孫宏斌口中的瑕疵，融創該如何應對？

（文/張志峯 編輯/馬媛媛）3月12日中午，融創中國2020年業績會一結束，“孫宏斌語錄”已經滿天飛。

數據顯示，2020年企業收入約2305.9億元，同比增長約36.2%；毛利約484.0億元，同比增長約16.9%，毛利率為21.0%；歸母淨利潤約356.4億元，同比增長約36.9%；核心淨利潤約302.6億元，同比增長約11.8%。

不過如同往年一樣，相較於融創的業績數據，大家似乎更關心於孫宏斌説了些什麼。

特別是“不調控的話這行沒法幹了，房價和地價都要上天”，詼諧自嘲中，又不失對大方向的精準把控，令眾多網友直呼內行。

但融創中國近一年在資本市場表現的確不如人意，企業股價從去年初高點48.21港元一路走低，至2020年末報收28.65港元，市值縮水超過40%。索性2021年初稍稍改善，截至3月15日午間，報33.55港元/股，總市值1567億港元，市盈率也僅有3.68倍，在規模上市房企中幾乎墊底。

以至於孫宏斌在提到這隻股票時表示，也只能無力地表示：“我是看好的，雖然有一些瑕疵，但可以看出管理層在做出改變。”

那麼，融創在經營過程中究竟有哪些“瑕疵”呢？

籌錢降負債

説到房企面臨的困境，“三道紅線”幾乎是橫亙在所有開發商面前的一道坎。融創自然不能例外。

資料顯示，截至2019年底，企業淨負債率172.3%，非受限現金短債比約為0.57，剔除預收款項後的資產負債率約為83.9%，三項關鍵性指標均標紅，且踩線嚴重。

因此，2020年融創過的並不輕鬆，降負債任務在規模房企中也是最重的幾家之一。

在去年3月份的業績會上，孫宏斌直言2020年的三大任務：調融資結構、降融資成本；處置一些持有資產；拿地要拿對地方、拿對時間。

歸納起來其實是同一件事：少花錢，增加持有現金。

然而節約成本、少花錢終究還要“慢工出細活”，對於依靠收併購而快速起家的融創並不擅長，無益於眼前困局。並且不同於傳統房企，佔用融創大量資金的多為從萬達等處收購而來的文旅和商業項目，屬於持有型愛產，很難快速帶來現金流。

所以熱衷於“買買買”的孫宏斌不得不選擇提前“收割”，忍痛開啓甩賣模式。

當時孫宏斌就曾透露，2019年底融創成功賣掉了一個酒店，還有4個酒店短期內也會成交。他還表示，眼下城市分化嚴重，部分城市風險較大，為平衡風險，融創會堅決賣資產，酒店、樂園都是待售商品，只要有人願意接手，“稍微打個折賣也行”。

去年9月，有媒體報道稱，融創已將上海香溢花城項目中一幢商業物業打折出售給黑石，對價約為7億元，相當於2年前在歌斐資產報價的基礎上打了8折。

同時，有知情人士透露，融創在出售該資產的同時，還在為多個物業尋找買家，並且表示若買家能在年底之前支付全款，價格方面還能做出更大的讓步。

除了固定資產之外，融創手中持有的大量優質企業股權自然也是其籌碼之一。

從2016年開始，曾先後多次重磅出擊，斥資63.2億元，融創最終以29.35%持股比例，坐穩金科股份第一大股東位置，平均收購成本為4.73元/股，這場金科-融創股權爭奪戰曾經轟動一時。

去年4月開始，迫於資金壓力下，融創又不得不兩度拋售金科股權，套現68.35億離場，拋售價格為8元/股，相較買入價格淨賺近70%。

待交易結束後，僅持有金科地產13.35%股份的融創還表示，不排除繼續通過公開市場大宗交易、協議轉讓等方式進一步出售金科股份。

拋售資產的同時，拆分物業公司上市也時融創籌資道路上的應有之意。

去年底，在物業股普遍破發的大勢之下，融創還是抓住了最後的機會，緊急拆分物業公司融創服務登錄港交所。索性不同於融創中國，融創服務不負眾望，股價一路飄紅。

截至3月15日午間，淨資產僅有3.71億港元的融創服務市值已接近700億港元，PE高達94倍，成功扛起了融創籌資降槓桿路上的一面大旗。

各方努力之下，財報顯示，2020年末融創中國淨負債率降至96.0%，現金短債比也提升至1.08倍，兩個指標終於險之又險地擦線進入了安全區。

不過在負債方面，2020年融創中國的借貸總額約3034億元，絕大部分為銀行及其他機構借貸，負債總額9305億元，同比增加約9.9%，剔除預收款項後的資產負債率78%，仍在紅線之外。

這意味着，歷經種種磨難，融創中國的降負債道路仍舊任重而道遠。

文旅的初衷

除降槓桿重任之外，融創最為大眾所熟知和關注的，還是其文旅業務。

財報指出，報告期內隨着越來越多新項目的成功開業，結合“城市共建”戰略的推進，融創文旅在核心城市落地了包括深圳冰雪綜合體、杭州灣未來主題文旅城等項目，目前已涉及到國內的39個城市，快速形成了佈局優勢。

2020年融創文旅板塊收入約為38.8億元，同比增長36%，管理利潤約6.27億元，同比大幅增長311%。

從數據上看，在遭遇疫情黑天鵝的背景下，能有這樣的增長率似乎已經十分可貴。然而該部分所佔融創整體收入比重與其文旅資產所佔資產相比，反映出來的結果確實另一個方向，不少投資者開始質疑：融創文旅何時能回本？真的能賺錢嗎？

財報顯示，截至2020年12月31日，近年來融創重磅投資的文旅城項目，目前建設及運營收入為38.8億元，僅佔集團收入的1.7%，與2019年並無絲毫改變。相比之下，文旅城建設及運營部分的資產總額則達到1250億，幾乎佔到總資產的14%左右。

依照這樣的比率，融創在文旅稱方面的投入產出比僅有3.1%，收益率就可以忽略不計。即在不再追加一分錢投資的基礎上，融創按照2020年的運營效率，需要超過32年才能回本。

有資深投行人士告訴觀察者網，一方面，文旅地產相較於傳統地產開發業務，本就回款較慢，前中期投資收益比較低實屬正常；另一方面，目前的大多數重倉文旅房企，為的也不併非依靠文旅運營獲取收益，而依靠文旅城帶來的勾地收益，周邊房價上漲帶來的住宅銷售收益才是企業的主要目標。

這或許也是融創在需要賣子回血之時，酒店、樂園便首當其衝得變成了待售資產。

以去年企業大力宣傳的杭州灣文旅項目為例。觀察者網瞭解到，2019年年底之前，海鹽當地新房價格普遍在1萬元/平方米以下時，融創海逸長洲的一期項目毛坯均價約1.1萬/平方米，精裝均價1.3萬/平方米。

而就在融創從瀕臨破產的山水文園手中接盤該文旅項目的同時，周邊總體規劃1萬多户，建築面積達到150萬平方米的住宅用地也全部被融創收入囊中。與此前同為一期的剩餘房源售價已經今非昔比，毛坯單價達到1.3萬，精裝單價為1.6萬，所剩房源已經不多。

並且，該項目銷售人員還向觀察者網透露，現在的房源價格還算便宜的，集團為了給文旅城造勢推出的“友情價”，等到後面幾期開盤，價格將會更高。

也就是説，按照每平最少漲價2000元計算，該項目僅住宅部分就可以為企業額外帶來淨利潤至少30億元；接下來幾年即便不漲價，全部按照毛坯房來計算，也可以為企業帶來現金流至少195億元。

相比之下，住宅部分僅是整個文旅城的冰山一角，耗費資金最大的文旅部分，未來不管自己經營，還是轉手出售，仍然價值不菲，這或許才是融創大力重倉文旅項目的初衷。

不過，在業績會上，被今年的業績會上，被問及文旅時，孫宏斌依然表示：“隨着未來的國際國內雙循環，文旅產業未來也會更加美好，滑雪項目也會加速建成。尤其是冬奧會前，未來是大的看點。”

3.8萬億土儲是底氣

然而拋開變賣資產收益與目前尚未在營收上嶄露頭角的文旅項目，作為融創營收來源核心的房地產銷售業務，卻也難言優秀。

數據顯示，企業2020年全年累計實現合約銷售金額5752.6億元。不僅未能如約完成銷售目標，本就不高的毛利率相較2019年也進一步下降至21%。而在去年初的業績會上，融創中國行政總裁汪孟德還信誓旦旦的表示：“今年做到6000億+的銷售目標是沒有問題的。”

其中，歸屬於公司的權益合同銷售金額僅3889.2億元，權益佔為67.6%。

不過，孫宏斌對此表現得似乎並不怎麼在意，“這麼調控加上疫情，少賣200億，沒有必要弄到6000億，6500我也能弄到。這個行業太好了，還早着呢，對這個行業估計有多好還估計不足。”

孫宏斌直言：“現在央行管着呢，在兩年前我們就一直在説，我們不希望負債總額增加，希望增加淨資產和銷售。三年總負債沒有增加了，銷售增加那麼多，負債率肯定降下來了，調控讓這個行業安全了。”

對此，有分析人士指出，融創現階段主要目標還是降負債，至於銷售方面由於土儲較高，短期內尚能表現得遊刃有餘。

年報數據顯示，2020年融創新增土儲5877萬平方米，新增貨值約7261億元。其中通過公開市場方式獲得的土儲貨值僅佔36%，剩餘的土儲均為收併購等方式獲得的。

截至2020年底，企業土地儲備約2.58億平方米，其中權益土地儲備面積約1.61億平方米，土地儲備貨值預計3.1萬億元。

而根據國家統計局公佈數據，2020年我國土地的購置面積同比下降1.1%，土地成交款總額卻同比增長17.4%，綜合算來2020年我國的土地價格上漲達到了18.72%，遠遠超過了房價的上漲速度。

按照這一幅度來估計，融創2020年一年僅僅憑藉土地價格上漲就淨賺5800億之多。

儘管截至目前融創尚未將地產開發公司最為核心的土地擺在貨架上變現，但作為中國最大“地主”之一的融創“囤地”收益已是顯而易見。

不過，作為受益者的孫宏斌面對如今的地價上漲的問題，站隊仍然堅決：“我是支持調控的，不調控的話這個行業沒辦法幹了，房價和地價都要上天了。不調控的話，對開發商來説地價比房價漲得快，賺不了錢，老百姓也買不起，對誰都沒好處。”

談及今年初的“重點城市集中供地”政策，孫宏斌也表示，這個政策對整個行業是好事。“央行的三道紅線是管企業的，那這個政策就是管政府的。政策其中有一條是要保證供地有增長，增加土地供應量，而且還保證了土地的透明度。讓大家預知今年供多少地，這個政策對核心城市發展的企業是有好處的。比如一次出來20塊或者30塊地，大企業就可以都報名，在20塊裏面拿個兩三塊。”

他認為，這個政策在短期內不會造成土地下降。“現在熱點城市土地供應量還是不夠的，但可能大家會更理性一點，熱點城市土地的競爭還是會比較激烈的。我覺得到了下半年或者明年，對土地的影響可能會比較大。”

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