IPO進度提速，盡顯“頭”部優勢的雍禾醫療卻披着廣告公司的裏子？_風聞

士為知己者死，女為悦己者容。自古以來，女性對美的追求就從未停止過。

現如今，當顏值經濟愈演愈烈，緊隨而來還有大眾的容貌焦慮。“動動臉”、“削削骨”、“植植髮”等相關醫美項目逐漸發展起來。

近日，據港交所文件披露，有望衝刺“植髮第一股”的雍禾醫療在歷時五個月後終於通過港交所聆訊。據外電報道，雍禾醫療目前正在進行IPO預路演，計劃集資3億美元，摩根士丹利及中金為聯席保薦人。

縱觀國內上市的概念股，醫美行業在“內卷”中跑出了許多家，但是在植髮醫療領域似乎還沒有跑出一家上市公司。經過多年的發展，雍禾醫療營收不斷增長，僅今年半年營收就超過十億，植髮這門生意真有那麼好做嗎？

顏值經濟4.0時代，醫美玩家也在“內卷”

中國醫美行業的發展或許比你想象的要更早一些，可追溯到1949年，北醫三院整形外科的設立。當時中國醫美行業正處於萌芽時期，在之後的很長一段時間內，都以公立整形科為主。後中國開放外交，國外先進的美容理念、整形技術等相繼傳入中國。

2008年，中國醫美事業得到了快速發展，各種企業雨後春筍般湧現，如華熙生物、麗都整形等。2014年，搭上“互聯網+”的順風車，醫美行業創新了發展模式，出現一批諸如新氧、更美、悦美等互聯網醫美平台。

現如今，在消費升級以及顏值經濟的帶動下，我國醫美行業正處於發展的黃金階段。

據觀研天下數據顯示，2011年－2020年我國醫美行業一年中最高的融資次數達到38起，融資金額最高達17.94億元。不僅如此，在眼科、口腔、微整形等細分賽道除了獲得大的融資以外，還跑出了多家上市公司。

口腔方面的時代天使、通策醫療、倍加潔；眼科類的愛爾眼科、光正眼科、兆科眼科、眾生藥業等。還有如其他開能健康、華熙生物、奧園美谷、康貝恩、昊海生科等等一大批企業。

植髮作為其中一個細分賽道，在中國2.5億人“禿頭”的煩惱中，“頭”等大事的消費需求加速了毛髮醫療服務市場的發展。

成立於2005年的雍禾醫療，一家提供一站式毛髮醫療服務的企業，以植髮醫療為主服務於消費者。經過16年的發展，雍禾醫療在全國52個地區分佈53家連鎖醫院；也於今年5月收購美國植髮醫療服務提供商顯赫植髮的香港業務，進一步壯大自身規模。隨後便馬不停蹄地於6月17日提交了赴港上市申請書，於近日獲得新進展，通過了港交所聆訊。

高營收“美”背後的憂慮

得益於先發優勢以及後期的擴張步伐，雍禾醫療在這些年中的營收體量進一步增大。

招股書數據顯示，2018年至2020年營收以每年超過30%的增速發展。總收入從2018年的人民幣9.3億元增長31.1%至2019年的人民幣12.2億元，並進一步增長33.8%至2020年的人民幣16.4億元。截至2021年6月30日止六個月，雍禾醫療的收入為人民幣10.5億元，較2020年同期增長75.1%。

在毛利方面，醫美行業的暴利是行業共識。據統計，醫美原材料頭部企業的毛利潤可達75％到85％；遊各大美容醫院的毛利率約為50％到60％。這樣高的毛利率同樣也體現在雍禾醫療身上。從2018年至2020年，雍禾醫療的毛利率連續三年均保持在70%以上，其毛利率分別為75.2%、72.6%、74.6%。

但是相較於公立醫院，因在人工費用、營銷費用、房租水電等方面開銷巨大擠壓利潤，也就導致了雍禾醫療這類民營植髮機構利潤較低。此前，好頭髮創始人徐峯也曾表示，“公立醫院的植髮科室利潤率在60%-70%；私立醫院為40%-50%，而大型連鎖機構利潤率僅20%左右，巨大的差異主要受店面數量和營銷成本的影響。”

而雍禾醫療以重營銷的打法進行獲客，2018年－2020年每年用於銷售以及營銷費用佔比超過47%，最高達到53%；致使雍禾醫療在利潤率上也更低一些。這三年中，雍禾醫療淨利潤分別為0.54億元、0.36億元和1.6億元，淨利率只有5.7%、2.9%和10%。

除卻營銷、人工成本外，導致雍禾醫療淨利較低的原因或還與它擴張的步伐有關。招股書顯示，在2018年－2020年中每一年都有超過7個院部的新建，那麼在初期新建院部的人工、設備、租無租金上無疑也是一筆巨大的開支；且在初期投入多但盈利少，主要以成熟期院部來提供主要收入。

雖然存在着“廣告公司”的嫌疑，但是植髮醫療卻是受資本看好的。2017年，雍禾植髮獲得中信產業基金3億元左右投資；2018年，華蓋醫療基金投資5億元戰略控股碧蓮盛植髮。

那麼，利潤率不到10%的植髮醫療為何還會被資本看好？中信建投輕工紡服行業首席分析師葉樂認為雖然植髮行業具有資產輕、可複製性強、投資回報期短的特點，但是在產業鏈上可從植髮向養髮、固發延伸，這都將有利於降低銷售費用率，所以可見植髮行業非常具有潛在投資價值。

目前而言，在植髮領域競爭格局主要以民營機構為主，雍禾植髮、碧蓮盛、新生植髮、大麥微針四家頭部民營植髮機構約佔30%市場份額，整體而言，未來仍會維持相對分散的市場格局。在這分散的市場格局中，雍禾醫療的故事到底如何？

藍海之中，雍禾醫療的“頭”部故事講得如何？

隨着顏值經濟紅利的進一步釋放，未來醫美賽道仍將是一片藍海，仍具備較大的想象空間。根據弗若斯特沙利文數據顯示，2020年中國植髮醫療服務市場規模達到134億元，複合年增長為23.4%，預計2025年中國植髮醫療服務市場規模將拓展至378億元。

同時，中國醫美服務滲透率仍然很低，每千人中接受醫美診療的人數僅為14.5人，對比美國52.2人、韓國89.2人，未來發展仍具備發展空間。對於品牌效應更大的頭部企業也更有優勢，在未來能獲得進一步的發展。

但近年來醫美行業醫療事故頻發、機構醫師從業資質不齊、假貨橫行等問題層出不窮，也值得賽道玩家深思。

在植髮醫療領域，最大的問題跟在線教育如出一轍，其營銷有過之而無不及。雍禾醫療曾因廣告違法被罰超26次。這也是因為植髮服務是一次性供給且技術門檻不高，單個客户的支出變化不大；只能通過不斷吸納新的消費者和大建新院部、擴大影響力來保持收入的增長。

另外由於植髮技術還不夠成熟且成活率還有待考量、醫資條件資質不齊等原因，導致雖然中國2.5億人有脱髮的困擾，但是大部分還是處於觀望態度。相關的醫療機構只能通過多的廣告進行宣傳拉動植髮消費。

由此來看，雖然植髮生意如火如荼，但雍禾醫療靠燒錢獲客換增長或不能維持長期發展，後期還得落實到具體的技術提升以及延伸產業鏈、降低營銷拉動利潤增長上來。

但是隨着行業未來監管趨嚴，行業向健康化發展，對於非合規產品和機構的出清將有利於提高合規產品和機構整合市場份額，同時也是對行業中企業的一次洗牌，馬太效應凸顯；因而就長期來看，雍禾醫療上市之後發展仍具較大的想象力。

文|港股研究社（ganggushe）