提高直接融資比重 塑造多元化的資本形成機制

董少鵬

全國兩會週期開啓，投資者十分關注與資本市場有關的政策動向。黨的十九屆五中全會提出“全面實行股票發行註冊制，建立常態化退市機制，提高直接融資比重”；中央經濟工作會議強調“促進資本市場健康發展，提高上市公司質量”“激發全社會投資活力”，都突顯了資本市場在經濟發展大局中的作用。進一步完善基礎性制度，改善市場生態，優化資本形成機制，勢在必行。

2月26日，證監會新聞發言人談到近期排隊上市企業數量較多時指出，這一方面是我國經濟轉型發展和高質量發展成果的客觀反映，另一方面是資本市場改革成效的直接體現，反映出各方對資本市場的信心。市場有需求，參與主體有信心，資本形成有空間，這是進一步提高直接融資比重、提升融資質量的良好基礎。

客觀來看，我國直接融資在全社會融資總額中的比重還比較低。從存量看，2020年末社會融資規模存量為284.83萬億元。企業債、政府債、非金融企業境內股票三項餘額相加為81.93萬億元，佔比28.8%。如果只算企業債和非金融企業境內股票兩項餘額，佔比僅為12.6%。從增量看，2020年社會融資規模增量累計為34.86萬億元，企業債佔比12.8%，政府債佔23.9%，非金融企業境內股票融資佔2.6%。無論從存量看，還是從增量看，社會融資中各類貸款佔比仍是大頭，直接融資佔比偏小。而直接融資中，債券融資佔比大，股權融資佔比很低。

提高直接融資比重，優化融資結構，需要繼續發展好債券融資，同時擴大股權融資規模。目前，我國擁有超大規模的市場體量，產業升級勢頭強勁，宏觀政策環境、營商環境不斷向好，有超過4億人的中等收入羣體、新生投資隊伍日漸壯大，國內資本市場的國際吸引力有所增強，提高直接融資比重面臨難得的歷史機遇。但也要看到，由於間接融資長期居於主導地位，發展慣性很強，資本市場發展還不夠充分，特別是行業主體的總體實力、層次分佈、資本文化等都還存在短板，提高股權融資比重要向改革要動力，要不斷“過市場關”。

促進多層次市場發展，促進資本形成機制更加完善，第一是全面實施股票發行註冊制，拓寬直接融資入口。在進一步深入評估科創板、創業板試點註冊制情況的基礎上，穩步在全市場推行註冊制。以註冊制帶動發行、上市、交易、持續監管等基礎制度改革，為更多優質企業融資和發展營造良好環境和機制。

第二是完善場內、場外相互協調促進的多層次資本市場體系。既要深化滬深交易所主板、科創板、創業板改革，增強包容性、適應性和創新性，激發市場主體依法公平競逐的活力；也要深化新三板改革；還要鼓勵區域性股權交易市場、櫃枱交易市場規範發展。規範發展的場外市場，可以為中小企業提供更有針對性的服務，有助於降低它們的股權融資成本。要暢通各層次市場之間的轉板機制，形成錯位互補、能上能下的塔型網狀體系，促進各類資本形成和流動。要健全場外市場的法治化監督機制、懲戒機制。

第三是加快推進債券市場互聯互通，豐富債券品種。要完善債券發行註冊制，深化交易所與銀行間債券市場基礎設施相互貫通和統一，促進資本有序流動和競逐。拓展資產證券化產品模式，擴大基礎設施領域公募不動產投資信託基金試點範圍，擴大知識產權證券化覆蓋面等。打破債券剛性兑付，強化信息披露和行業自律，完善法治基礎上的市場化風險化解機制。

第四是大力推動長期資金入市，塑造多層次、多元化的資本形成體系。鼓勵現有證券公司、公募基金、私募基金髮揮主力軍作用。放寬公募基金的投資選擇權，實行長週期考核。進一步豐富私募基金體系層次，暢通募、投、管、退、監等各環節。鼓勵不同規模、不同管理模式、不同投資側重、不同投資週期的投資主體依法經營，形成資本進出有序、暢通循環的網絡化格局。

鼓勵各類合格投資主體投小、投早、投科技。建立符合中國實際情況的價值投資激勵機制，在會計、審計、財税、信用考核、聲譽激勵等方面，優化制度設計，堅持問題導向，鼓勵市場創新，加快形成多層次、多元化的資本形成機制。在此基礎上，鼓勵儲户通過多渠道將儲蓄轉化為投資。