便利融資和聚集優質資源的有效機制，始終是一個亟待破解的重大課題。既能便利中小企業融資、又能管控好金融風險，也是一個世界性難題。我國設立新三板市場，將中小企業融資需求擺在重要位置，加強資本市場制度創新，取得了積極成效。截至目前，新三板吸納了大批快速發展、有行業創新能力的中小企業，掛牌公司融資合計達到5512.79億元，市場活躍度也在逐步提升。截至11月9日，今年共有112家新三板企業在滬深交易所上市。

    同時，新三板服務中小企業的空間也需要進一步拓展，無論交易機制、再融資機制、退出機制，還是支持併購重組、科技創新、產業協同的機制，都需要根據最新情況不斷加以優化。在新三板體系框架下，北交所和創新層、基礎層如何更好履行服務中小企業創新發展的使命，也面臨很多的挑戰。完善分層制度安排，對不同發展階段的企業提供相對應的服務，形成可進可退、優勝劣汰的市場機制，將市場風險和價值發現統一起來，是優化資本市場制度供給的必要舉措。

    順應我國經濟發展的實際需要，深化新三板改革、設立北交所，是為了把儘量多的發展有前景、創新有活力、競爭有實力的中小企業囊括進來，讓他們在市場的洗煉中優勝劣汰。在新三板精選層基礎上設立北交所，同時優化創新層、基礎層的制度措施，既滿足各層次中小企業的融資和發展需求，又可以貫通不同發展階段、發展規模企業的晉升之路，激發企業主體創新創造創業的活力。

    借用“長尾理論”，可以很好地説明在新三板體系框架下，北京證券交易所和創新層、基礎層的關係。長尾理論原本是針對互聯網時代商業和經濟模式的。該理論強調，人們的大量需求會集中在頭部，這部分稱為“流行”；而個性化的、少量的需求形成一條長長的“尾巴”。舉例説，一個大型書店通常可以擺放10萬本書，這些書滿足大家的頭部需求；但亞馬遜網絡書店銷售額的四分之一來自排名在10萬以後的書籍。這説明在長尾需求中，雖然單體需求規模較小，但彙集起來的總體規模不小。

    北交所和創新層、基礎層的整套制度安排，就是要滿足企業羣體中的長尾需求，為廣大中小企業提供差異化、廣覆蓋的服務。在整個新三板市場內，北交所是“龍頭”，創新層、基礎層是基礎，可以看作長尾部分。如果進一步拓展，那些準備進入新三板基礎層的企業，也可以算作長尾的組成部分。筆者認為，這一制度設計是中國特色現代資本市場的務實選擇，是創新性安排。只有不斷深化對中小企業地位作用的認識，在資源分配、制度供給、機會平等各方面完善政策措施，才能建立起符合我國實際情況的多層次資本市場體系。

    新三板市場從2013年設立至今，已經走過了近9年，其制度積累、實踐積累彌足珍貴。設立北交所，是深化資本市場對接中小企業需求的重大探索，一是可以讓更多企業公平享有資本市場服務，提高市場的包容性；二是北交所的發行上市條件低於科創板、創業板，可進一步暢通中小企業直接融資的路徑。我們相信，隨着北交所開市運行，有中國特色的多層次資本市場互補發展、協同發展的新局面即將開啓，資本市場服務實體經濟高質量發展、滿足投資者多樣化投資需求的空間將進一步拓展，大中小企業融通發展的勢頭也將加快形成。