連榨菜都漲價了,投資消費行業的最佳時機到了嗎?_風聞
阿尔法工场-阿尔法工场研究院官方账号-中国上市公司研究平台2021-11-17 14:44

覆蓋成本的漲價是無奈的,對需求的影響短期也無法證偽,只有當上遊原料價格下降時才是消費品公司真正的“甜蜜時刻”。
上游原材料瘋狂漲價,下游端終於扛不住了。
自海天味業(603288.SH)10月12日發出漲價令之後,先後已有洽洽食品(002557.SZ)、李錦記、恆順醋業(600305.SH)、海欣食品(002702.SZ)、安井食品(603345.SH)、金龍魚(300999.SZ)等重點食品類企業宣佈漲價,提價幅度在5%—15%之間。
對於食品類企業,此番提價潮也是被迫無奈之舉。除了對沖成本壓力,還要面對疲弱的終端消費需求。疫情影響和經濟不景氣,居民消費水平的大幅下降。
數據顯示,今年我國第三季度GDP增速今為4.9%,低於預期。9月份,社會消費品零售總額36833億元,同比增長4.4%。8月份增速更為慘淡,僅為2.5%,創近一年來新低。

比經濟增速下滑更嚴重的,是消費者實際支出情況降温。我國前三季度人均消費支出1.7萬元,比2019年同期增長了11.7%,兩年平均增長5.7%,扣除價格因素,兩年平均實際僅增長3.7%。
在上游的高通脹壓力下,價格傳導至中下游已成為普遍共識。食品類消費品漲價也正式拉開序幕。本篇文章主要解決以下三個問題:
1、漲價對企業業績影響如何?能否拯救當前股價?
2、漲價潮持續性如何?
3、哪些品種更有性價比?

消費品“寒冬”已過?
迫於成本壓力,下游消費品價格早已“在路上”。CPI數值較低主要受豬肉價格拖累,剔除豬肉影響的CPI指數大大超過整體CPI,所謂“拿掉豬肉都是通脹”。同時服裝、家用電器等非食品類的價格與PPI走勢幾乎正向關。
在CPI的結構中,食品煙酒、居住的比重較大,分別為28.8%和22.12%,其次是娛樂教育文化用品及服務(13.65%)、交通和通訊(11.25%)、醫療保健(11.24%)、衣着(6.81%)、生活用品及服務(4.74)、其它用品及服務(1.4)。
據國家統計局數據顯示,10月PPI再次創下歷史新高,達13.5%;CPI同比上漲1.5%,較上月回升0.8%,與PPI剪刀差處於歷史最高位。

而CPI食品類增速在9月創出-5.2%的階段新低後,10月出現了反彈。豬肉價格下跌拖累了CPI食品項。同樣,近期豬肉價格的反彈也帶動了10月食品項回暖。

(來源:國家統計局)
實際上,PPI向CPI的傳導早已就開始。據國盛證券表示,以非食品CPI走勢已反映了工業品價格上升影響,與PPI走勢高度同步。
非食品類價格主要包括服裝、鞋類、水電燃料、家用器具、通信工具等。

反觀食品類,由於豬肉佔比權重較大,佔整體比重達2.5%左右,豬價下跌使得CPI整體指數有些失真,剔除豬價對CPI影響更加直觀。
據東吳首席宏觀分析師任澤平表示,“拿掉豬肉後都是通脹”。剔除豬肉影響後,10月CPI同比變動2.56%,比當月1.5%數值還要多1個百分點。

如果單從CPI食品項來看,食品類企業價格傳導似乎剛剛觸底反彈,但刨除豬價的CPI已經接近2020年初的高點。
從這個角度看,上游通脹向CPI傳導進一步擴大的跡象。結合10月份以來密集的漲價潮,可以説消費品類企業“寒冬”期已過,接下來看市場接受情況。

漲價的傳導效應
當前企業漲價潮已經開啓,從漲價到傳導到終端利潤再到股價上漲存在一定規律性,通過歷史可知一二。
平安證券表示,自2006年起中國共出現了4次PPI的大幅上漲,也帶動了食品飲料行業出現了4次漲價潮。
提價效應大約會在6個月到1年左右時間體現,16-17年第三輪漲價潮的情況與本輪最為相似。
提價傳導到報表利潤上存在時滯。主要原因是食品飲料作為快消品,提價需要分區域、分品類逐步執行,渠道去庫存也需要時間。同時原材料漲價波峯轉至波谷也需要時間來消化。
股價表現上,宣佈提價後對股價有刺激,但後期上漲取決於業績兑現和企業的競爭格局。提價具有龍頭效應,一般龍頭率先提價後,其餘競品企業才會跟隨性提價。
以調味品為例,海天味業在16年底宣佈對90%左右產品提價5%-6%的提價措施後,中炬高新在2017年3月對美味鮮及廚邦產品進行提價,幅度為5%-6%;千禾味業在2017年4月對部分產品提價,幅度在8%-10%;李錦記、東古也在同年的3月和6月跟進。
調味品提價的顯著影響在財務報表上滯後6個月左右。自17一季度提價潮開啓後,四季度開始變化明顯。
其中海天味業報表端改善顯著,17年四季度毛利率同比增加3.56%,中炬高新四季度毛利率同比增加2.12%,千禾味業四季度毛利率同比增加2.14%,僅有恆順醋業同比呈現下跌狀態,真正好轉體現在2018年。

(來源:平安證券)
調味品細分領域開胃菜龍頭涪陵榨菜(002507.SZ),為應對成本上漲,17年前後多次進行提價。
16年7月,對11個單品提價8%-12%;在隨後的17年2月,再次上調80g和88g榨菜等9個單品價格,提價幅度為15%-17%;同年四季度,公司將脆口榨菜包裝從175g減少至150g,主力榨菜則由88g減少至80g,價格不變,相當於兩款產品變相提價10%—16.7%。
涪陵榨菜的提價對毛利率和淨利率貢獻是巨大的。主要也體現在四季度上,毛利率同比增長16.43%,首次突破50%,達54.34%,創出階段歷史新高。
淨利率同比增長了18.42%,達37.59%。這一輪提價從16年7月份開始到17年四季度的階段指標高點用時一年多時間。18年內兩項指標再創新高,也證明了提價對業績增長的持續性。

股價變動與提價更是密切相關。兩者關係是:前期提價預期支撐上漲,後期則由利潤兑現推動。
統計上述主要調味品16—18年間股價變動,在提價公佈後短期內股價均處於上漲狀態。
恆順醋業在16年6月提價後,當月股價上漲11.15%。海天味業2017年初宣佈提價後,當月上漲7.64%,並在之後的4年中開啓了10倍長牛之路。其它調味品如中炬高新當月上漲6.01%,千禾味業上漲了8.39%。
從歷史後視鏡看,消費類企業在21年之前漲幅都十分可觀。但股價影響因素十分複雜,提價對在中短週期股價影響巨大。
拉長維度來看,如果漲價效應持續並對公司盈利能力有顯著改善,則會帶來企業更大幅度的上漲,如海天味業、中炬高新、涪陵榨菜在提價消息公佈後的一年內股價分別上漲86.9%、78.8%、77.5%。
即便在經濟下行,國際政治局勢動盪的2018年,大盤不斷下跌,但相關消費品股價仍實現了“逆勢上漲”。
如海天味業18年全年上漲31.92%,中炬高新上漲20.86%,涪陵榨菜上漲31.6%,千禾味業雖然全年漲幅為負,但上半年仍上漲37.5%。

(來源:平安證券)

歷史不會簡單重複
經濟下行,原材料價格高高在上,上游企業日子紅火,下游企業度過寒冬,真實上演“冰與火之歌”。
在這種“惡劣”環境中,下游企業10%左右產品提價一者有試探市場反應意味,同時在需求不振的環境中,提價也會保守謹慎,很多企業連覆蓋成本都不能做到。
金龍魚表示,公司20年底和21年3-4月份調整了不同油種價格,整體漲價幅度約為10%-15%,目前價格上漲幅度尚未完全覆蓋原料上漲幅度。
味知香在近日投資者關係活動記錄稱,考慮到終端的市場接受程度,產品價格上漲幅度低於原材料價格上漲幅度,後期將視具體情況決定是否調價。
但有的企業甚至進入到了“第二波”提價節奏。安琪酵母分別於9月底和10月底對產品進行提價。
9月底對國內低端大包裝酵母產品提價30%,10月份對酵母提價20%,動物營養提價20%,共計佔收入的40%-50%,提價幅度歷史最高。時隔一個月又發佈漲價通知,並募資20億拓產。
本次通脹傳導與前幾次不同地方在於,終端需求不確定性更大。
經濟下行,居民支出放緩,還有疫情影響,使得市場環境遠不如2017年。同時17年提價是需求端處於復甦階段,價格傳導更加順暢,當下漲價更多是成本壓力型傳導,終端市場能否接受仍是未知數。
如何理解呢?一個重要邏輯是,這類在成本需求雙重壓力下的提價,對於價格敏感型,也就是部分高價商品或耐用商品等非必選消費品等影響較大,如煙酒茶、大類家用電器等;對於生活必需品,如油鹽醬醋等價格不敏感商品,則影響較小。
如果説此次提價潮之前大部分行業已經陷入內卷,價格戰打的不亦樂乎,而提價更是給這一局面打了一劑強心針,未來將會更加分化,洗牌也必將加劇。
但所謂“危中有機”,機遇往往產生於風險。從另一個角度看,哪些企業將會在這場惡戰中“脱穎而出”?這就要看企業的禦寒水平有多強了。這從企業三季度毛利率、淨利率、營銷費用率表現就能看出來。

上述統計的已經是近期提價的各行業龍頭,敢於在“寒冬”中提價,尤其是在行業競爭趨向內卷的情況下。
但毛利率、淨利率以及之後的股價表現,還要看漲價後市場的接受程度,但以往歷史同樣有借鑑意義。
通過平安證券對以往三次漲價潮的研究發現,毛利率提升速度與銷售費用水平呈反比。即銷售費用高的企業,提價以後更多的費用平滑對渠道和終端影響,從而導致提價傳導更慢。
所以通過對上表三季度營銷費用率的對比,就能夠看出寒冬中各企業的生存狀況。當然對於營銷費用率也不能簡單做排名,股價表現還要結合提價後毛利率淨利率變動來綜合判斷。