固生堂衝刺“中醫醫療服務第一股”，中醫藥利好政策頻出_風聞

本次固生堂(02273)香港IPO發行2787.8萬股，香港公開發售佔10%，國際配售佔90%，另有15%超額配股權。每股發售價為25.80港元-29.00港元，預期12月10日上市。

基石投資者包括睿遠基金、博裕資本、鋭智資本、瑞銀UBS AM Singapore四家，共認購總額為4200萬美元或約3.56億港元的有關數目的發售股份，約佔發售股份的約42%。該四家均為市場熟識並精於挑選優質股投資的知名投資機構。

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儘管近三年固生堂營收規模不斷增長，但固生堂尚未實現盈利。提供醫療健康解決方案和銷售醫療健康產品兩大板塊構成了固生堂的收入來源。為吸引醫生加入，固生堂極大讓利醫生並打造了“醫生合夥人”的商業模式，醫生隨時可保底退出。在業內人士看來，固生堂依賴名醫的商業模式是否具有持續性仍有待市場檢驗。

固生堂作為一家中醫醫療健康服務提供商，通過線下醫療機構及線上醫療健康平台，為客户提供全面的中醫醫療健康服務及產品，以滿足客户多樣化的醫療健康管理需求。在遞交上市申請前，固生堂已經獲得了多輪融資，投資方包括恩頤投資、長嶺資本、平安創新投資基金、中國人壽和金浦健康基金等。

通過上市，固生堂計劃用募集資金拓展線上線下業務，加強研發能力，包括院內製劑以及中醫解決方案包的研發，加強供應鏈能力，包括根據業務擴張升級現有煎藥中心及建立新煎藥中心，並根據業務需要在中長期內建立自有GMP廠等。

近年來，受政策利好影響，全國各地掀起了備案開中醫診所的熱潮。2017年12月，《中醫診所備案管理暫行辦法》開始施行，中醫診所由原來的審批制改為備案制，簡化了辦事流程。

包括固生堂在內的多家中醫館曾獲得融資，如2018年2月，中醫連鎖集團君和堂宣佈完成億元人民幣的C輪融資，由中衞基金領投，弘暉資本跟投，浩悦資本擔任本輪融資獨家財務顧問。此外，較為知名的連鎖中醫館還有康美藥業旗下的康美中醫館、紅日藥業旗下的上醫仁家中醫館等。

在國家政策的積極引導等影響下，我國中醫大健康產業顯著擴大。弗若斯特沙利文分析稱，我國中醫大健康產業的市場規模預期於2030年將達到約3萬億元。

北京中醫藥大學國家中醫藥發展與戰略研究院副研究員鄧勇表示，以併購的方式，固生堂近年來實現了規模化的運營。植根於老百姓是固生堂的優勢之一，本次若成功登陸港交所，固生堂也將成為“中醫醫療服務第一股”。

有望率先登陸資本市場，且營收規模逐年增長的固生堂仍處虧損狀態。招股書顯示，提供醫療健康解決方案和銷售醫療健康產品構成了固生堂的收入來源。其中提供醫療健康解決方案為主要收入來源，佔整體收入比例高達90%以上。

“西醫認門，中醫認人”，固生堂在招股書中直言。為吸引醫生加入，固生堂打造了“醫生合夥人”的商業模式，即醫生可以以單店入股的形式，與固生堂一起開辦中醫館。固生堂佔股70%，醫生佔股30%，由固生堂負責運營管理，醫生負責出診。醫生隨時可保底退出。根據固生堂此前的透露，醫生在固生堂的診金提成，全國平均為八成。名醫每次600元的診金則是100%返還醫生。

人力成本是固生堂持續投入的板塊之一。公開資料顯示，固生堂共經營41家醫療機構，覆蓋中國11個城市，包括華南、華北以及華東地區。僅有10家為自建，其他31家均是通過收購取得。

財務數據顯示，截至2018年、2019年及2020年，固生堂的營業收入分別為7.26億元、8.96億元及9.25億元，複合年增長率接近13%。2021年上半年，固生堂實現5.98億元，同比增長78.1%。不過，2018-2020年，固生堂分別虧損2.11億元、1.62億元以及1.77億元。2021年上半年，固生堂虧損3億元。

固生堂項目合夥人制的模式留給自己的利潤不大。隨着規模增長，固生堂的投入和運營管理成本也在加大，這導致了利潤較低。

值得注意的是，固生堂的業務規模為其提供了一個良性循環。具體而言，受益於其在中藥服務領域悠久的經營歷史、各醫院一致的服務質量，固生堂已經建立了一支高素質的中醫團隊和一個高度忠誠且不斷增長的患者羣體。

而從公司的客户那裏產生的穩定的業務流和數據以及患者就診量，則為其提供了更大的品牌知名度和定價靈活性。這反過來又使公司能夠進一步提高核心競爭力，如招聘和培養中醫人才，收購相關醫療機構等，從而進一步增強服務患者的能力，因而進入下一個循環。

總而言之，固生堂連鎖經營模式極具擴張性和可複製性，而其業務的良性循環模式，進一步使得公司未來增速可觀且具有確定性。