中證報評論：票據利率持續走高 貸款融資需求旺盛

春節過後，票據利率繼續較快上行，創出新高，與貨幣市場利率走勢出現背離。分析人士認為，這反映當下實體經濟融資需求旺盛，貸款等融資工具利率或面臨一定上行壓力。

步入2021年，票據利率出現一輪明顯上漲，春節過後，這一勢頭仍無趨緩跡象。Wind數據顯示，2月20日，6個月國股銀票轉貼現收益率上行至3.83%，超過1月3.74%的高點，並創2018年12月以來新高。

作為典型貨幣市場產品，票據的利率水平會受到整體貨幣市場利率的影響。開年以來，在票據市場利率持續走高的同時，貨幣市場利率總體也有所上行。比如，代表性的銀行間市場存款類機構7天期債券回購利率DR007，今年2月以來在2.3%附近波動，較2020年12月上行約30個基點。另外，縱觀往年數據，2019年、2020年春節前期，均出現票據市場利率小幅走高的現象，表明票據利率在年初到春節這段時間存在季節性的上行。

然而，上述兩點並不足以解釋本輪票據利率的大幅度上漲。一方面，過去兩個多月，6個月國股銀票轉貼現收益率累計上行近130個基點，無論是持續時間還是上行幅度，均超過往年春節前後的波動水平。另一方面，春節過後，回購利率紛紛下行，票據利率卻繼續走高，與其他貨幣市場利率走勢之間出現一定程度的背離，也有違往年春節後票據利率傾向下行的季節性規律。

本輪票據利率大幅走高，可能更多源於供需力量的影響，背後的深層次影響因素或在於信貸供求矛盾。

票據融資是信貸的一部分，納入人民幣貸款統計口徑，相應會佔用銀行的信貸額度。從銀行角度看，銀行資產負債部門在制定信貸投放計劃時，貸款、票據、信用證等產品共用一個總池子。很多時候，銀行會通過買賣票據來調節信貸規模，票據轉貼現業務在一定程度上發揮着信貸規模調節器的作用。比如，以往當經濟下行壓力較大時，商業銀行往往傾向於用票據來做大信貸規模，從而在配合實施逆週期信貸政策的同時，控制貸款呆壞賬風險；反之，銀行則傾向於壓縮票據融資，為普通貸款投放騰出空間。

從供需角度分析，票據利率大幅上行，説明票據供大於求狀態加重，深層次原因可能是經濟持續向好，年初貸款需求旺盛，在額度約束之下，銀行不得不通過賣出票據來騰挪貸款額度。有三方面現象可作為證據：其一，1月新增人民幣信貸高於市場預期，信貸投放結構繼續改善，票據融資下降明顯；其二，春節後高爐開工率快速回升、出口集裝箱運價指數繼續走高、汽車消費持續火爆，不少高頻數據表明經濟保持偏強運行態勢；其三，債券融資等企業其他融資活動表現活躍。央行數據顯示，2021年1月公司信用類債券發行1.2萬億元，上年同期則為8267.4億元。

可見，近期票據利率持續較快上行，反映實體經濟回暖背景下企業融資需求旺盛。進一步分析，隨着融資供求矛盾逐漸凸顯，貸款等融資工具的利率水平有可能面臨一定的上行壓力。