房地產信用危機是機構惡意做空，還是轉型陣痛？
（文/張志峯 編輯/馬媛媛）10月18日早間，國家統計局公佈9月份房地產市場宏觀數據，9月份我國房地產投資額為1.45萬億，同比增速為-3.47%，增速“由正轉負”，進入實質性下降階段。
投資開發下降的主要因素是土拍市場遇冷及新開工情況的下降。數據顯示，9月份土地累計購置面積為1.37億平方米，同比增速為-8.5%；房屋新開工面積15.29億平方米，同比增速為-4.5%。
而上述數據背後反映的是房企現金流困局，債務密集違約，多家規模房企評級慘遭下調。
就在10月18日下午，穆迪一次性下調綠地、陽光城、富力、領地、中梁、祥生、中南、合生創展等10餘家內房企評級，再次引發業內關注。
圖自穆迪官網
有研究機構統計顯示，截至9月30日，穆迪、惠譽和標普三大國際評級機構共下調了91次中國開發商的評級，是今年上半年調評級次數的三倍。如果加上10月初至今的數據，今年房企被評級機構下調評級次數已超百次，創下歷年之最。
一隻債券引發的“血案”
有資深投行人士向觀察者網指出，目前的房地產開發行業由於短期內頻繁發生當此類情形，已演變成整個行業的信用危機。也就是説，只要某一隻債券難以如期償付，很容易衍生出擠兑情形，最終導致企業全面流動性風險，最終導致破產，甚至反過來波及整個行業，使行業信用危機加深。
以“四川一哥”藍光發展為例，今年7月11日，企業一隻中期票據到期未能及時償還，合計本息約9.68億元。
7月13日，標普將藍光發展長期發行人信用評級從“CCC-”降至“D”，同時將該公司高級無抵押票據的長期發行評級從“CC”下調至“D”。
同日，穆迪、中誠信、大公國際、中誠信、東方金誠等在內的多家境內外評級機構，紛紛跟進下調企業主體信用評級；甚至東方金誠等機構還同時將“19藍光01”、“19藍光02”、“19藍光04”和“20藍光02”等幾乎全部摘取的信用等級全部下調。
同策研究院研究總監宋紅衞分析稱，9億元到期債務對於一家千億房企來説本不算什麼，但當市場、媒體、機構紛紛大肆跟進時，就導致企業股價大幅下跌，金融機構不僅不能提供正常的融資。更為嚴重的是整個產業鏈條上的服務供應商也開始要求企業償還欠款。在這樣的情況下，信心的倒塌使得由單隻債務違約引發擠兑情形，任何一家企業都招架不住。
為此，藍光不惜賣掉了被視為“行業希望”的物業平台藍光嘉寶服務來回血償債，依然顯得捉襟見肘。
目前，目前企業存續的3只美元債淨價，都在2-3折不等。
值得一提的是，受到藍光等違約房企影響，中資美元債市場今年以來始終處於低迷狀態，如當代置業、陽光城、佳兆業、建業地產、鑫苑置業、華南城、融信中國、禹洲集團、榮盛發展、綠地控股等多家看似“平安無事”的眾多房企現存美元債都開始慘遭拋售，淨值大都跌至5折以下，甚至由此掀起了一股大規模美元債回購潮。
機構惡意做空？
與藍光不同，部分房企的債務違約實際發生在機構下調評級之後，因此將危機爆發的導火索指向“機構惡意做空”。
如最近一次爆雷的百強房企花樣年控股。
10月8日，“國慶節”剛剛結束，被爆出美元債違約的花樣年就公開披露“流動性困難”的原因，企業創始人曾寶寶在給全體員工的“家書”中指出，由於9月29日凌晨，標普突然大幅下調公司評級，致使公司境內外融資交叉嚴重受限，流動性出現階段性緊張。
不過，其他機構並未因此“手下留情”，在出現債券違約之後，花樣年連遭惠譽等多家機構下調評級，同時其高級無抵押評級也未能倖免。
與花樣年一樣，將矛頭直指標普等評級機構的還有恒大、禹洲等多家房企。
其中，恒大指向性更為明顯。
今年7月，標普將中國恒大、恒大地產和天基控股的評級從B+下調至B-，展望為負面，稱其流動性收緊。
標普在評級報告中表示，這家開發商融資渠道的減弱將“打擊其流動性狀況和有序減少債務的能力”，恒大的信用狀況也受到“盈利能力嚴重下降”的拖累。
對此，恒大方面“深表遺憾和不理解”。
企業表示，境外做空機構頻頻通過內外聯合反複製造輿情，惡意做空恒大股票，造成資本市場對恒大的極大恐慌。
恒大稱，去年9月24日做空勢力對恒大進行惡意做空，當天做空量高達平常做空量的130多倍。今年5月底以來，又開始內外聯合持續惡意做空恒大，製造了七、八輪輿情，僅某個境外媒體兩個月內就撰寫了抹黑恒大、製造輿情的文章41篇。
短期“陣痛” 長期健康
事實上，被降級的確不止有過違約記錄的房企，其中既有民營房企中，也包含部分國資企業。
如7月9日，標普以“負債率持續惡化”為由將頭部民營房企世茂房地產的長期企業信用評級從“BB”下調至“BB-”。
7月11日，標普又將盛高置地的長期企業信用評級由“B”下調至“B-”，同時將其優先無擔保債券的債務評級由“B-”下調至“CCC＋”。
國資房企中，綠地控股作為“上海一哥”，同時也是全國頭部房企，在遭到穆迪下調評級前幾天，也遭到標普下調。
具體而言，標普將綠地控股的長期發行人信用評級從“BB”下調至“B+”，將該公司擔保的高級無抵押票據的長期發行評級從“BB-”下調至“B”，並將控股上市子公司綠地香港的長期發行人評級從“BB-”下調至“B”，評級展望均為“負面”。
此外，房地產開發上下游行業亦有國資企業受到牽連，如江蘇建工今年年中公告稱，中誠信國際在維持公司主體信用等級AA-的同時，評級展望由穩定調整為負面，原因是2020年公司新籤合同額大幅下降，影響公司資金迴流，且公司短期償債壓力加大，盈利能力弱化等。
標普信評認為，近期房地產企業信用事件的發生，主要由於企業過往的經營模式無法適應新的行業發展邏輯所致。房地產行業的監管邏輯已經發生變化，由需求側監管向供給側和需求側調控並重轉變。
標普指出，在原有市場高速發展的環境下，高槓杆高週轉的經營策略適應了行業的發展，高槓杆帶來的財務風險可以被更高的銷售額緩釋，而更高的銷售額可以實現更大的企業規模，進而強化再融資能力。但這一模式在新的監管環境下遇到了明顯的困難，這主要表現為銷售規模和再融資能力之間的正反饋被打斷，槓桿率過高踩紅線的企業不論銷售規模大小均面臨再融資困難，高槓杆需要的持續再融資難以為繼。
對於未來，標普猜測，當前需求側和供給側融資的共同調控，長期而言將有利於房地產行業的健康發展，但短期內行業面臨“陣痛期”。在這個過程中，房地產企業的信用質量將加速分化，行業出清的過程中，整合步伐或將加速，行業集中度將有所提升。
相較於“惡意做空論”，對於房地產行業評級集體遭到下調，更多的業內人士也認為，評級機構基於行業流動性和發展前景判斷，提前給予投資者風險警示無可厚非，最多落井下石，談不上惡意做空。房企更應該從自身財務安全性角度出發，來儘快化解困境。
宋紅衞認為，“高槓杆”和“高週轉”是我國房地產市場快速發展的兩大特徵，因此導致房地產開發企業負債率普遍較高，高負債就成了我國房地產系統性金融風險的影響因素之一。三道紅線、房地產貸款集中度管理、土地兩集中等政策的主要目的就是給房企“降負債”、“降槓桿”、“降週轉速度”。
日前，中房協市場與住房保障會副會長陳晟就新力被降級一事公開表示，百強榜單，事實上只能叫“百大”，目前30強房企已有三、四家爆雷，就證明原來的判斷標準有問題。所以判斷一家企業是不是強，一定要看其金融穩定性。倘若完全是通過借債來新增的規模，是不健康的，譬如用5個蓋子來蓋10個瓶子，總有一天會玩砸。
陳晟認為，對金融穩定性的要求關係到整個行業的穩定和健康，因此將會是持續且必要的。