亞朵數次IPO折戟，負債率高達77%，如何突圍中端市場_風聞

2021年接近尾聲，酒店集團在歲末年初衝刺，努力成為“魷魚遊戲”的倖存者。

如果穿透酒店業Q3財報，疫情加劇了中端及中高端酒店的競爭。在疫情之下登陸A股的君亭酒店，被稱為“中端酒店第一股”，IPO首日股價暴漲134%，上市後的首份財報卻淨利近乎腰斬。

與君亭同期謀求上市的亞朵酒店，曾試圖衝刺“新住宿經濟第一股”，其IPO之路卻一波三折。

此前的美國時間8月31日，亞朵酒店向美國證券交易委員會提交第三次更新的招股書，披露今年上半年的業績數據，同時證明其仍處於上市進程中、並未放棄IPO計劃。

據亞朵最新招股書顯示，今年上半年，營收9.90億元，同比增長45.45%；淨利0.71億元，同比增長169.6%；其負債總額依舊高達16.59億元，未有明顯改善。

後疫情時代，酒店行業第一梯隊不斷加碼中端及中高端市場，儘管亞朵以人文和新中產生活方式為賣點，但其盈利能力、擴張規模並不足以突圍巨頭構築的天花板。

當下，亞朵需要用實際成績證明自己的商業故事；畢竟，無論是資本市場還是行業競爭，都不會僅僅相信文藝情懷。

一波三折的上市路

亞朵創始人王海軍，曾擔任華住集團的執行副總裁。

在王海軍看來，酒店不應該只是睡覺的地方，可以有更多內容；他還為自己取了一個頗具文藝氣質的“花名“——耶律胤。

2012年3月，耶律胤創辦中端及中高端酒店品牌“亞朵”，定位於 “差異化定位中高端市場、滿足住宿需求的同時注重體驗感”。

亞朵提出“生活方式品牌”的概念，在華住、錦江、首旅三足鼎立的格局下，很快成為國內酒店行業的一匹黑馬。

在文藝氣息的開端後，亞朵與網易雲音樂合作主題酒店，最終”出圈“，一度被視作最具文藝情懷的酒店。

今年6月8日，亞朵酒店向納斯達克發起IPO衝刺，旨在 “新住宿經濟第一股”；兩個月後，其第三次更新招股書，表明暫未放棄赴美上市的計劃。

這並非亞朵首次衝刺IPO，亞朵酒店曾謀求登陸A股，但在上市輔導後終止了A股上市計劃。

最新招股書披露，王海軍（即耶律胤）持股27.1%，為亞朵的第一大股東；攜程集團持股12.8%，為其第四大股東。

招股書顯示，亞朵酒店2019年、2020年的營收分別為15.671億元、15.666億元，基本持平；2021上半年，其營收9.90億元，同比增長45.45%。

2020年淨利潤為0.38億元，同比下滑37.8%；2020上半年虧損1.02億元，在2021上半年淨利潤0.71億元，同比增長169.6%。

儘管營收、淨利雙雙迴轉，「不二研究」發現亞朵的負債情況並未好轉：2019年、2020年和2021上半年，其總負債分別為11.20億元、14.20億元和16.59億元；同期，其負債率高達67.9%、71.5%和76.9%。

對比酒店行業A股上市公司，平均負債率約為50%。

在最新版的招股書中，亞朵也披露其與股東攜程在酒店預訂業務上的最新關聯方交易：今年上半年，攜程為亞朵帶來約2.55億元的酒店預訂總額，同比增長274%；同期，攜程向亞朵收取1034萬元的預訂服務費，同比增加65%。

在「不二研究」看來，儘管亞朵的業績在今年上半年出現好轉，但其負債率卻持續走高。當中端及中高端酒店競爭加劇，在激烈的紅海競爭中，或只有降本增效，才能為文藝情懷殺出一條路。

僅靠文藝難吸金

作為一家最文藝、最會跨界玩IP的酒店，亞朵以人文和新中產生活方式為賣點，主打中端及中高端酒店品牌，並聯合多個生活方式品牌（IP）推出主題酒店。

據招股書顯示：截至2021年6月底，亞朵旗下共有654家酒店，分佈國內135個城市，客房總數是7.66萬間；籌建酒店319家，客房數量是3.52萬間。

亞朵酒店的收入主要由三部分組成：管理加盟酒店收入，租賃酒店收入，以及零售業務收入和其他。

具體來看，管理加盟酒店收入是其營收支柱，在總營收佔比一半以上。2019年、2020年和2021上半年，來自管理加盟酒店收入分別為8.40億元、9.26億元和5.61億元，佔總營收比例分別為53.6%、59.1%和56.6%。

這一數據增長的背後是加盟酒店數量的增加：從2019年的391 家增長到2021上半年的621家。

第二類收入租賃酒店（即直營模式），考慮到2020年疫情影響，各類酒店的營收均出現不同程度的下滑：亞朵在2020年直營收入為4.96億元，較2019年的6.15億元，下滑了19%；2021上半年，直營收入回升至3.09億元，同比上升48.47%。

與此同時，亞朵酒店的RevPAR（平均可出租客房收入），從2019年的463.7元跌到2020年的334.1元，下滑幅度達到28%；2021上半年回升至391.9元。

此外，其平均入住率從2019年的83%，下滑到2020年的67.6%，2021上半年回升至73.2%，仍未回覆疫情前的峯值水平。

作為疫情“黑天鵝”影響較大的行業，酒店集團兩個年份的對比數據頗為重要：對比2020年可以看出其恢復情況；對比疫情發生前的2019年則可窺見其是否走出疫情影響。

從亞朵的酒店收入來看，對比2019年，其未發生明顯增幅，這與翻了1.5倍的酒店數量並不匹配。且從其RevPAR數據來看，亞朵並未完全走出疫情陰霾。

亞朵計劃在最新版的招股書披露，擬募資金額約在2.631億美元至3.031億美元左右，用於擴大在中國的酒店網絡，對中國酒店和生活方式行業投資併購等，從而抓住存量市場，提升連鎖酒店滲透率。

但是，競爭對手留給亞朵的時間已經不多了——無論上市與否，它必須加速自己的擴張步伐。

“第四空間”還是好故事嗎？

耶律胤曾將亞朵對標迪士尼，把酒店商業模式描述為“酒店+人羣+IP”，並提出了打造以酒店為入口的第四空間。

在其看來，住宿是第一空間，辦公是第二空間，社交是第三空間，而第四空間是前三者的融合，是一個開放的生活方式社區。

在加盟和直營酒店業務以外，亞朵推出基於場景的零售業務。2019-2021上半年，其零售收入及其他分別為1.12億元、1.44億元和1.22億元，總營收佔比7.2%、9.2%、12.2%。

儘管零售業務也有可能帶來第二增長曲線，但從這一模式有其不可避免的硬傷——為了營造“第四空間”，對應居高不下的運營成本和費用。

「不二研究」發現，2019年，亞朵的酒店運營成本高達10.97億，總營收佔比70%；2020年達11.50億元，佔亞朵總營收的73.4%。這一佔比在2021上半年也未能有明顯好轉，運營成本6.62億元，依舊高達66.8%。

不僅如此，2019年、2020年和2021上半年，其總運營成本和費用分別佔總營收的95.1%、97.5%和90.4%。

在「不二研究」看來，儘管亞朵是一家成熟的酒店管理公司，但隨着規模逐漸擴大，其邊際成本並未因此降低，亞朵的中端及中高端酒店故事似乎沒那麼美好。

在連鎖酒店行業，高效的標準化擴張一個品牌成功的必要條件。但亞朵堅持IP戰略和人文服務，依靠IP打造差異化體驗，這使得其酒店模式難以規模化複製，投資成本不可控，高企的成本費用或在進一步蠶食利潤。

規模不佔優勢、利潤不佔優勢、生態體系似乎不佔優勢，衝擊IPO的亞朵，亟需一個讓資本市場相信好故事，即：證明其賺錢的能力，而不僅僅是強調其文藝情懷。

面對強勁的競爭對手與激烈的紅海競爭，如何在文藝情懷之外降本增效，已成為亞朵亟需回答的問題。

中端酒店的“魷魚遊戲”

後疫情時代，投資酒店還是一門好生意嗎？

如果穿透已經出爐的酒店行業三季報，酒店行業的競爭日益激烈，尤其在中端及中高端市場。

論盈利能力與擴張規模，亞朵與華住、錦江、首旅 “三巨頭”相比、差距甚大；而同期謀求上市的君亭酒店則搶先登陸資本市場。

即便亞朵曾宣稱規模並不是最重要的，但酒店行業的“小而美”，往往面臨被收購的結局——桔子水晶、花間堂、開元等前車之鑑猶在眼前。

全球旅業降本增效的浪潮下，酒店行業洗牌或在所難免。

在這場競爭升級的“魷魚遊戲”中，處於酒店行業第二梯隊的亞朵，一邊突圍巨頭構築的天花板，一邊繼續坎坷上市路。

本文部分參考資料：

1.《財報之後，酒店的“魷魚遊戲”》 ，空間秘探

2.《中端酒店第一股亮上市後首份成績單：淨利近腰斬》，華夏時報

3.《三次上市折戟：“漩渦”中的亞朵》，媒體訓練營

4.《“穿透”三大酒店Q3財報，中端酒店稱王》，品橙旅遊

作者/秀一 胡不知 微垣

排版/藝馨

監製/Yoda

出品/不二研究